*ST冀凯2026年中报解读：降本增效效应未充分体现，半年亏损超2025全年，海外收入逆势增77.92%

一、战略主题演变：从"智能化升级"转向"总量稳定"，经营重心切换至降本与回款

管理层对行业环境的定性在两份报告中出现明显位移。2025年年报将行业定位为"依托原煤稳产需求，迈入智能化全面升级的关键阶段"，并给出2026年度经营计划：聚焦主业增盈、优化资产与负债、持续加强内控体系建设。2026年半年报则将行业态势表述为"煤炭行业调整与智能化转型的双重背景下，市场总量趋于稳定、内驱全面转向智能化与安全升级"，并首次明确承认阶段性措施效果未达预期：

报告期内，公司持续推进内部管理体系优化工作，加大市场开拓力度，全面推进降本增效，强化预算管理等措施，相关管理举措对上半年营业收入增长及成本费用优化的促进效应尚未充分体现。

管理层对2026年下半年的安排为"紧盯经营目标，压实管理层责任，常态化跟踪各项措施落地执行"，与年报确立的"降本增效+市场开拓"主线保持一致，未提出新的业务方向，核心战略关键词从年报的"增盈"进一步收敛为"改善经营与财务状况"。

二、业务结构变化：采掘装备近乎归零，其他业务收入占比升至10.93%

2026年上半年主营业务收入结构延续收缩态势，且板块间分化加剧：

两个结构性变化值得关注。其一，采掘装备在2025年全年同比增长+62.92%后，2026年上半年收入萎缩至4.34万元，同比-98.69%，增长引擎切换为近乎停摆。其二，其他业务收入（租赁、材料销售等）从1,106.23万元占比1.93%升至占比10.93%，而机械制造主业收入同比-22.01%。在退市风险警示背景下，该口径变化与2025年年报中"营业收入扣除后金额低于3亿元"的退市指标判定直接相关，其可持续性有待后续披露验证。

分地区维度，国内外走势延续背离：

海外收入连续增长（2025年全年+38.71%，2026年上半年+77.92%），成为报告期内唯一高增长来源，但毛利率较上年同期亦下降11.96个百分点。

三、关键措施执行情况：费用压缩落地，但毛利率与回款两大目标未达预期

对照2025年年报提出的2026年经营计划，逐项评估执行情况：

降本增效：销售费用1,535.83万元（-14.80%）、管理费用2,852.36万元（-6.34%）、研发投入814.97万元（-3.68%），费用端压缩落地。但同期营业成本仅下降-1.80%，显著慢于收入降幅-14.13%，各板块毛利率普遍恶化：

第一大收入来源运输机械毛利率转为-0.80%，出现成本倒挂，是"降本增效尚未充分体现"的直接数据印证。

应收账款回收与现金流改善：该项计划未达预期。经营活动现金流量净额-6,814.13万元，同比-49.90%，管理层归因"经营活动收款减少，同时支付保证金增加"。子公司层面，冀凯科技、贵州兴茂均将"应收账款回款不及预期，计提信用减值准备增加"列为亏损扩大原因。

优化资产与负债：短期借款由上年末1.40亿元增至2.37亿元（占总资产比重由12.35%升至19.95%），财务费用253.97万元，同比+437.89%，归因银行借款增加、利息支出增加。筹资活动现金流量净额9,466.21万元，同比+61.60%。受限资产账面价值由上年末1.44亿元升至1.71亿元，其中固定资产借款抵押1.08亿元、无形资产借款抵押及质押0.53亿元。

内控体系建设：2026年6月24日，深交所对公司及董事长冯帆、总经理孙波、财务负责人乔贵彩作出公开谴责的纪律处分，涉及《股票上市规则（2025年修订）》多项信息披露条款。2025年报"加强内控制度执行与监督力度"的计划，在报告期内以监管处分的形式得到负面印证。

四、核心能力建设：研发投入连续收缩，核心竞争力表述未变

2026年上半年研发投入814.97万元，同比-3.68%；2025年全年研发投入1,748.23万元，同比-13.35%，占营业收入比例5.81%，研发投入连续收缩。2025年末研发人员93人，同比-7.92%，占比12.55%。半年报核心竞争力章节（管理、技术、质量、营销四方面）与2025年年报表述基本一致，管理层结论为"报告期内，公司核心竞争力未发生重大变化"。

五、财务表现与经营质量：半年亏损额已超2025年全年，现金流与负债结构承压

2026年上半年归母净利润-0.57亿元，已超过2025年全年-0.55亿元的亏损规模；经营现金流连续为负且缺口扩大。资产负债表端，应收账款3.03亿元占总资产25.51%，存货由上年末1.67亿元升至2.03亿元（占比17.03%），货币资金8,599.81万元（占比7.23%），现金及现金等价物净增加额2,415.23万元由筹资活动支撑。子公司层面除冀凯铸业（租赁业务，净利润102.78万元）外全线亏损：冀凯科技净利润-3,345.15万元（-153.84%）、山东冀凯净利润-2,108.70万元（-36.61%）、贵州兴茂净利润-198.02万元（-4,559.71%）。

六、风险认知的演进：退市风险由预警转为现实，信披合规风险落地

2025年年报首次披露：公司2025年度利润总额、净利润、扣非净利润均为负值，且扣除后营业收入低于3亿元，触及《深圳证券交易所股票上市规则》第9.3.1条，股票将被实施退市风险警示。2026年半年报将该风险列为第一风险并披露*ST状态已生效，应对措施（加大市场开拓、优化产品结构、降本增效）与年报表述一致，属于对既定方案的延续而非新增安排。

风险维度的实际变化在于：2025年年报提出的"持续加强内控体系建设、筑牢风险管理防线"在报告期内遭遇深交所公开谴责，信披合规从风险提示转为已发生的纪律处分事项。其他风险表述（人才竞争、原材料价格波动、应收账款回收、毛利率波动、市场竞争、煤炭及环保政策调整）两份报告保持一致，未新增风险维度。

综合结论

*ST冀凯2026年上半年处于退市风险警示下的经营收缩期：收入连续下滑，运输机械毛利率转负拖累整体盈利，半年亏损额超过2025年全年，经营现金流净流出扩大，流动性依赖银行借款维持（短期借款占总资产比重升至19.95%）。管理层自评"管理举措对营业收入增长及成本费用优化的促进效应尚未充分体现"，与财报数据相互印证。结构性亮点集中于海外市场（收入+77.92%、毛利率34.66%）及费用端压缩，但国内业务毛利率恶化与应收账款回收不及预期构成主要矛盾，且信披合规问题在报告期内以公开谴责形式落地，使2025年报确立的"增盈—回款—内控"三条主线均未取得实质性突破。

郑重声明：相关内容不构成任何投资建议，股市有风险，投资需谨慎。