药明康德2026年中报管理层讨论与分析：业绩指引全面上调，CRDMO模式加速兑现

一、战略主题演变：从"聚焦CRDMO"到"全面上调指引"

2025年年报中，管理层将战略基调定位为"持续聚焦CRDMO核心战略，加速全球化能力建设和产能投放"，并给出2026年全年整体收入513-530亿元、持续经营业务收入同比增长18%-22%的预期。而在2026年半年报中，战略基调明显转向积极——"全面上调2026年全年业绩指引"成为核心叙事，全年整体收入预期上调至585-605亿元，持续经营业务收入同比增速上调至35%-39%，较年初预期近乎翻倍。

这一战略基调的转变，背后是2026年上半年实际经营数据的强劲表现。公司2026年上半年实现营业收入289.0亿元，同比增长38.93%，持续经营业务收入同比增长48.0%。截至2026年6月末，持续经营业务在手订单664.3亿元，同比增长25.2%，为后续业绩提供了可见度支撑。

二、业务结构变化：化学业务成为绝对增长引擎，测试与生物学加速反弹

各业务板块收入对比

化学业务增速从2025全年的+25.52%大幅跃升至2026上半年的+53.28%，占持续经营业务收入的比重从约84%提升至约86%，核心引擎地位进一步强化。其内部结构呈现两大亮点：

小分子D&M业务：2026年上半年收入149.9亿元，同比增长72.7%，显著高于2025全年11.4%的增速。管理层将其归因于"管线分子向后期稳步推进，叠加去年新增产能逐季度释放"。截至2026年6月末，小分子D&M管线总数达3,731个，较2025年末的3,452个净增279个；其中商业化和临床III期阶段项目2026年上半年增加15个，达到189个。

TIDES业务（寡核苷酸和多肽）：2026年上半年收入72.6亿元，同比增长44.3%，预计全年实现约45%同比增长。2025全年TIDES收入增速为96.0%，基数效应下增速有所放缓，但绝对增量依然可观。TIDES D&M服务客户数同比提升39%，服务分子数同比提升68%，显示新分子业务的客户渗透仍在加速。

测试业务增速从2025全年的+4.69%恢复至+31.53%，其中药物安全性评价业务收入同比增长42.8%，"持续保持亚太地区行业领先地位"。新分子种类业务收入占比提升至超35%。生物学业务增速从+5.24%恢复至+11.21%，新分子种类业务收入占比亦超35%。

三、关键措施执行情况：产能建设与管线转化进入兑现期

产能建设

2025年年报披露，公司小分子原料药反应釜总体积已提升至超4,000kL，多肽固相合成反应釜总体积超100,000L，泰兴多肽产能建设提前完成。2026年上半年，管理层进一步提出"加速前瞻性产能布局，提前启动常州新基地建设"，并预计2026年资本开支由65-75亿元上调至75-85亿元。

管线转化效率

从数据看，R到D转化效率保持稳定（2025年310个全年vs 2026年上半年155个半年），前端引流持续为后端提供增长动能。商业化和临床III期项目半年内增加15个，若保持此节奏，全年增量有望超过2025年的22个。

2025年规划与2026年实际执行对照

2025年年报中，管理层对2026年的经营计划包括"平台建设""客户战略""质量与合规""创新发展""人才梯队""企业文化""长期可持续发展"七个维度，2026年半年报中的"其他披露事项"基本沿用了这一框架。在执行层面，最显著的超预期来自2026年上半年业绩大幅高出年初预期，管理层因此将全年指引全面上调。

四、核心能力建设：研发投入与平台深化

2025年年报披露，研发投入11.19亿元，占营收比例2.46%，研发人员25,983人，占员工总数76.8%。2026年半年报显示，研发费用6.05亿元，同比增长17.61%（对应半年度口径），员工总数从33,834人增至35,584人，增幅约5.2%。

核心竞争力方面，管理层在两份报告中对五大核心竞争力的描述高度一致：（1）全球领先的"一体化、端到端"新药研发服务平台；（2）发挥行业领先优势，持续跟踪前沿科学技术；（3）基于对行业的深入理解，加强能力和规模建设；（4）庞大、多样且富有黏性的客户群；（5）管理层团队经验丰富。

2026年半年报中，公司新披露了ESG评级方面的进展：2025年至2026年连续获得MSCI ESG最高"AAA"评级，并连续6年保持领导力评级；2025年首次获得CDP气候变化最高评级"A"级。

五、财务表现与经营质量：毛利率与现金流同步改善

毛利率变化

值得注意的是，2025年年报中测试业务和生物学业务的毛利率分别同比下降6.32和3.04个百分点，管理层将其归因于"市场价格因素"。而2026年上半年测试业务毛利率大幅反弹至37.95%（+11.32个百分点），管理层解释为"坚持差异化能力建设和精细化运营管理"；生物学业务毛利率基本持平（-0.12个百分点），受汇率波动影响。

盈利能力

2026年上半年归母净利润110.8亿元，同比增长29.43%，扣非归母净利润105.72亿元，同比增长89.39%。扣非增速显著高于归母增速，主要系2025年上半年出售药明合联部分股权产生较大额非经常性收益，导致上年同期基数较高。2026年上半年经营现金流96.99亿元，同比增长30.52%，"利润的现金转换情况保持健康水平"。

资产结构变化

2026年上半年末，公司总资产1,162.6亿元，较2025年末增长12.74%。境外资产占比44.47%（2025年末为40.38%），主要因持续推进美国特拉华州生产基地和新加坡研发及生产基地建设，在建工程增加40.35%。此外，公司新发行可转换债券，使其他流动负债增加65.86亿元。

六、风险认知的演进：地缘政治风险成为最突出的新增变量

对比两份报告的风险披露，2025年年报与2026年半年报在风险框架上基本一致，均列出10项风险。但2026年半年报在"全球化经营及国际政策变动风险"中，新增了重大地缘政治事件的具体披露：

2026年6月8日，美国国防部将药明康德列入其根据1260H条款认定的"中国军工企业"正式更新版名单中。 公司已在美国哥伦比亚特区联邦地区法院对国防部提起诉讼，并申请初步禁令。截至2026年8月3日（本报告定稿时），法院尚未作出裁决。管理层在风险描述中明确提出，该认定"抹黑了本公司来之不易的声誉及造成了严重的市场干扰，并对美国业务关系带来了不确定性"。

这一风险在2025年年报中并未被提及，反映了地缘政治因素在2026年上半年成为公司面临的最突出外部不确定性。尽管公司表示"运作如常并致力于服务客户"，但该事件对北美业务的影响仍有待观察。

其他风险维度与2025年年报基本一致，包括医药研发服务市场需求下降风险、行业监管政策变化风险、行业竞争加剧风险、业务合规风险、核心技术人员流失风险、业务拓展失败风险、汇率风险、公允价值波动风险、突发事件和不可抗力风险等。

综合结论

药明康德2026年半年报呈现出一个显著特征：战略执行节奏大幅超出管理层年初预期。化学业务在产能释放与管线后期的双重驱动下实现超50%的增长，TIDES业务保持高增长态势，测试和生物学业务增速显著修复。公司因此将全年持续经营业务收入增速指引从18%-22%上调至35%-39%，资本开支和自由现金流预期同步上调，反映出管理层对下半年业务持续性的信心。

但投资者亦需关注以下结构性矛盾：一是地缘政治风险（1260H名单诉讼）的走向存在不确定性，可能影响北美客户关系；二是TIDES业务增速从96.0%回落至44.3%，基数效应下增速放缓趋势值得跟踪；三是生物学业务受汇率拖累，毛利率改善有限。整体来看，公司CRDMO模式的前端引流与后端转化机制正在持续兑现，经营质量（毛利率、现金流）同步改善，但外部风险变量的权重正在上升。

郑重声明：相关内容不构成任何投资建议，股市有风险，投资需谨慎。