买成长股，赚的是业绩增长，估值提升，流动性溢价。

谈及成长股的估值，有些人喜欢衡量市销率，这一般适用于高增长但暂未盈利或者刚刚扭亏为盈的创新企业。还有些人喜欢衡量市盈率相对盈利增长比率，适用于盈利加速释放的成长赛道，将市盈率估值与成长性直接挂钩，能预警“高增长能否消化高估值”，但是盈利增长率的可持续性难以确定，且主观预测偏差可能导致估值不合理。

我们谈估值最普遍的还属最基础的市盈率：

市盈率=股价/每股收益，或者是总市值/净利润，

以下，从市盈率的角度来谈谈成长股的估值……

在成长期，尤其成长初期，产业趋势伊始，不要轻易谈合理估值。比如，对于制造业来说，考虑制造业平均估值，考虑股息，据此衡量公司是否高估，是不合理的，成长股就不能这么考虑。因为安全边际是在买入的时候考虑的问题，是否继续持有不取决于安全边际，因为当前估值高，后面可能会有更高的估值，业绩增速赶不上拔估值的速度是主升行情的特征……

在成长期持有，并不是公司业绩增长，投资者就能够赚到钱，成长初期发展到成熟期，业绩增速，估值波动，市况流动性，股价都是动态变化的，绝不是线性发展的……买的便宜不能做后知后觉的价值投资者是前提，我们更应该认识到成长期必然会经历到业绩增长与股价调整共同消化高估值这个阶段，而且这个阶段往往要比拔估值的阶段漫长，况且市场流动性溢价也不会一直存在……

假设公司当前年净利润10亿，如果未来五年内能够实现业绩复合增速20%具备高度确定性，此后才接近成长天花板业绩维持稳定，那么五年后年净利润20亿-30亿就是大概率事件。如果制造业多个行业平均估值20倍PE，这可以用来衡量公司成熟期的合理估值水平，那么公司五年后成熟期市值规模大概400亿-600亿。如果市场尚未认识到产业趋势的确定性，当前市场只给了制造业平均估值水平20倍PE，公司当前年净利润10亿，市值规模200亿，那么当前绝对属于低估的区域！但是我们投资成长股不会为了公司业绩持续增长而持有五年……

如果明年公司业绩增速有20%，业绩达到12亿，随着产业趋势发展的确定性得到更多的认可，市场会给予更乐观的估值，尤其在成交活跃的市况还要享受流动性溢价，市场可能会给予30倍甚至40倍的估值，那么公司的市值规模会发展到360亿-480亿。如果这个时候产业发展趋势更加明确，市场必然会在短期内将未来的成长定价，这个时候，公司的市值规模可能会按照60倍PE给出定价甚至更高的估值，如果大家预期来年公司净利润不少于15亿，这个时候市值规模就是900亿了……主升行情，体现的就是，当确定性足够的时候，对未来的成长提前定价，过度定价，呈现业绩增速赶不上拔估值的速度。

拔估值的阶段，顺势而为最重要，顶部区域的乐观估值，都是非理性估值，但是从来都有人愿意为此买单，例子数不胜数……这个阶段不用去考虑合理性，因为各路资金抱团的正反馈机制必然会导致趋势的强化并脱离理性走向极端……至于对顶部区域的识别，需要对市场情绪与技术分析的深刻感知……所以逃顶是一个艺术活……

由于市场情绪的波动，流动性溢价的波动，拔估值的升势与消化高估值的调整都是矫枉过正的，后面就是业绩持续增长与股价震荡下行的调整共同消化高估值这个阶段，往往也伴随着市场流动性溢价的消退……公司成长期的这个阶段股价跌去一半很正常……然后就是，股价宽度震荡，随着公司成长天花板的逐渐清晰，市场会按照成熟期的合理估值来定价，股性或者说估值波动性的决定性因素只剩下市场整体流动性潮汐的牛熊周期了……

具体行业需要具体分析，有些行业存在清晰的行业周期，在产业下行期调整幅度往往更大，但是下一轮景气上升期的拐点往往也清晰可辨，景气拐点与业绩弹性驱动估值修复，然后才是成长期的逻辑。如果是大宗商品类周期股，那就另当别论了，估值最便宜的时候对应的是顶部区域，一般要盯紧期货价格，但是在只相信股息的市况，也会存在例外，就像这几年的煤炭行业；有些产业的成熟期是卷到亏损并可能长期持续，靠行业自发的调节产能可能会很难，虽然行业产值规模持续增长，但是公司扭亏为盈却很难，调整幅度与时间可能会超出想象；有些行业成熟期之后，行业基本面可能会发生不好的趋势性变化，可能会发展到按照净资产来估值了……

$上证指数(SH000001)$ $恒生指数(HKHSI)$ $光启技术(SZ002625)$