三变科技2026年中报：海外业务放量驱动营收增44.63%，盈利承压与战略转型并行

对比2025年年度报告与2026年半年度报告，三变科技管理层对经营环境的判断、战略重心与资源配置均出现明显调整。2026年上半年公司实现营业收入10.77亿元，同比增长44.63%，与2025年全年营收下降13.96%形成反转；归属于上市公司股东的净利润0.26亿元，同比下降18.68%，延续了2025年归母净利润下降88.46%以来的盈利压力。

一、战略主题演变：从"景气上行扩张"转向"稳中求进、提质增效"

2025年年报将行业环境定性为"全球能源结构加速转型，电力设备市场进入高速增长周期"，管理层强调"电力设备市场供需偏紧，行业景气度持续上行"，战略关键词为国际化战略、创新驱动、数字化转型与人才强企。2026年半年报则将行业定调为"输变电设备行业正步入总量稳步增长、结构持续优化的新阶段"，公司战略基调确定为"稳中求进、提质增效"，提出从市场、技术、管理三个维度同步发力。

行业判断的具体依据在两份报告中亦有差异。2025年年报援引国家能源局和中电联数据，突出发电装机容量38.9亿千瓦、同比增长16.1%，全社会用电量首次突破10万亿千瓦时；2026年半年报进一步援引中电联数据，2025年电网工程完成投资6395亿元、同比增长5.1%，预计2026年全社会用电量同比增长5%—6%，并援引国际能源署数据称2025年全球电力投资已达1.49万亿美元，欧盟规划超万亿欧元电网投资。

表述差异折射出战略重心迁移：2025年公司以扩张性姿态布局市场，但全年营收与利润双双下滑；2026年上半年，管理层在承认"新能源行业竞争加剧、原材料价格波动"挑战的同时，将重心转向收入质量与经营效益。海外战略的定位同步升级——2025年年报表述为"继续关注海外市场动态，为后续拓展储备经验与资源"，2026年半年报则明确"稳步推进欧美、中东、非洲等地区业务布局，为公司全球化发展奠定基础"，并新设全资子公司三变（四川）变压器有限公司（投资500.00万元）加码国内市场布局。

二、业务结构变化：油浸式变压器与境外业务成为双引擎

分产品与分地区数据显示，公司增长引擎发生切换：

2025年营收下滑的主要拖累是组合变压器收入下降34.59%；2026年上半年收入高增长由油浸式变压器（+70.37%）与境外业务（+1,791.79%）共同驱动，其中油浸式变压器占营收比重由2025年的55.34%升至68.77%，境外收入占比由6.24%升至25.48%。半年报将营收增长明确归因于"本期出口销售收入同比去年同期增加"。值得注意的是，境外业务毛利率28.95%显著高于境内的12.52%，但两者同比分别下降8.89个百分点和6.23个百分点，出口放量伴随毛利率稀释，反映"以量换价"或成本结构变化的特征。

三、关键措施执行情况：年报规划与半年报落地的对照

2025年年报"公司未来发展的展望"提出2026年五项重点任务，对照2026年半年报经营情况分析，执行兑现度较高：

• 市场拓展：年报提出"力争实现主要央企框架招标入围的全覆盖"，半年报披露"央企框架采购项目实现新突破"；年报提出"持续拓展海外市场"，半年报境外收入增长1,791.79%，为该项规划提供了最直接的成果证据。
• 创新驱动：年报提出"推动重点产品的设计研发与迭代升级"，半年报披露完成美国市场及希腊市场重点项目变压器设计开发、国内超高压等级产品研制取得进展、大容量欧式箱变产品通过短路试验、完成高电压等级车载移动变电站方案设计。
• 信息化建设：年报提出"积极推进供应链协同平台与智能仓储建设"，半年报披露打通"设计—生产—采购"业务闭环，自主研发工时管理、标书自动化、回款追溯等提效工具，智能仓储（WMS）进入实施阶段。
• 质量管控：年报提出"完善产品过程质量控制的监管机制"，半年报披露顺利通过质量管理体系等多项体系年度监督审核，并对产品一次试验、油箱制作、线圈绕制、器身装配等关键工序实施重点控制。
• 人才机制：年报提出"一岗多能"复合型人才培养等安排，半年报未披露对应进展。

年报规划中涉及的储能、氢能领域增长空间挖掘，半年报亦未单独披露进展。

四、核心能力建设：向超高压与海外市场延伸技术壁垒

2025年年报披露公司500kV产品顺利取得国家电网公司挂网批准，标志公司进入国内超高压变压器竞争行列；2026年半年报进一步披露国内超高压等级产品研制同步取得进展，出口领域完成美国及希腊市场重点项目变压器设计开发。研发平台方面，公司拥有国家级博士后科研工作站、省级变压器企业研究院，并与浙江大学、浙江理工大学开展产学研合作。技术能力沿两个方向延伸：一是向500kV超高压、大容量高阻抗产品升级，二是面向欧美、中东等海外市场的认证与定制化开发，后者与境外收入高增长形成呼应。研发投入增速由2025年的-9.34%回升至2026年上半年的+15.80%，投入强度回升。

五、财务表现与经营质量：收入修复与盈利承压并存

注：同比变动为半年报披露口径（与2025年同期比较），其中2025年上半年经营现金流净额为110.65万元。

增收不增利的矛盾在半年报数据中表现清晰：输配电及控制设备毛利率16.57%、同比下降2.03个百分点，其中油浸式变压器毛利率18.61%、同比下降5.04个百分点，干式变压器毛利率6.68%、同比下降10.52个百分点，组合变压器毛利率13.59%、同比上升4.94个百分点。费用端，销售费用0.70亿元、同比增长42.57%，管理层解释为业务费及代理销售服务费增加较多，与出口扩张直接相关；财务费用0.12亿元、同比增长21.28%，源于人民币升值产生的汇兑损失增加；管理费用0.29亿元、同比增长35.54%。本期计提资产减值588.82万元，占利润总额的20.47%，主要为存货跌价及应收账款质保金减值。

资产负债表方面，应收账款8.47亿元、占总资产32.78%，比重较上年末上升2.92个百分点；存货6.70亿元、占总资产25.91%，比重较上年末下降6.30个百分点；合同负债1.46亿元，较上年末下降4.17个百分点，或在手订单转化节奏有所变化。货币资金4.39亿元，其中3.04亿元为受限资金（票据保证金及信用证、保函），短期借款4.28亿元，占总资产比重较上年末上升2.12个百分点。经营现金流净额0.58亿元，较上年同期的110.65万元大幅改善，管理层解释为购买商品、接受劳务支付的现金减少较多。2025年分季度数据显示当年归母净利润逐季走弱、第四季度为-2622.00万元，2026年上半年经营现金流的改善能否延续，尚待下半年验证。股东回报方面，2025年度利润分配预案为每10股派发现金红利0.1元（含税），2026年半年度不派发现金红利、不送红股、不以公积金转增股本。

六、风险认知的演进：汇率风险由提示变为现实

2025年年报与2026年半年报列示的风险框架一致，均为行业竞争、原材料、汇率、行业特定四类风险，但风险敞口与应对方式出现实质变化：

• 行业竞争风险：两份报告表述基本一致，均强调输变电行业产能过剩、市场恶性竞争造成价格下降；2026年半年报同时呈现"市场需求旺盛"与"新能源行业竞争加剧"的分化判断。
• 原材料风险：铜线、钢材、硅钢片占主营业务成本比重较大。2026年上半年公司首次开展铜期货套期保值业务（2026年4月至6月，累计平仓盈利30.30万元，期末持仓浮动盈利13.54万元），套保额度上限3000.00万元，原材料风险管理从被动承受转向主动对冲。
• 汇率风险：2025年年报为提示性表述"受国际金融环境变化影响，汇率波动较大"；2026年半年报中，汇率风险已通过财务费用中的汇兑损失体现为现实成本，境外收入占比升至25.48%后汇率敏感度同步上升，半年报同时将出口市场明确为非洲、西亚和东南亚，并提示"对国外相关政策不熟悉，存在贸易风险"。
• 行业特定风险：客户（国家电网、央企、石化行业）相对强势导致应收账款和产成品存货规模较大，半年报重申"应收账款质量良好，坏账率较低"，但应收账款占总资产比重已升至32.78%。

综合结论

三变科技2026年半年报呈现"收入反转、盈利承压、结构换挡"的经营图景。收入端，出口放量（境外收入2.74亿元、同比增长1,791.79%）与油浸式变压器恢复性增长共同推动营收增长44.63%，扭转2025年下滑态势；盈利端，毛利率连续下行、销售费用与汇兑成本攀升、资产减值计提，使归母净利润同比下降18.68%，"增收不增利"格局延续。战略层面，管理层将2026年基调定为"稳中求进、提质增效"，海外市场从"储备资源"升级为"全球化发展"核心引擎，年报提出的央企框架突破、智能仓储建设、超高压产品研制等规划在半年报中均有对应进展，执行兑现度较高。风险维度，境外收入占比跃升使汇率风险由提示性因素转为实质性成本项，公司以铜期货套期保值应对原材料波动，风险管理工具在扩充。后续观察重点在于：出口毛利率下降趋势能否企稳、应收账款与存货周转效率、经营现金流改善的持续性。

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