锡业股份2026年中报解读：锡价高位驱动营收增49.68%，量价齐升与毛利率、现金流分化并存

一、战略基调：从"十四五收官"切换至"十五五开局"

2025年年报将当年定位为"十四五"与"三年强攻关"的收官之年，管理层在经营回顾中表述为"外购原料加工费持续下行、有色金属价格宽幅震荡以及安全生产形势极端严峻等多重压力和挑战下"实现经营业绩同比增长；2026年半年报则将报告期置于"十五五"开局攻坚期，围绕"保安全防风险、夯资源稳生产、抓市场稳经营"工作总任务，贯穿推进"三年促跨越"专项行动，聚力打好"七个攻坚战"。

两期报告对行业周期的定性一脉相承又有所递进：2025年年报强调有色金属"供给端刚性约束突出、需求端传统托底新兴爆发"；2026年半年报进一步提出，伴随AI算力、新能源汽车、风光储能、低空经济等新质生产力赛道爆发，公司所涉金属品种"成长属性持续放大，逐步走出传统周期波动约束"。战略主题从"收官、谋篇"切换为"开局、跨越"，但"资源保障置顶战略""全球最优锡铟产品供应商与全球最优锡铟行业解决方案提供商"的定位在两期报告中保持一致。

二、业务结构：锡主业集中度上升，供应链业务持续收缩

分产品收入构成对比如下：

• 锡锭收入占比由44.38%升至50.00%，核心主业地位进一步强化。量价双升是主因：沪锡主力合约上半年均价398,838元/吨、累计上涨19.97%，高于2025年全年均价28.45万元/吨的水平；上半年锡产量5.18万吨，上年同期为4.81万吨。同期有色金属总产量19.34万吨（上年同期18.13万吨），产量增幅远低于49.68%的收入增幅，价格是收入增长的主要驱动。
• 供应链业务连续两年主动收缩（2025年-40.25%、2026年上半年-25.40%），其中供应链-铜产品收入同比-62.84%，收入占比由15.85%降至10.12%，贸易属性业务规模持续压降。
• 其他产品收入43.05亿元、同比+158.21%，同期公司生产金1,024千克、银89吨，与上年全年金1,260千克、银134吨相比，贵金属产销量价均有支撑。
• 毛利率出现分化：锡锭毛利率由2025年的11.45%降至7.76%（-5.47个百分点），营业成本+82.45%快于收入+71.64%，锡价上行中原辅料成本同步抬升；铜产品毛利率由-0.81%转正至3.41%；锌产品毛利率47.63%，同比+4.19个百分点，延续2025年以来的高毛利水平。

三、关键财务指标：收入利润高增，现金流显著修复

• 经营现金流在2025年全年同比-61.95%后，2026年上半年回升至+53.04%，管理层归因于产品价格大幅上涨、产销规模提升带动销售商品收到现金显著增加，同时优化采购付款节奏。
• 扣非净利润高于归母净利润4.42亿元，非经常性损益合计-4.42亿元，其中非流动性资产处置损益-2.52亿元、营业外支出5.57亿元（报废固定资产损失和长期待摊费用一次性摊销）。该格局与2025年一致（当年非经常性损益-4.52亿元，其中非流动性资产处置损益-6.04亿元、营业外支出6.12亿元）。
• 费用端方向逆转：财务费用2026年上半年同比+87.50%，管理层归因于平均借款规模增加及汇兑净损失增加，而2025年财务费用同比-29.53%。期末短期借款79.71亿元，较年初+81.15%（2025年末较2024年末+266.70%）；预付款项22.95亿元、同比+4,757.98%，源于原料采购预付款增加。负债扩张与原料备货的资金占用是后续经营质量跟踪的重点。

四、研发与能力建设：专利积累延续，智能化转型推进

• 期末有效专利较2025年末增加37件，发明专利增加12件，专利积累延续。
• 锡冶炼"灯塔工厂"建设在2025年年报与2026年半年报中均被列为重点任务，2025年锡冶炼已入选工信部5G工厂名录，管理层在两期报告中均将其作为智能化转型的标杆性成果。
• 核心竞争力表述两期一致：锡、铟资源储量均位居全球第一，公司为全球锡行业唯一集探、采、选、冶、深加工及供应链为一体的全产业链公司，锡选矿回收率居世界领先水平。2026年半年报披露，根据国际锡业协会统计，公司位列2025年十大精锡生产商之首，2025年国内锡市场占有率53.35%、全球市场占有率27.16%，分别较2024年上升5.37个、2.13个百分点。

五、经营计划执行：年度目标过半，外延扩张落地

2025年年报提出2026年经营目标：营业收入436亿元，产品锡9万吨、产品铜12.5万吨、产品锌13.5万吨、铟锭91.6吨。上半年实际产量锡5.18万吨、铜6.92万吨、锌7.23万吨、铟63吨，均高于年度目标的一半；上半年营业收入315.73亿元。

资源外延方面，2026年上半年公司以17,686.26万元转让底价竞拍取得赤峰大井子锡业有限公司100%股权，自2026年6月30日起纳入合并范围，非同一控制下企业合并形成商誉1,438.36万元。2025年年报提出的"新增资源储备与外部资源获取"规划由此落地，锡冶炼产能版图扩展至赤峰地区。此外，报告期投资额9.48亿元，较上年同期的2.90亿元增长226.39%。

六、风险认知：对锡价高位区间的表述趋于谨慎

两期报告均列示宏观经济、产业政策、市场价格、供应链、安全环保五类风险，框架未变，但2026年半年报对锡价"历史高位区间"的定性较2025年年报更为具体，对宏观与供应链风险的描述也更趋审慎。应对措施均指向套期保值工具运用、原料渠道多元化与全链条成本管控，其中上半年衍生品期末金额750,143.12万元，占报告期末净资产33.39%，较2025年末的48.44%有所下降。

综合结论

2026年上半年锡业股份经营呈现"量价齐升、结构优化"特征：营收与扣非净利润同比增幅均接近50%，经营现金流在2025年大幅回落后显著修复；锡锭收入占比过半，供应链贸易业务连续收缩，收入结构向冶炼主业与贵金属产品集中，行业龙头地位（国内市占率53.35%、全球27.16%）进一步巩固。同期需关注的结构性压力包括：锡锭毛利率同比下滑5.47个百分点，反映锡价高位下原料成本同步抬升；短期借款与预付款项快速扩张推升财务费用，财务费用同比+87.50%与2025年的-29.53%方向相反；非经常性损益连续两期为负，扣非与归母净利润差额扩大至4.42亿元。管理层将锡价判断为"历史高位区间"，量价弹性与价格回调风险并存，2025年年报设定的全年经营目标完成进度将成为下半年业绩验证的关键参照。

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