量子复利：小微盘也能吹出时代的号角

投资本身并非易事，长期专注一个领域的人就更是凤毛麟角。@量子复利王岩 就是这样一位“量化长跑者”，从开始做投资到现在10余年，一直深耕在量化领域。这样的坚持也得到了丰厚的回报，其管理的专注小微盘的私募基金，在刚过去的一段时间屡次突破新高，更难得的是，拉长到产品成立以来的7年时间，都取得了不俗的正回报。

对于他来说，投资似乎就是一个顺水推舟的过程：找到自己的能力圈优势，重复做正确的事情，实现投资目标只是水到渠成的事情。而在当下的这种特殊市场环境下，相信他的投资经历和经验分享，能给你带来更多启发。$量子复利(P000521)$

当初为什么选择小微盘作为主战场?

其实我是从2022年才开始聚焦于小微盘量化策略的，这个选择是一个顺其自然的过程。其实在早期阶段，我对中大盘的基本面策略和小盘的量价策略都进行了较长时间、较为深入的研究与实盘交易。

经过多年来的模型测试与实盘经验总结，我发现小盘量价策略无论在基础投资逻辑上，还是在策略的稳定性和持续性方面，表现都非常出色，且相对而言能够带来更高的超额收益。

因此，我也逐步明确了自身的投资风格，专注于小微盘量化策略。选股范围主要集中在市值百亿以下的股票，在此基础上，从财务角度剔除存在ST或退市风险的标的，再结合量价、规模、基本面等多个因子进行择股与轮动交易。

从自身的角度来看，小微盘这个方向非常契合我的定位。同时也在这个领域积累了丰富的经验，也形成了较为成熟、稳定的策略体系。无论是从投资规模还是风格偏好来看，都与我的实际情况高度匹配。

从市场的角度来看，在这个方向上我也更容易构建差异化优势。首先，可以有效避开与大机构博弈的信息劣势。对于很多百亿甚至千亿级别的公募、私募机构来说，中大市值股票（通常是全市场前30%-40%）才是他们的主战场，竞争异常激烈。而在小微盘领域，参与者更多是小机构或个人投资者，整体竞争压力相对较小。

此外，产品的资金规模相对较小，这反而成为一种优势。众所周知，规模大小对投资方向和收益表现有着显著影响。而小规模在操作上更加灵活，可选标的更广，也为获取超额收益提供了更多机会。

小微盘风格是否具备长期超额呢?

小微盘风格确实具备长期投资的优势，尤其是在国内A股这个特定市场环境中。可以从以下三个方面来看待这个问题：

1、金融理论与市场特性的支撑：从小盘股的投资逻辑出发，无论是基于法玛三因子的传统金融理论，还是考虑到我国A股市场以散户为主、偏好小盘股的独特投资环境，均表明在中长期内，小盘股作为投资标的具有显著优势。

2、小盘市场与量化投资的适配度：当前A股市场股票数量已超过5000只，其中市值低于100亿的股票占比超过70%，构成了庞大的小盘股群体。这些公司类型多样，行业分布均衡，并且相比中大盘股波动性更高，为量化投资提供了丰富的交易机会和较高的超额收益潜力。这也是众多量化策略倾向于“市值下沉”的主要原因之一。

3、小盘股的内在投资逻辑：小盘股因其规模较小、成长弹性高、题材丰富等特点，在历史上无论是市场常态还是牛市期间，往往都能展现出非常不错的收益表现。尽管市场情绪对小盘股的短期波动影响较大，但这个投资逻辑本身是比较稳定的，它适合在短期波动中捕捉交易机会，同时在长期也有较强的持续性和稳定性。

此外，观察国外成熟市场的表现，如美国的罗素2000小盘指数自1980年以来至今接近40年的历史中，实现了接近50倍的收益，其K线图显示了持续向上的趋势，表现同样非常优异。

展望未来的话，随着A股市场逐渐走向成熟，参照罗素2000的历史表现，A股小盘板块也有望呈现相似的亮丽成绩。尤其考虑到中国庞大的人口基数和经济规模，以及国民的勤奋努力和创富能力，A股上市公司显得更具活力和潜力。再加上A股市场的良好流动性和有利于量化的市场环境，A股的小盘量化是极具吸引力的投资方向。

若未来市场偏好转向大盘，策略会进行调整吗?

我还是会坚持小盘量价风格，以不变应万变。主要是基于以下几点原因：

首先，大盘和小盘都有它们各自的风格周期，但择时难度比较大。小盘股通常具有更高的收益弹性，而大盘股则相对稳健。如果条件允许，可以同时配置大盘和小盘资产，这样进可攻退可守，是非常理想的选择。然而，试图在大盘强势时切换大盘、小盘强势时切换小盘的做法并不现实。因为风格切换的时机是未知的——它是不是会来，什么时候来，都难以判断。从历史经验来看，试图捕捉风格切换往往面临较大的择时风险，反应稍慢就可能“追高打脸”，效果适得其反。

具体来说，当我们看到大盘阶段性表现优于小盘时，可能会产生切换策略的冲动。但这种切换往往是出于羡慕或恐慌情绪下的非理性选择，容易导致错误判断。例如在2024年初的小盘回撤期间，部分投资者急于转向红利低波等防御型策略，从结果上看肯定是不太好的，实际上从长期来看，小盘量价策略的整体表现显著优于其他风格。我们更应该做的是坚定信心，坚持长期视角，抓住主要矛盾，忽略短期波动带来的干扰。

其次，大小盘风格存在强弱转换与均值回归现象，小盘风格长期占优。两种风格在极端演绎后，强势风格会开始回调，而弱势风格则会展逐步开反弹。历史数据显示，排除大盘股特别强势的特定时间段外，比如2014年末2015年初、2017年的注册制、2021年蓝筹白马牛市阶段，其他大多数时间里，小盘股的表现通常比大盘股更好些。

通过绘制小盘/大盘比值图可以发现，这是一条波动向上的曲线，说明小盘整体上具备持续跑赢大盘的趋势。如果你希望抓住大的投资趋势，最简单粗暴的方式就是坚定小盘方向。我认为这种趋势在未来5-10年内仍有延续的可能性。

最后，小盘量价策略具有较好的稳定性与适应性。任何投资风格和策略都会经历表现好与不好的阶段，频繁切换不同策略往往效果不佳。多年的回测与实盘经验表明，坚持有效的策略，更容易获得相对稳定的收益，也有助于控制净值波动。

策略的收益主要来源于两个方面：持股性收益（类似贝塔收益）和交易性收益（类似阿尔法收益）。在小盘风格强劲时，两者共同推动收益增长；而在风格不利时期，虽然持股性收益可能受到压制，但交易性收益基本不受影响，能够在逆风环境中有效拉动净值稳定增长。

以2016年至2018年为例，在政策收紧和注册制预期背景下，中证1000指数跌幅超过50%，但产品依然保持了净值稳定并实现盈利。再比如2024年初至今，尽管中小盘估值中位数持续下移，产品净值却不断创新高，这也充分体现了策略在极端市场环境下的适应能力与韧性。

综合来看，小盘股在长期维度上具备更强的超额收益潜力，即便未来市场风格短期偏向大盘，策略也无需大幅调整。

24年初小微盘股灾导致产品产生最大回撤，当时的思考以及策略如何调整，如何在当年就实现回撤修复?

在2024年初，由于市场的长期下跌、中证500的雪球敲入、股指期货的基差扩大、大小盘极致价差、以及流动性问题等多重因素共振，导致了小微盘市场的急速下跌和资金踩踏。我按计划进行了股指期权对冲，并取得了一定的效果；随后基于风控考虑部分减仓，尽管及时回补仓位，但产品净值仍跑输了原有策略。

在经历了2月份市场极端情况后，我发现“回撤超过20%的固定择时”存在较大的缺陷和问题。当净值回撤达到20%时，市场往往已经处于极端下跌状态。此时，救市资金可能介入，导致对冲失效，同时也可能出现暴力反弹，从而造成择时失误，部分仓位踏空。遗憾的是，这两种情况都遇到了，从而导致风控措施失效。

针对这个问题，我在风控上进行了优化和改进：在估值低位不做仓位择时，在估值中高位，通过风险信号进行灵活择时。增强了个股分散和行业分散，坚持执行量化模型，尽量避免人工干预。基于新政对策略做了优化改进，剔除了新政中可能触发退市和ST的公司，同时提高了持仓公司的整体质量要求。也就是说，在低位的时候，是放开风险敞口的，努力去做多收益。在中高位的时候，会做风险监控，努力做好收益保护。

在这个过程中，也积累了宝贵的经验并付诸实践，完成了风控的改进和完善，以及策略的优化迭代。相信未来也能更好地应对类似情况。

近2年做过哪些重要的策略迭代，分别基于哪些原因(或者当时对市场的判断)，现在回头看这些迭代，哪些是做对的，哪些是做错的?

近两年比较重要的迭代，主要是风控的改进和完善，以及策略的优化迭代。

首先，在风控模型方面，经历了2024年初市场的极端波动后，我发现原有的“回撤超过20%的固定择时”的机制存在较大的局限性。这也在后面进行了调整，将风控模型优化为“低位不择时，中高位通过风险信号灵活择时”。

随着产品净值的逐步修复，以及近年来市场波动相较以往明显加大，我在今年进一步升级了风控策略，调整为“所有位置全部通过风险信号灵活择时”。主要目的在于更好地控制波动、降低风险，在不改变原有投资风格的前提下，力争实现收益与回撤之间的更好平衡，提升产品的稳健性。

在策略层面，我也会结合政策环境的变化做了优化改进。特别是针对国九新政做了调整，剔除了新政中可能触发退市和ST的公司，同时提高了持仓公司的整体质量要求。

这些风控和策略上的迭代，都是基于当下和未来的综合考量，总体来看都是比较合适的。

DeepSeek除了驱动国内科技行业，也让很多优秀的量化私募出现在大家视线里，对标那些具备上千因子、AI算法驱动的量化私募，你的策略有什么优势吗?

随着DeepSeek等大模型的崛起，AI应用已经从“前沿科技”走向大众化。AI方面的应用确实给我们带来了很多便利，大大提高了我们的工作效率。

我的策略属于传统多因子策略。谈到AI算法驱动的量化策略，很多人会觉得它“更高大上”，其实与传统多因子策略相比，两者各有优势。具体选择哪种策略，取决于投资者的目标、资源以及对市场的理解方式。

AI算法驱动的量化策略的优势在于出色的大数据处理能力，擅长挖掘海量且复杂的非结构化数据；在市场趋势预测和短期波动上更具优势；能够通过学习自我调整以快速适应市场；具有非常高的自动化程度和交易效率。 而传统多因子策略的优势则体现在可解释性、透明度和稳定性上。这类模型通常基于明确的财务指标和市场行为指标构建，具备清晰的投资逻辑，便于理解和应用。依托于公开的金融理论和数据，传统多因子策略具有较高的透明度。与需要大量计算资源的AI策略相比，传统模型结构相对简单，技术门槛较低，易于实现。此外，传统因子在长期历史数据中已被证明有效，在市场环境变化不大的情况下，能够提供较为稳定的收益表现。

两者的适应场景不同。对于偏好稳健、追求长期稳定回报，并希望保持较高透明度的投资者来说，传统多因子策略可能是更好的选择。而对于寻求利用先进技术挖掘潜在机会、愿意承担一定风险并接受较低透明度的专业投资者而言，AI驱动的量化策略或许更具吸引力。

另外从风险管理角度看，虽然AI策略在数据分析和预测精度方面表现出色，但其“黑箱”特性也可能导致决策过程难以完全透明，增加了风险识别和控制的难度。相比之下，传统策略由于逻辑清晰、参数明确，更容易进行风险评估和监控。

从我个人角度来说，我更倾向于使用稳健、透明、风险可控的方法来进行投资决策。这并不意味着我们排斥AI——事实上，我也积极地将AI方法应用于特定环节中，例如因子挖掘与测试、异常波动识别、风险信号捕捉等方面，以此来增强传统因子模型的预测能力和适应性。

近期市场上也有声音在喊小票有泡沫，未来更要考验小市值企业盈利兑现能力，或许不利于小微盘，怎么看?

从估值角度来看，目前小微盘的估值仍处于相对低位。以我们跟踪的最小1000只股票为例，当前的市净率（PB）估值中位数为2.11，相较于2024年初2.50左右的估值水平，仍有相当大的上升空间。此外，最近五年的估值百分位为20.13%，同样表明当前小微盘股的估值处于历史较低位置。

这个企业盈利能力怎么说呢，在很多人的认知里，小盘股的盈利能力没怎么好过，而实际上和大盘股相比，小盘股的收益表现也没怎么差过。对于我们来说，盈利因子的影响是相对比较小的，相对于量价因子、市值因子、估值因子的影响，这个基本上可以忽略。

对未来的市场有什么观点？

最后再谈谈小微盘接下来的展望吧。在未来确定的宽松大环境之下，我对未来行情是非常看好的，尤其对小盘股和小盘量价策略充满信心。

作为量化投资者，其实并不需要过度猜测市场的短期走势，坚持按照既定的投资策略执行即可。市场好的时候多赚一些，市场差的时候少赚一些，保持量化策略应有的节奏和纪律。

如果未来基本面持续改善，小盘股凭借其更强的业绩弹性，有望在市场复苏中发挥引领作用。小盘风格不仅不会落后于大盘，反而可能表现得更加出色。同样，在资金面持续宽松的背景下，小盘股由于资金需求较小、操作灵活，具备天然的优势。从历史经验来看，每当市场活跃度提升，大量小盘股往往会成为资金关注的焦点，展现出惊人的爆发力。

尽管小盘股整体的波动性较大，但其高成长性、高弹性和潜在爆发力不容忽视，无论是在国内市场还是成熟海外市场，长期来看，小盘股的表现普遍优于大盘股。面对这样的市场环境，我会继续保持小盘量化风格，坚定不移地执行量化策略，充分利用量化工具捕捉市场交易机会，争取获得更优异的表现。

@量子复利王岩 $量子复利(P000521)$