江苏华辰2026年中报：业绩由盈转亏，全球化布局与研发投入逆势加码

一、战略基调：从"新能源领跑"转向"全球化+体系升级"

2025年年报中，管理层将行业定性为"由'规模扩张'向'质效提升'转型的关键期"，公司当年战略主线为发行可转债募资4.60亿元、加速新能源产业布局，并提出向"风光储充"系统集成商转型的长期方向。2026年半年报的行业表述进一步升级为"能源结构转型与电力系统升级换代的关键历史交汇期"，经营情况讨论与分析的五条主线中，"加速海外战略布局"被置于首位，管理层明确称"海外业务进入快速布局、加速培育的关键发展阶段"；第二条主线"深化体系治理升级"亦围绕国际化展开，报告期内建成500kV特高压检测中心并取得CNAS国家实验室认可。

对比两期报告，战略重心从"新能源领域规模扩张"向"国际化运营体系搭建"迁移。2025年报经营计划中"聚焦欧洲、东南亚、非洲等重点海外区域""扩大110kV及以上高电压等级变压器海外出口规模"的表述，在2026年上半年落地为可验证的动作：常态化参与国际电力装备行业展会、开展海外生产基地选址调研与属地政策对接、立项研发适配国际市场的车载移动式变电站，并以CNAS检测资质支撑产品出口准入。2025年境外收入3,284.44万元、同比增长130.32%，毛利率30.08%，为各区域最高，但绝对体量仍小，国际化尚处于投入期。

二、业务结构：箱变引擎降温，储能与风电特种产品接力

2025年年报的分产品数据显示，当年的高增长高度依赖箱式变电站单一品类：

箱式变电站收入占比达53.46%，其毛利率在五大品类中最低且同比下降6.52个百分点，全年新能源领域营收占比超过57%、储能产品占比33%——增长具有明显的"以价换量"特征。2026年半年报未列示分产品收入构成，但行业与产品叙述显示增长引擎正在切换：管理层将"构网型储能变流器及配套设备"定义为2026年上半年行业热点，新型储能"从商业化初期进入规模化发展阶段"；公司储能系列产品线扩展至移动储能车、储能一体柜、中压交直流一体储能舱、光储充一体舱，覆盖户用、工商业与大型储能电站场景，研发方向聚焦交流储能系统侧产品、海上风电用干式变压器、陆上风电用干式及油浸式变压器。上一年度处于样机阶段的10MW储能一体机、储能变流升压一体机组等产品，开始向系列化与产业化方向延伸。

三、上年度经营计划执行情况

2025年报提出2026年七项经营计划，对照2026年上半年进展：

• 海外市场拓展：落地进度较明确。除CNAS检测资质与生产基地选址外，公司从设立国际事业部、17人海外团队（2025年报口径）推进到搭建专业化海外运营架构，2026年半年报将海外战略列为经营讨论首条主线。
• 研发投入：研发费用同比增长26.20%，研发人员由163人增至188人，授权专利累计由158项增至175项，参与国家、行业及团体标准制修订由22项增至23项，与"研发费用占销售收入比重保持合理高位运行"的计划方向一致。
• 智能制造与绿色低碳：17MW屋面光伏+储能系统、年发电量1,130万度、生产用电自给率30.40%、35-500kV电压等级变压器生产能力等指标与2025年报披露口径一致，MES、WMS、自动立库、AGV、RGV等系统持续导入。
• 公司治理：取消监事会设置、吸收合并全资子公司启能电气等事项在报告期内完成工商注销并办结，内部整合兑现。
• 储能产业化：产品从样机走向系列化，但产业化收入贡献尚未在报表层面体现。

执行层面的缺口集中于经营结果本身：2026年上半年营业收入7.33亿元、同比下降21.89%，利润总额276.57万元、同比下降94.59%，归属于上市公司股东的净利润-319.05万元、由盈转亏。管理层归因为两点：一是下游客户项目推进、交付安排延后，产品发货及收入确认相应推迟；二是2025年6月末完成4.60亿元可转债发行后，本期确认债券利息费用1,222.64万元。

四、核心能力建设：逆周期加码研发与检测资质

2026年上半年营业收入同比下降21.89%，研发费用却同比增长26.20%，两者呈反向走势；研发投入与营收增速的背离，叠加检测中心通过CNAS认可，表明公司在业绩低谷期仍在强化技术壁垒。从能力结构看，公司围绕储能系统侧、海上及陆上风电变压器、数据中心预制式供配电模组（HCM power2500）、车载移动式变电站等方向形成的产品矩阵，正在从"箱式变电站规模制造商"向"输配电成套方案与新能源配套装备供应商"迁移。

五、财务与经营质量：订单指标与收入确认背离

利润的走弱并非始于2026年：2025年四个季度归属于上市公司股东的净利润依次为2,066.70万元、2,660.52万元、2,493.16万元和-181.49万元，第四季度已现亏损；2026年第一季度进一步降至13.04万元、同比下降99.37%，上半年累计转亏。盈利下滑的构成中，可转债利息属相对固定的费用项，全年口径下将持续构成利润压力；销售费用（+1.96%）与管理费用（+3.79%）增幅温和，费用端压力主要来自财务费用。

有三组数据值得关注：

• 先行指标与收入确认的背离：期末存货账面价值76,538.82万元，较年初增长57.41%，管理层解释为"订单增加备库所致"；合同负债13,716.07万元，较年初增长117.80%，源于预收款增加。存货与预收款同步扩张、收入却下滑21.89%，指向交付与收入确认节奏而非需求的收缩。
• 营业成本降幅快于收入降幅：营业成本同比下降22.18%，快于营业收入21.89%的降幅，成本端与收入端同步收缩。
• 应收与存货占比的换位：应收账款账面价值108,489.90万元，占总资产33.02%（2025年末为36.67%、120,230.11万元）；存货占总资产比例由14.83%升至23.29%，资产结构中的风险敞口从应收端向存货端迁移。

扣除股份支付影响后的净利润为400.04万元，同比下降92.84%，与归母净利润的差距反映出股份支付费用对当期损益的影响。

六、风险认知：从"毛利率波动"转向"竞争与资产质量"

2025年年报将"毛利率波动的风险"列为首位，对应当年主营业务毛利率15.26%、同比下降4.99个百分点的现实；2026年半年报的风险排序中，"市场竞争加剧风险"升至首位，管理层在行业部分同步提示"低压电器、配网设备招标热度向节能型产品集中"带来的产品结构要求。应收账款回收风险与存货跌价风险在两期报告中均有披露，但数据含义不同：应收账款占总资产比例由36.67%降至33.02%，存货占比由14.83%升至23.29%，存货跌价敞口显著扩大。风险清单整体上从"盈利承压"转向"竞争环境与存量资产质量"双重约束，与当期利润转亏、存货高企的经营状态相互印证。

综合结论

数据勾勒出的经营图景是：2025年箱式变电站"以价换量"的高增长（收入+125.32%、毛利率降至10.58%）未能在利润端兑现，2026年上半年在下游交付延迟与可转债利息的双重作用下由盈转亏；与此同时，合同负债与存货所代表的在手订单信号改善，CNAS检测资质、海外生产基地选址、储能系列产品与188人研发团队等中长期能力建设同步推进。公司正处于新旧增长引擎交替期，箱变规模红利消退、储能与海外市场尚处培育阶段，转债利息与募投项目投产后新增折旧构成的费用刚性将持续考验盈利质量。后续的观察变量集中在收入确认节奏的恢复、新增产能的消化进度以及海外订单的落地规模三个方面。

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