宏观周报（第8期）：中东冲突升级、美再加征关税，美联储还能降息吗？

（以下内容从华福证券《宏观周报（第8期）：中东冲突升级、美再加征关税，美联储还能降息吗？》研报附件原文摘录）
投资要点：
以色列向主要产油国、OPEC成员国之一的伊朗发动空袭，中东地区冲突局势再度升级，原油价格大幅飙升。当地时间6月12日凌晨，以色列对OPEC成员国之一的伊朗发动袭击，受此影响，原油现货价格大幅飙升，6月13日盘内布伦特原油和WTI原油价格一度分别上冲至最高78.5美元/桶、74.63美元/桶，日内最高涨幅分别高达12.0%和13.2%。此前国际原油价格受OPEC+增产计划影响而持续低位运行的局面或将有所逆转。
1970s-1980s两次石油危机的背景均为中东地区冲突局势升级造成的原油供给锐减，美联储放任通胀和坚定实施定量紧缩的两种截然不同决策模式和相应收效或已为鲍威尔指明方向。1973年10月以色列发动第四次中东战争，OPEC决定联合实施较为严格的石油出口禁运，第一次石油危机爆发。本轮油价飙升首先传导至美国的工业品出厂价格，并逐步向CPI和核心CPI传导，至1974年11月和1975年2月，总体和核心CPI分别达到12.2%和11.9%的峰值涨幅，而美联储在此阶段为稳定经济增长而一度采取的放任高通胀态度最终引发了需求恐慌性释放之后的断崖式下跌，美国经济陷入滞胀。1978年底伊朗爆发革命，一度实施持续一个季度左右的石油禁运，此后原油供给持续紧张并带来第二次石油危机。时任美联储主席沃尔克吸取第一次石油危机期间的经验，采取了坚定的“定量紧缩”政策，并获得了更快的通胀回落斜率，令美国经济能够以较快的速度修复。比之两次石油危机期间，当前美联储的货币政策框架已经更加成熟，在供给收缩冲击的过程中，供给侧对总产出水平形成更强的约束，经济增速主要由供给收缩的幅度，而不是调控总需求的货币政策所决定，稳定通胀预期才是货币政策的首要任务。
美国商务部宣称将对多种钢制家用电器加征关税，此前导致美国核心通胀涨幅较为温和的因素或将加速消退，美国核心通胀蓄势反弹，美联储不加息或已是相对宽松的结果。当地时间6月12日，美国商务部宣布将自6月23日起对多种钢制家用电器加征关税，包括洗碗机、洗衣机和冰箱等“钢铁衍生产品”；同日公布的美国5月核心PPI同比小幅下行0.2个百分点至2.7%。我们在此前报告（《美国核心CPI会连续走低吗？——美国CPI点评（2025.6.12）》）中明确提出，当前美国核心通胀涨幅较为温和主要由两大因素造成，即美国与各国进行关税磋商的过渡期内总体关税烈度较为温和，以及原油价格持续下跌向耐用品形成传导。而上述两大暂时性因素或将在美国针对钢制电器加征关税以及中东冲突局势升级的背景下共同加速消退，美国的核心通胀已经处于蓄势反弹的状态。此前鲍威尔就已经在公开发言中多次强调其对美国经济未来可能出现的滞胀风险的担忧（可参考报告《模糊的滞胀预期下，美联储会否全年按兵不动？——美联储FOMC会议点评（2025.5）》，2025.5.8），当前的局面加剧了美国通胀反弹的风险，在此背景下，美联储不以第二次石油危机期间的坚决态度进行紧缩以遏制通胀或已经是相对宽松的选择，年内大幅降息的概率较低。
我国中端消费品出口近两个月趋弱，美国本次针对钢制家用电器加征关税可能给二轮抢出口的强度增加一些新的变数，加大财政补贴力度对冲出口下行风险或成为下半年储备政策的主线。由于本次美国针对钢制家用电器加征关税是普遍性的，预计可能对我国相关品类关税缓冲期内抢出口的强度带来一些新的变数。近期有部分省市暂停消费补贴，主要原因或在于年初以来财政靠前发力，前期消费补贴力度较大，3000亿年度补贴使用进度较快。如果近期抢出口强度趋于温和，或缓冲期后美国关税政策再出现反复导致我国出口以更陡峭的斜率下行，则意味着中央财政或仍需以更大力度对相关耐用品国内消费需求加码进行补贴；在此基础上，配合货币政策在当前美元指数低位徘徊的时间窗口下择机再度小幅降息10BP以稳定地产预期并衍生性带动耐用品消费，或能够较好地对冲潜在的出口风险。
风险提示：美联储降息速度、幅度低于预期风险。