联明股份2026年中报：营收增16.15%、扣非增41.25%，行业下行中策略延续与现金流承压并存

一、宏观判断与战略基调：行业由"超预期增长"切换至"下行区间"，策略延续"稳基本盘"

管理层对行业环境的定性在一年内发生明显切换。2025年年度报告引用中国汽车工业协会数据，将当年定性为"超预期增长"：汽车产销量3,453.1万辆和3,440万辆，同比分别增长10.4%和9.4%，乘用车产销同比分别增长10.2%和9.2%。2026年半年报则披露，上半年汽车产销量1,499.3万辆和1,501.7万辆，同比分别下降4%和4.1%；公司主要配套的乘用车市场产销同比分别下降5.9%和6%，管理层表述为"仍处于下行区间""外部环境复杂多变，不确定性因素持续增加，国内有效需求不足的问题依然突出"，同时概括出三大分化格局：国内购车需求偏弱与整车出口增长、乘用车走低与商用车增长、燃油车缩减与新能源产销增长。

供应链服务所依托的物流行业环境相对平稳：2026年上半年全国社会物流总额181.1万亿元，同比增长5.1%，其中公司相关性较高的工业品物流总额同比增长5.4%，与2025年全年5.3%的增速基本持平，"总量稳、结构优、质效升"。

战略基调未见调整。2025年年报为2026年确立"稳基本盘、强降本效率、拓新增长、促产业整合"的年度策略，以"精益运营、技术创新、市场深耕、产业整合"为驱动；2026年半年报披露的四项重点工作——深化降本增效、加大市场开发、推进研发创新与数字化应用、推动业务整合与产业协同——与其逐条对应，属于既有策略的年度延续而非转向。

二、业务板块表现与结构：零部件子公司盈利修复，供应链板块内部出现分化

2025年年报口径下，汽车零部件业务实现主营业务收入5.27亿元，同比上升13.77%，毛利率16.25%（减少1.19个百分点）；供应链综合服务业务实现主营业务收入3.32亿元，同比上升4.78%，毛利率32.32%（减少3.14个百分点）。两大板块毛利率均同比下降，但零部件业务收入增速领先。

2026年半年报不披露分板块收入，以下以五家全资子公司数据观察板块经营（金额为财报原文数据）：

板块层面的变化体现为三点：

• 汽车零部件业务整体改善。烟台万事达收入增长，净利润由245.38万元增至501.30万元；沈阳联明收入由321.43万元放量至2,912.66万元，亏损收窄，处于产量爬坡期；武汉联明收入下滑至1,713.95万元，亏损小幅扩大至591.32万元。结合公司整体营业收入2026年上半年达4.33亿元（同比+16.15%），零部件子公司的收入放量是本轮增长的主要支撑。
• 供应链板块内部分化。晨通物流收入、净利润双增，半年收入1.01亿元已超2025年全年1.92亿元的一半；联明包装收入与净利润同步回落，净利润由1,073.50万元降至570.79万元，为五家子公司中盈利回落最明显者。2026年半年报提出"尤其是在供应链综合服务业务方向，大力拓展新客户、新业务领域"，该表述的兑现度在联明包装层面尚未体现。
• 业务结构收缩聚焦。2025年8月公司以减资方式退出控股子公司骏和实业，减资总价款2.77亿元，对应增加当期利润总额792.11万元；该子公司2025年上半年净利润为-596.65万元。退出后公司形成"汽车车身零部件+供应链综合服务"两条主线的五家全资子公司格局，亏损源同步出清。

三、关键措施执行情况：降本兑现、市场开发提速、研发恢复增长

对照2025年年报提出的2026年经营计划，四项措施的执行情况如下：

费用管控是连续两年体现的确定性成果：2025年管理费用同比-1.38%，2026年上半年继续压缩15.36%。市场开发方面，公司在乘用车产销双降约6%的行业背景下实现收入双位数增长，跑赢行业大盘；但需注意2025年全年供应链综合服务业务收入增速仅4.78%，低于整体10.32%，新客户放量主要依赖零部件业务，供应链板块的市场开发成效直到2026年上半年才在晨通物流层面显现。

四、核心能力建设：研发投入恢复增长，竞争力表述保持稳定

2025年年报披露研发投入总额0.28亿元，占营业收入3.29%，全部费用化，研发人员131人、占总人数8.13%。2026年上半年研发费用1,176.51万元，同比恢复增长6.69%，表明在降本主线下研发投入仍被保留并加码。两家报告均披露新能源汽车水冷板产品已实现量产，作为新能源专有产品开发进展的标志。

核心竞争力表述在2025年年报与2026年半年报间完全一致：技术研发优势（高强钢冲压与焊接、铝板冲压铆接和焊接、中频交直流焊接工艺、自动化应用）、先进的循环物流器具管理模式（晨通物流为国内最早从事该业务的企业）、包装器具规划设计与项目数据库壁垒（联明包装）、制造与物流协同的行业整合优势。护城河定性未发生增减，属于存量能力的稳定表述。

五、财务表现与经营质量：利润质量改善与现金流回落并存

值得注意的是四组结构性数据：

• 盈利质量改善但受减值与公允价值波动拖累。扣非净利润增速（+41.25%）高于归母净利润增速（+25.55%），差异主要来自公允价值变动损失636.44万元（其他非流动金融资产）、信用减值损失274.44万元（应收账款坏账准备增加）和资产减值损失204.18万元（存货跌价损失增加）。计入其他收益的政府补助等985.40万元，同比+150.74%，构成利润补充。
• 现金流与利润背离。经营现金流净额同比-67.20%，公司归因于销售回款减少、票据到期支付增加；期末应收款项融资0.60亿元，较上年末增长163.80%，对应未到期银行承兑汇票增加，回款方式结构变化显著。2025年全年经营现金流曾因采购支出减少同比+111.85%，2026年上半年现金回款节奏走弱，与利润增速形成背离，是本期最值得跟踪的指标。
• 资产规模收缩。期末总资产17.04亿元、较上年末-5.40%，归母净资产13.01亿元、较上年末-2.79%；以公允价值计量的金融资产期末4.81亿元（期初5.17亿元），其中股票类公允价值变动-593.40万元，理财类本期购买5.00亿元、赎回5.30亿元。金融资产公允价值波动对利润表的扰动在本期加大。
• 连续分红。公司拟每10股派现1.70元，合计0.43亿元，与2025年年度每股0.32元（合计0.81亿元）、2025年半年度每股0.38元（合计0.97亿元）构成连续分配。

六、风险认知演进：框架保持稳定，表述趋于谨慎

2026年半年报列示的四项风险——汽车产业政策不利变动、客户集中度（主要客户为上汽通用、上汽大众）、主要原材料车用板材价格波动、市场竞争及业务替代——与2025年年报、2025年半年报完全一致，未识别出新的风险维度（如地缘政治、技术路线变化）。但管理层的措辞温度明显下降：对行业前景的判断由2025年年报的"展现出超强韧性与活力"转为"不确定性因素持续增加，国内有效需求不足的问题依然突出"。

风险敞口的实质性变化在于行业基准：2025年全年乘用车产销增长约10%，2026年上半年转为下降6%，而公司前五名客户销售额占年度销售总额74.96%（2025年年报口径），客户集中风险在配套车型产销走弱背景下的敏感性上升。产能利用率方面，2025年年报披露冲压产能利用率64.60%、焊接产能利用率29.29%，焊接环节的低利用率在需求下行期意味着更高的固定成本摊薄压力。

综合结论

数据表明，联明股份2026年上半年在乘用车产销双降约6%的行业环境中实现营业收入4.33亿元（+16.15%）、扣非净利润0.38亿元（+41.25%），"降本增效+市场开发"策略兑现为费用率下降与收入提速；零部件子公司（烟台万事达、沈阳联明）盈利修复显著，供应链板块内部出现晨通物流增长、联明包装下滑的分化；产业整合已通过骏和实业减资退出完成一轮聚焦，亏损源出清。需要持续跟踪的矛盾点集中在三处：经营现金流净额同比-67.20%与利润增速的背离、应收账款坏账与存货跌价计提的扩大、金融资产公允价值波动对利润表的扰动加大。管理层延续"稳基本盘、强降本效率、拓新增长、促产业整合"的策略框架，未出现方向性调整，其成效将主要体现于下半年供应链新客户放量与现金流回款节奏的修复。

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