中信证券：本轮资金面出清有四点不同 偏股基金季均新发760亿元

观点网讯：11月15日，中信证券研究部发布《A股策略聚焦20261115—本轮资金面出清进程跟以往有何不同？》报告，分析本轮市场调整后的资金面出清进程。报告称，本轮出清进程与以往有四点不同，并预计此轮调整过程中机构大票的出清速度远快于过往，小微盘缓慢的出清过程可能刚刚开始。

报告归纳的四点不同为：一是过去市场顶部区域往往伴随主动权益基金发行放量，本轮则集中于部分存量产品申购；二是以赛道和“固收+”申购为主要增量的结构，与以新发基金为主要增量的结构在市场调整后的赎回行为差异较大；三是“9.24”以来大量低风险偏好、自上而下做配置的绝对收益资金流入权益市场，其风控和止损行为比基民和散户更为果断；四是多头量化类产品规模基数远超过往。

新发基金方面，报告数据显示，2015Q2和2021Q1偏股基金新发规模分别达3186亿元和5645亿元，本轮发行较多的2026Q1只有1051亿元，二季度回落至812亿元。2025Q3至2026Q2平均每季新发760亿元，为2020至2021年季均3253亿元的23%。

存量申赎方面，报告数据显示，2021Q1存量偏股基金整体还能净流入292亿元，本轮高点所在季度（2026Q2）净流出1899亿元，三季度市场调整后净流出收窄至1176亿元。2025Q3至2026Q2，只有25.3%的偏股基金产品获得净申购，合计净流入8077亿元，其中净申购额居前的50只产品占45.5%。报告称，本轮存量偏股基金的净申购集中在少数产品，科技是最主要的方向。

固收+方面，报告数据显示，自2025Q1以来公募固收+已连续7个季度获得净申购，今年前三季度分别净申购3090亿份、1866亿份和631亿份。今年中报披露的全部A股持仓中，TMT持仓合计占44.2%，折合固收+基金净资产的5.2%；重仓股口径下，样本固收+基金TMT占比从一季度末的22.0%升至二季度末的53.6%，三季度末回落至42.7%，仍高于同期TMT占全A流通市值的25.9%。报告认为，固收+申购资金更偏向股票持仓集中于科技的产品，本轮“固收+”放量与2015年的打新产品放量有相似之处。

关于2015年对比，报告估计，2015年二季度集中成立的打新基金单季净赎回达7178亿元；以当时份额缩水较大的五只低仓位产品为例，到2015年9月底，五只基金合计份额由669.5亿份降至50.5亿份，减少92.5%。报告还提到，2015Q2牛市加速见顶期间，2005年及以前成立的基金当季净赎回率39.0%，2006至2008年成立的基金净赎回率33.6%，2009至2013年成立的基金净赎回率7.3%，2014至2015年成立的新基金当季净申购7.0%。

量化产品方面，据中信证券研究部金融产品组测算，私募量化股票策略规模2024年初约为6719亿元，2025年底约为1.44万亿元，2026年8月为1.95万亿元，最新管理规模约为1.91万亿元。报告数据显示，2024年到现在，多头量化产品规模放量接近3倍，市场日均成交放大3.22倍（从2024Q1的8971亿元到2026Q2的28859亿元），其间万得微盘股指数累计上涨74.2%，今年10至11月日均成交仅有16705亿元。报告认为，随着成交的趋势性收缩，可能已经不足以支撑接近2万亿规模的多头量化产品整体跑出超额，大概率会经历整体超额持续回落、产品优胜劣汰、总规模缓慢收缩的状况。

报告数据显示，基金重仓100指数自今年6月30日以来已回撤38.9%。报告称，存量申购尤其是赛道型基金申购更像上涨过程中的追涨行为，申赎对市场变动的反应更快；新发基金更像渠道推动的理财行为，往往在下跌初期“死扛”甚至逆向加仓。报告称，牛市加速期由新发基金还是存量申购构成增量，对市场拐头向下后的出清进程影响很大，前者出清慢，后者出清快，此轮行情属于后者。

报告预计，本轮机构大票调整速度和筹码出清速度可能远快于过往，市场流动性“失血”可能短平快，真正有持续“失血”压力的更有可能是小微盘。报告提出，2027年初随着新的考核年度重启，如果出现最后一轮出清，可以考虑基本面相对强弱逻辑的布局；并认为避开机构票可能短期有效但有效期不会很长，明年机构大盘股相对题材小盘股大概率会更出色。以上出清节奏与布局判断均为该报告观点。

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