盟固利2026年中报：量价齐升营收增54.29%，三元接棒增长、磷酸铁锂一体化开工

一、经营基调：行业高景气延续，管理层"量价齐升"判断在价格端获得验证

2025年年报中，管理层将2026年行业定义为"量价齐升与结构优化的双重发展机遇"，战略定位为"国际领先的新能源正极材料供应商"，并规划推动业务布局从"全面覆盖"向"深度渗透"转型。2026年上半年实际运行数据显示，公司营业收入15.71亿元、同比增长54.29%，管理层在半年报中将增长归因于"产品售价随原材料市场行情增长"，价格端兑现了年报预判；而产量端并未同步扩张（详见第二节），"量价齐升"中量的部分尚未体现。

数据特征：2026年上半年归母净利润与扣非净利润均已超过2025年全年水平。需要提示的是，表中上年同期数据为2026年半年报列示的追溯调整后口径（归母净利润380.19万元），与2025年半年报原披露的303.84万元存在口径差异，公司在2025年年报中已就2023年、2024年会计差错进行追溯更正，同比基数相应重构。

行业层面的管理层描述为"全球新能源产业维持高景气运行，下游各大终端市场走势分化明显"：新能源汽车新车销量占比升至49.6%（同比提升5.3个百分点），储能电池出货量507.8GWh、同比增长97.5%，全球锂电池出货量1,517.1GWh、同比增长44.27%；但国内智能手机出货量同比下降4.2%，国内钴酸锂出货量5万吨、同比下降15%，消费类与钴酸锂相关终端承压。

二、业务结构：三元升为第一大收入来源，钴酸锂"量缩价升"

2026年上半年分产品收入结构与盈利贡献发生显著迁移。三元材料收入9.41亿元、同比增长69.68%，规模超过钴酸锂（5.88亿元、+34.27%），成为第一大收入产品；其毛利率6.82%，同比提升6.79个百分点，较2025年全年的2.06%大幅修复，构成当期盈利改善的主要来源。钴酸锂毛利率12.43%，同比下降1.16个百分点，也低于2025年全年的14.61%。

量价拆分呈现明显背离。行业端国内钴酸锂出货量同比下滑15%，公司钴酸锂产量2,753吨，低于上年同期的4,170.14吨；三元产量7,038.22吨，高于上年同期的6,329.16吨。正极材料整体产量9,791.22吨，低于上年同期的10,499.30吨；产能利用率59.23%，较上年同期的79.51%回落。收入高增主要由售价随原材料成本上行贡献，量的增长尚未恢复。

细分产品的梯队推进值得关注：NCA系列上半年出货量同比增长43.49%（2025年全年为同比+435.5%，高基数下增幅回落），产品迭代至第五代，第四代实现数十吨量级出货；9系超高镍三元已小批量量产并向头部客户供货交付；6系高电压三元通过客户中试认证，进入量产导入筹备。此外，合同负债由期初的947.61万元增至2.27亿元（占总资产比例由0.24%升至5.48%），显示客户预付款项规模显著扩大，为后续收入确认提供一定能见度。

三、第二增长曲线：磷酸铁锂一体化由"产能建设规划"转入"开工实施"

2025年年报的2026年度经营计划中，公司将"四代及以上磷酸铁锂与磷酸铁的专利技术储备、产线设计、产能建设"列为研发条线重点任务。2026年上半年该项布局进入实施阶段：公司于2026年4月新设全资子公司四川盟固利新材料科技有限公司（注册资本5亿元，位于四川省达州市），磷酸铁锂一体化项目一期在建产能为年产10万吨磷酸铁、5万吨磷酸铁锂，报告期内投入64.38万元、项目进度0.05%，预计效益8,652.55万元，项目预计2027年上半年完成厂房施工、设备联调并投料投产。公司同时披露四代磷酸铁锂材料"高压实、高容量、长循环和高安全性"，已启动与头部客户的首轮验证，磷酸铁产品采用先进铁法工艺，将搭建"磷酸铁前驱体—磷酸铁锂正极材料"垂直一体化链条。

对照首条募投产线的达效情况，"达效慢"是连续两份报告共同披露的问题。年产1万吨锂离子电池正极材料产业化项目已于2025年6月达到预定可使用状态，截至2026年6月末累计实现效益715.06万元，未达预计效益。2025年年报归因于"产能尚未全部达产，同时三元材料市场竞争激烈的情况下公司采用了积极的市场竞争策略"；2026年半年报表述进一步细化，指向"技术路线变化及市场竞争等因素影响，公司部分三元材料产品及客户认证进展不及预期，募投项目产能尚未全部释放、产销规模未达预计"。表述变化显示管理层将三元产品认证节奏视为产能释放的主要制约。

四、研发投入与核心能力：高电压钴酸锂与NCA梯度推进，前瞻材料进入产业化前夜

公司研发投入保持高增：2026年上半年研发费用6,791.89万元、同比增长42.79%，2025年全年研发费用1.05亿元、同比增长53.33%，研发投入占营业收入比例由2023年的2.32%升至2025年的4.53%。截至2026年6月末，公司拥有授权专利118项、主导参与制定国家及行业标准60项，较2025年末的112项、59项继续增加；2025年末研发人员205人、占比29.12%（2024年为209人、30.90%）。组织层面，公司于2026年1月新增新材料首席技术官与新产品首席技术官岗位，对应研发序列高端化安排。

关键研发里程碑在两期报告间的递进如下：

护城河表述保持连贯：技术研发、上下游渠道、工艺生产三项核心优势的框架未变，增量集中在"AI贯穿生产全流程"的智能产线改造、铜锌金属异物全流程追溯机制，以及钴酸锂产品取得UL2809低碳认证、CDP气候评级维持B级等低碳维度。一个执行层面的变量是：2025年年报披露于2026年1月到任、分管股权投融资与合资合作的副总裁金玉，于2026年4月30日因个人原因离任，公司年报经营计划中"择机推进投资并购"的后续执行安排值得跟踪。

五、财务质量：盈利修复与现金流转负并存，营运资金占用上升

经营现金流的变化与利润走势形成明显反差。2025年全年经营活动现金流净额3.46亿元、同比增长201.41%，管理层归因于应收账款账龄结构改善，并将净额与净利润约3.20亿元的差额解释为固定资产折旧摊销及经营性应付项目增加；2026年上半年经营活动现金流净额骤降至230.79万元、同比下降96.10%，管理层归因于"收入增加导致运营资金占用增加"。

收入规模扩张与原材料价格上涨共同推高营运资金占用：应收账款占总资产比例升至27.73%，公司风险章节亦提示下游电池客户现金流紧张可能带来的坏账风险。客户集中度层面，2025年年报显示前五名客户销售占比68.38%、第一大客户占比30.80%，应收风险敞口与头部客户信用状况高度相关。套期保值对冲力度同步加大：2025年碳酸锂期货套保合约对应收益455.71万元；2026年上半年碳酸锂期货期末持仓金额2.05亿元、占期末净资产10.59%，合约损益1,414.25万元与现货盈亏相抵后为盈利，并在碳酸锂基础上新增镍品种，按三元前驱体及其上游硫酸镍数量折算开展对冲。

六、风险认知演进：风险清单保持稳定，对冲工具扩容，未见新风险维度

2025年半年报与2026年半年报的风险章节结构完全一致，均为原材料价格波动、产品技术迭代、市场竞争加剧、应收账款四项；2025年年报的MD&A未单列风险章节，通篇以行业机遇与经营计划口吻为主。两年间风险认知的变化体现在应对工具而非风险清单本身：原材料风险对冲由单一碳酸锂期货扩展至碳酸锂加镍双品种；市场竞争应对强调"通过技术专利壁垒构建与产品性能迭代规避同质化竞争价格战"及数字化供应链协同；2025年报经营计划中的"强化风险把控、优化库存管理"在2026年上半年体现为存货规模下降。

风险边界的另一面是：管理层将人形机器人（出货量同比增长约300%）、BBU电源（2026年全球需求预计4亿颗）等新兴场景表述为市场空间而非风险来源，报告未出现地缘政治、出口管制或AI伦理等新增风险维度。公司境外收入规模极小（2025年全年39.75万元、占比0.02%），业务风险敞口仍集中于国内原材料价格与竞争格局。

综合结论

盟固利2026年上半年管理层讨论与分析的叙事主线是：行业"量价齐升"在价格端兑现，收入15.71亿元、同比增长54.29%，盈利在低基数与三元毛利率修复（6.82%，同比+6.79个百分点）的双重作用下大幅改善，上半年归母净利润已超过2025年全年。结构层面，三元材料取代钴酸锂成为第一大收入来源，磷酸铁锂一体化项目由规划转入开工实施，"钴酸锂+三元"的双产品格局正向"全品类正极材料+新兴终端应用"延伸，报告期内合同负债激增至2.27亿元亦提供需求侧佐证。同时存在三组需要持续跟踪的平衡：其一，产量9,791.22吨低于上年同期、产能利用率59.23%较上年同期79.51%回落，收入增长对原材料价格上行的依赖度较高，量端修复尚待验证；其二，经营现金流净额同比下滑96.10%，应收账款升至11.51亿元且占总资产比例升至27.73%，在68.38%的前五大客户集中度下，盈利向现金的转化质量与应收回收节奏构成经营质量的观察重点；其三，募投项目未达预计效益的管理层归因由"市场竞争激烈"进一步明确为"部分三元产品及客户认证进展不及预期"，三元放量节奏与磷酸铁锂项目2027年上半年投产进度将决定全品类战略的实际兑现时点。

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