中科三环2026年中报解读：稳中求进下量利齐升，毛利率增3.24个百分点，出口引擎重启

一、战略主题演变：从"对冲出口波动"到"量利齐升"

2025年年报中，管理层将当年宏观环境定性为"市场竞争与外部环境的双重挑战"，核心战略为"稳中求进，以进促稳"，重点工作是"深化技术创新、强化成本与费用管控、持续优化运营效率，并稳步拓展市场份额"，并明确提出"主动调整业务结构，大力拓展国内市场，有效对冲出口业务波动影响"。

2026年半年报延续"稳中求进"基调，但战略表述出现明显位移：管理层不再强调"对冲出口波动"，而是将重心放在"聚焦提升经营质量"上，具体成果为"核心产品销量同比增长，通过优化配方工艺、降低重稀土用量等降本措施，带动综合毛利率同比提升；部分下属子公司经营改善，盈利水平持续向好；公司进一步完善库存管理，关键原材料库存结构优化，资产质量稳步提升"。

战略重心从"结构防御"（以国内市场弥补出口下滑）转向"质量进攻"（以销量和毛利率双升驱动业绩），人形机器人与低空经济在2025年年报中被首次明确为"高性能钕铁硼的两大新兴需求增长极"，2026年半年报沿用该判断，并新增"成立公司级技术创新中心，聚焦人形机器人、高效节能电机等重点领域"的具体动作。

二、业务结构变化：增长引擎由内需切换至出口

2025年全年，公司国内收入335,691.95万元（+13.31%）、国外收入328,373.76万元（-13.34%），内外销占比分别为50.55%和49.45%；2026年上半年，国外收入199,766.35万元（+44.05%）、国内收入161,610.86万元（+5.26%），占比结构反转为44.72%对55.28%。

增长引擎在两年间完成切换：2025年靠国内市场拉动、出口承压，2026年上半年出口收入增速（+44.05%）显著高于国内（+5.26%），出口重回第一增长引擎。分地区毛利率同样值得关注，2026年上半年国外毛利率14.00%、国内毛利率10.77%，出口不仅贡献增量收入，其毛利率也高于国内市场2.45个百分点。2025年报曾披露出口管制政策密集出台（2025年4月对7类中重稀土物项实施出口管制、10月多项管制公告、11月暂停实施至2026年11月10日），在此背景下出口收入仍录得44.05%的增速，管理层在2025年报中搭建的出口管制合规管理体系（含合规管理制度与技术人员分层管理办法）被视为支撑因素之一。

三、关键措施执行情况：2026年经营计划上半年的落地

2025年年报提出2026年度经营计划六项：强化技术研发、优化市场开拓、深化生产运营管理（降本增效）、推进数字化转型、健全人才与激励体系、强化合规管理。对照2026年半年报执行情况：

• 技术研发落地：报告期内成立公司级技术创新中心，聚焦人形机器人、高效节能电机领域开展前沿研究；"着力人形机器人用高性能磁体的研究开发"，同时"积极持续地关注低空经济领域发展"。2025年报中处于研发阶段的"高性能柔性粘结钕铁硼磁体应用技术开发""重稀土减量化组合技术机制研究""高丰度元素替代磁体的晶界扩散研究"等项目，在2026年上半年体现为降本成果——"降低重稀土用量"直接带动综合毛利率同比提升3.24个百分点。
• 降本增效落地：磁材产品毛利率从11.20%提升至12.63%；营业成本增速（+19.31%）低于营业收入增速（+23.67%），成本管控成效直接反映在利润端。
• 子公司经营改善落地：2025年全年亏损的子公司亏损面收窄——赣州三环2026年上半年净利润-1,246.59万元（2025年全年-3,838.57万元）、三环瓦克华-742.28万元（2025年全年-4,444.17万元）、上海三环-244.93万元（2025年全年-531.17万元）；天津三环乐喜上半年净利润755.67万元，已接近2025年全年791.48万元的水平。
• 合规管理延续：半年报风险章节仍将"稀土相关产业政策、出口管制政策等的调整"列为首要风险，与2025年报风险表述一致，合规建设从"快速搭建体系"进入"持续跟踪政策变化"阶段。

四、核心能力建设：研发投入保持增长，护城河向新兴领域延伸

2025年全年研发投入14,506.52万元，同比增长7.78%，占营业收入比例2.18%；研发人员383人，同比增长7.28%，占比7.37%。2026年上半年研发投入6,539.46万元，同比增长11.80%，投入强度延续上升趋势。

核心竞争力建设呈现两条主线：其一，强化传统优势，重稀土减量化、晶界扩散、高丰度稀土元素替代等技术持续迭代，直接服务于降本；其二，构建新兴能力壁垒，人形机器人用高性能磁体研发、磁体-金属/塑料件一体成形技术（应用于新能源汽车、节能家电、微特电机和传感器）等前瞻布局，2025年报提出的"从硬件制造商向方案提供商"转型思路在半年报中体现为"一站式磁性材料综合解决方案"的表述延续。此外，公司在行业内率先建立的汽车产品清洁度测试中心、首家获国家认可的稀土永磁材料信赖性实验室等质量基础设施，构成差异化竞争壁垒。

五、财务表现与经营质量：收入利润双增，现金流与汇兑承压

2026年上半年经营呈现"量利齐升但现金流走弱"的组合特征。收入端，营业收入361,377.21万元同比增长23.67%，管理层归因于核心产品销量增长；利润端，归母净利润4,921.27万元同比增长11.86%，扣非净利润3,229.73万元仅增长2.23%，两者增速差主要来自非经常性损益（合计1,691.54万元，其中政府补助2,817.04万元、金融资产公允价值变动558.19万元）。

值得关注的矛盾点在于现金流与汇兑损益：

• 经营现金流净额3,153.11万元，同比下降76.38%，管理层解释为"购买商品支付的现金较上期增加所致"。结合期末存货3,115,184,237.70元、占总资产比例30.78%，与上年末3,144,794,271.58元基本持平，说明存货未明显积压，现金流出更多对应原材料采购节奏与销量扩张的备货需求。
• 财务费用8,314.55万元，同比激增232.60%，管理层明确归因于"汇兑净损失较上期增加"。对照2025年全年财务费用为-3,276.50万元（汇兑净收益），2026年上半年汇率波动方向逆转，对利润形成反向拖累。公司在半年报中披露，已交割远期结汇产生收益397.08万元，期末远期结汇合约余额2,280.94万元（占净资产0.35%），套期保值规模有限，未能完全对冲汇兑损失。

六、风险认知演进：风险清单稳定，汇率风险由理论转为现实

2025年年报与2026年半年报的风险章节结构完全一致，均为五项：国际市场与政策变动、市场竞争与需求波动、原材料供应与价格、汇率波动、远期结售汇业务风险。年报重要提示中的七项风险提示（下游需求波动、原材料供应、原材料价格波动、市场竞争加剧、汇率波动、远期结售汇、国际市场依赖）在半年报中原文延续。

风险认知的演进体现在"风险从纸面走向现实"：2025年汇率波动贡献汇兑收益（财务费用为净收益），2026年上半年汇率波动转为汇兑净损失，成为财务费用激增的直接原因，汇率风险的实际影响已在报表中显现；出口管制政策方面，2025年密集出台的管制措施于11月暂停实施至2026年11月10日，公司在2026年上半年实现出口收入+44.05%的同时，仍将出口管制政策调整列为第一风险，显示管理层对政策不确定性的谨慎态度。此外，稀土原材料供应风险（受行业整顿、生产管控政策影响）与2025年集采占比100%的采购体系改革形成呼应——集中协同采购、持有上游股权、战略长协、多元渠道采购的"三重保障"策略，是管理层应对该风险的既定路径。

综合结论

中科三环2026年上半年管理层讨论与分析显示，公司正处于战略执行的收获期：2025年"稳中求进、以进促稳"框架下的降本增效、集采改革、出口管制合规建设、国内市场对冲等举措，在2026年上半年转化为销量增长、毛利率提升3.24个百分点、亏损子公司收窄、出口收入+44.05%的实质性成果，增长引擎从内需切换回出口，磁材主业毛利率创出近年改善幅度。同时，经营质量的两处隐忧值得持续跟踪：一是汇率波动方向逆转导致财务费用激增232.60%，公司出口占比55.28%的结构放大了汇兑敞口，而远期结汇合约规模（期末2,280.94万元）相对出口体量有限；二是扣非净利润增速（+2.23%）显著低于收入增速（+23.67%），盈利弹性尚未完全释放，利润增量仍部分依赖非经常性损益。战略层面，人形机器人、低空经济被确立为两大新兴需求增长极并已配置公司级技术创新中心资源，研发投入连续两年保持两位数增长，为下一轮需求周期储备技术能力。整体而言，公司经营基本面较2025年进一步改善，但盈利质量对汇率与原材料价格的敏感度仍然较高。

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