恒立钻具2026年半年报管理层讨论与分析：收入恢复增长、净利润续降，合金业务成增长引擎

一、2026年上半年经营环境与战略基调

恒立钻具2026年半年度报告（未经审计）显示，公司整体经营运行稳定，营业收入恢复正增长，但盈利能力延续2025年以来的下行通道。管理层将净利润下滑归因于信用减值损失计提增加与毛利率下降的综合作用，这一解释与2025年年报中"盾构业务市场萎缩、行业竞争激烈"的判断一脉相承。

从行业环境看，管理层援引的第三方数据显示：2025年城轨交通"运营规模稳步扩张，在建规模和投资趋稳回调"；铁路固定资产投资完成9,015.00亿元、同比增长6.00%；水利建设投资12,848.00亿元、连续4年超万亿元；抽水蓄能到2030年投产总规模目标1.20亿千瓦左右。行业判断维持"基建增量领域（铁路、水利、抽水蓄能、矿山）将带动盾构/TBM刀具需求"的基调，与2025年年报表述基本一致。

报告期内公司商业模式未发生重大变化，"再制造"服务仍被定位为"公司未来发展的重要一环"，但该业务当期收入延续收缩。

二、业务板块表现与策略

收入结构：合金制品成为唯一高增长板块

按产品分类，2026年上半年各板块表现分化明显：

管理层解释收入增长5.49%的主要原因是"子公司收入较上年同期增加"，即合金制品（控股子公司苏州艾盾的业务）。核心主业盾构及TBM刀具收入同比减少7.32%，毛利率31.41%，较上年同期减少7.73个百分点，为各板块中毛利率降幅最大者。管理层在2025年年报中已将盾构业务下滑归因于"市场萎缩、竞争激烈"，2026年上半年该板块未见回升。

值得关注的是收入结构的此消彼长：刀具零配件收入增长86.21%，管理层解释为"客户调整采购产品结构，零配件采购占比增加，再制造占比减少"；再制造服务收入同比下降21.58%，但其毛利率38.70%仍为各主要板块中最高，该业务的收缩直接影响整体毛利率水平。

区域结构：海外收入回落，毛利率优势仍在

国外收入同比下降16.55%，与2025年年报国外收入增长19.01%形成反差（2025年国外收入1,683.31万元）；但国外业务毛利率44.22%，高于国内30.59%约13.63个百分点，且毛利率同比提升4.75个百分点。

三、研发投入与核心竞争力

报告期内研发费用373.08万元，占营业收入4.40%，同比下降7.52%；作为参照，2025年全年研发支出901.57万元，占营业收入5.21%（较上年的4.34%提升0.87个百分点）。2026年上半年研发强度出现回落。

公司拥有国家级专精特新"小巨人"（2025年10月通过复核）、省级单项冠军及高新技术企业认定。报告载明"报告期内核心竞争力变化情况：不适用"。员工结构中技术人员期末28人，期初31人；员工总数207人，期初214人，人员规模小幅收缩。

四、关键财务与经营指标分析

报告期核心财务指标呈现"收入增、利润降、现金流改善"的组合：

净利润下降的直接驱动因素有二：一是信用减值损失本期计提543.92万元，而上年同期为净转回12.88万元，同比变动4,322.01%，管理层解释为"应收账龄迁徙增加，计提比例上升，坏账计提较上年同期增加"；二是毛利率下降5.48个百分点，营业成本同比增长14.68%，管理层解释为"销量增加导致成本总额增加，低毛利产品销售占比增加"。

资产质量方面，期末应收账款26,296.97万元，占总资产40.01%，较期初微降2.01%；存货10,300.38万元，较期初增加4.48%。管理层在风险章节继续提示"应收款项金额较大，占资产总额比例较高"。

现金流方面，经营现金流净额1,411.56万元，同比增长70.99%，已超过2025年全年水平（495.09万元），管理层解释为"本期销售商品收到的现金较上期增加，同时购买商品支付的现金减少"；投资活动现金流净额-3,294.43万元（主要系理财及固定资产投资）；筹资活动现金流净额-116.35万元，系股份回购支出。

报告期另一重要事项为：2024年股权激励计划第二个解除限售期公司层面业绩考核要求未被满足，公司对17名激励对象已获授但未解除限售的162,500股限制性股票实施回购注销，总股本由61,327,100股变更为61,164,600股。第一个解除限售期（50%股份）已于2025年11月解除限售。

五、与2025年年报的纵向对比

（一）战略主题演变：从"主业扩张+多元协同"到"子公司对冲主业下行"

2025年年报提出的经营规划为"四个维度、三个方面"，核心包括：维持盾构及TBM刀具细分市场龙头地位、提升该业务增量；推动苏州艾盾进入材料领域形成协同；加大海外市场开发力度。2026年上半年的实际经营显示，战略重心已实际转向依赖子公司合金业务对冲主业收缩——收入增长全部来自合金制品（+45.22%），而盾构及TBM刀具、再制造服务两项主业板块收入均为负增长。

（二）业务结构变化：增长引擎由盾构刀具切换至合金制品

再制造服务收入占比从2025年的15.68%降至2026年上半年的9.25%，收入绝对额从2,714.15万元（全年）降至784.99万元（半年），同比降幅21.58%较2025年全年（-7.43%）扩大。2025年报中"受到国家政策扶持，未来公司的'再制造'业务将会快速增长"的预期，与当期实际经营数据存在差距。

（三）关键措施执行情况

• 子公司艾盾协同：2025年报提出"2026年将推动控股子公司苏州艾盾进一步加强新产品的研发，开拓新的市场"。2026年上半年艾盾实现营业收入2,345.66万元、净利润199.39万元（少数股东损益598.18万元，同比增长105.06%），对应合金制品收入增长45.22%，该举措取得实质性进展。
• 海外市场拓展：2025年报提出"加大海外市场开发力度，提升海外业务水平"。2026年上半年国外收入631.90万元，同比下降16.55%，海外业务未延续2025年增长19.01%的态势，该举措未见成效。
• 产能释放：2025年报规划"工程破岩工具生产基地建设项目投入使用，逐步释放产能"。2026年上半年在建工程较期初减少54.57%（潜江分公司光伏项目完工），固定资产投入相关支出减少，产能释放对收入的拉动尚未在盾构主业上体现。

（四）核心能力建设：研发强度回落，专利结构微调

2025年全年研发支出占营收比例5.21%（提升0.87个百分点），专利总数由76项增至85项；2026年上半年研发费用占营收比例4.40%，同比下降7.52%，研发投入节奏放缓。2025年报披露发明专利由10项降至9项。公司在2025年通过国家级专精特新"小巨人"复核并入选《隧道建设》常务理事单位（唯一以盾构及TBM刀具为主业的理事单位），2026年半年报未披露新增认定或专利数据。

（五）财务表现与经营质量：收入端修复，盈利端承压，现金流改善

从连续口径观察：2025年营业收入1.73亿元（-11.60%）、归母净利润1,992.01万元（-46.95%），且第四季度归母净利润为-122.19万元；2026年上半年收入恢复至8,484.35万元（+5.49%），但归母净利润688.88万元（-52.48%），盈利下滑幅度大于2025年同期。经营现金流在2025年全年大幅下降87.33%后，2026年上半年同比增长70.99%，现金回收改善；但同期信用减值损失计提543.92万元，反映应收账款账龄迁徙仍在恶化，期末应收账款占总资产比重40.01%维持高位。

（六）风险认知演进：风险清单未变，两项预警已实质性兑现

2026年半年报列示的重大风险为：市场竞争加剧、客户集中及流失、原材料价格波动、毛利率波动、应收账款发生坏账、经营性现金流六类，与2025年年报完全一致，并载明"本期重大风险未发生重大变化"。但当期财务数据表明，风险章节预警的两项内容已实质兑现：一是"应收账款发生坏账的风险"——信用减值损失由上年同期转回12.88万元变为计提543.92万元；二是"毛利率波动的风险"——整体毛利率连续两个报告期下滑（2025年全年32.81%，2026年上半年31.61%）。管理层未在半年报中新增风险维度（如技术迭代、地缘政治等）。

六、综合结论

恒立钻具2026年上半年的经营呈现清晰的"双轨"格局：收入端依靠子公司合金业务实现恢复性增长，盈利端则受制于盾构主业量价双弱、再制造服务收缩与应收账款减值计提扩大而继续探底。2025年年报提出的三大经营举措中，子公司协同已兑现增长，海外拓展未达预期，主业产能释放的拉动尚不明显。经营现金流的显著改善与应收账款减值的大幅计提并存，提示收入质量与资产质量的修复进度存在差异。公司战略重心正从盾构刀具主业单引擎，向"主业承压+子公司对冲"的双业务结构演进，这一结构切换能否支撑盈利能力的回升，取决于盾构主业毛利率的企稳时点与再制造服务收缩的拐点。

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