2025年1-3月工业企业利润数据点评：工企利润重回正增区间

（以下内容从德邦证券《2025年1-3月工业企业利润数据点评：工企利润重回正增区间》研报附件原文摘录）
投资要点：
核心观点：1-3月，随着政策效应持续释放，工业企业利润由降转增。“量-价-利润率”拆分来看，量继续保持强劲，但价与利润率皆弱。从行业利润结构和利润格局上看，装备制造业依旧是工业企业利润增长的重要支撑，“两新”政策加力增效、消费品以旧换新政策加力扩围效果明显，“制造立国”逻辑依旧成立。此外，随着制造业高端化、智能化、绿色化深入推进，高技术制造业对工业高质量发展形成引领。向前看，我们认为工企利润的掣肘主要还是在于“价”和“利润率”，对“量”则无需担忧，而前两者皆在一定程度上取决于PPI的趋势。综合目前的产业需求和供给因素来看，4月PPI维持低位的可能性较高，这对应“价”和“利润率”短期难见趋势性好转，政府工作报告所要求的“价格总水平处在合理区间”仍待政策加力达成。从当前的宏观环境看，926政策转向以来，我国面对的内外部环境进入了新的阶段，4月政治局会议作出了一系列新的部署，我们认为重点在于“以我为主”和“以逸待劳”两个方面。一方面坚持“以我为主”，以高质量发展的确定性应对外部环境急剧变化的不确定性，充分调动各方面主体积极性，迎难而上，主动作为。另一方面，我国经济持续回升向好的基础还需要进一步稳固，外部冲击还存在不确定性，要着力做好“四稳”工作，后续宏观政策仍有空间和后手，若增量储备政策能够及时推出，工企利润有望维持在正增区间。
国家统计局发布1-3月工业企业利润数据：2025年1-3月，全国规模以上工业企业实现利润总额15093.6亿元，同比增长0.8%，增速较1-2月回升1.1个百分点，同时也扭转了自2024Q3以来企业累计利润持续下降的态势。1-3月，政策效应持续释放，带动工业企业利润由降转增，装备制造业、高技术制造业利润支撑作用明显，工业经济发展质效持续提升。
量-价-利润率拆分：量保持强劲、价与利润率皆弱
1）量：1-3月工业增加值同比+6.5%，强于1-2月的+5.9%。工增同比继续运行在较高水平，结构上装备制造业增长强劲，继续成为支撑经济增长的主要动力。重点行业稳增长将迎续力，四大逻辑支撑供给端较强。
2）价：1-3月PPI同比-2.3%，弱于1-2月的-2.2%。PPI弱于季节性主因天气转暖加之油价下行，同时煤炭等能源需求季节性下行、部分原材料行业价格下行。向前看，高技术产业+促消费和设备更新是中长期的主要支撑。
3）利润率：1-3月营收利润率累计值为4.7%，同比回落0.12pct；3月单月利润率4.97%，可比口径下去年3月利润率为5.06%，同比下降0.09pct。从成本-费用角度看，1-2月规模以上工业企业每百元营业收入中的成本为85.37元，同比增加0.19元；每百元营业收入中的费用为8.43元，同比减少0.11元，成本项压力同比上升继续对利润率形成拖累。
利润结构与利润格局：“制造立国”逻辑依旧成立
行业利润结构：1-3月采矿业、原材料工业、中间品制造业、装备制造业、消费品制造业、公用事业行业利润分别同比-25.5%、+11.8%、-0.8%、+10.0%、+0.03%、+5.4%，其中，采矿业（-0.38pct）、消费品制造业（-3.75pct）、公用事业（-8.13pct）利润增速较1-2月回落，原材料工业（+9.32pct）、中间品制造业（+2.54pct）、装备制造业（+6.50pct）较1-2月回升。细分行业层面，1-3月累计来看，较1-2月改善幅度较大（增速上升超5pct）的行业包括开采辅助、有色冶炼、电子设备、电气机械、非金属矿采选、非金属矿制品、专用设备、印刷、金属制品；较1-2月弱化幅度较大（增速回落超5pct）的行业包括交运设备、汽车、燃气供应、仪器仪表、家具、水供应、电热供应、有色采选、化纤。
行业利润格局：相较1-2月，1-3月原材料工业（+1.8pct）、装备制造业（+4.3pct）、中间品制造业（+0.01pct）的利润份额有所抬升，而采矿业（-0.9pct）、消费品制造业（-4.6pct）、公用事业（-0.7pct）的利润份额则有所回落。1-3月，采矿业、原材料工业、中间品制造业、装备制造业、消费品制造业、公用事业的累计利润份额分别为14.7%、11.4%、4.1%、25.9%、30.2%、13.7%。
从1-3月工业企业的行业利润结构和利润格局上看，装备制造业依旧是工业企业利润增长的重要支撑，“两新”政策加力增效、消费品以旧换新政策加力扩围效果明显，“制造立国”逻辑依旧成立。此外，国家统计局数据显示，随着制造业高端化、智能化、绿色化深入推进，高技术制造业利润由1-2月份同比下降5.8%转为增长3.5%，对工业高质量发展形成引领。
库存周期：名义库存增速持平、实际库存增速反弹。库存周期角度看，1-3月，名义库存同比增长4.2%，持平1-2月。经PPI调整后，可比口径下1-3月工业企业实际库存同比增长6.9%，连续2个月回升。目前来看，PPI低迷之下实际与名义库存增速有所背离，名义库存尚未形成实质性的回补，补库趋势仍待确认。随着工企利润增速的回正，企业补库意愿有望进一步修复。
微观杠杆率：工企加杠杆意愿进一步修复。企业微观杠杆率角度看，工业企业负债扩张意愿有望触底回升，3月负债增速高于资产增速0.5个百分点，较去年12月持续改善。3月工业企业资产负债率录得57.7%，可比口径下同比增长0.27pct，工业企业加杠杆意愿有望进一步修复。3月，工业企业资产、负债、所有者权益同比分别增长5.3%、5.8%、4.6%。工业企业负债增速自去年12月以来连续4个月超过资产和权益增速，企业加杠杆意愿回升有望推动工业企业效益状况继续恢复。
风险提示：（1）政策力度或落地效果不及预期；（2）国际地缘政治局势变化超预期；（3）规上工业企业效益数据不同期之间存在不可比因素，测算可能存在误差。