明年行情的几个转折，中信建投首席提前划了重点

高歌/文

“明年的市场，应该是经济向上、市场向上，股、债、汇’三升的情况。”

11月11日，中信建投证券研究发展部行政负责人、首席经济学家黄文涛在中信建投2027年度资本市场策略会上用近一小时的时间给出了一套完整的年度判断：全球“东升西降、南升北降”的格局正在深化，中国经济沿“向新、向绿、向强”的路径上行，2027年有六个确定性值得牢牢抓住；而资本市场给出的答案同样明确——市场向上，股、债、汇同步走强。

他援引的测算显示，当前A股已处于低估状态，在流动性改善、政策预期与业绩增长共同作用下，新一轮修复行情正在到来。

就趋势而言，他的判断是：跨年春季行情先行，二季度或有扰动，下半年重回升势，但始终运行在“新四牛”的上行通道内，底部不断抬升、顶部不断升高。

一、东升西降，有数据支撑的格局之变

“我们处在一个全球格局剧烈变化的阶段，这个百年变局正在加速演进。”黄文涛说。在他看来，这个过程最直观的注脚是：中国和金砖11国的GDP占全球比重显著上升，而七国集团（G7）的比重显著下降。一升一降之间，“东升西降”“南升北降”的格局正在深化。

支撑这一判断的是中国在近20年时间里成为全球第一大制造业大国、第一大贸易大国的既成事实，他把“中国向前”的驱动力归结为三条主线。

第一条是制造业。从增加值看，中国制造业占全球比重已达27.4%，接近G7全部国家的合计水平（33%），趋势相当明显；就中高端科技制造业而言，中国在2011年就已经超过美国。更重要的是结构——“半导体、化工、有色、新能源、创新药、机器人等行业，不仅增速非常高，占全球的比重也显著上升。”这意味着中国制造业的崛起不是由单一的整体数据代表的，而是多点开花、精彩纷呈的全面赶超与全面突破。

第二条是科技创新。黄文涛提到，中国研发投入近年增长迅速，已接近其他几个发达国家；哈佛大学的研究显示，在全球科技竞争能力指数上中国已成为第二名，仅次于美国；从人工智能投资看，中国同样排在第二。从大模型的技术差距和测评差距看，权威研究结果显示，中国大模型的效果与美国相比已显著缩小差距。他由此判断，中美在人工智能领域是一个“双雄争霸”的格局。

第三条是“金融强国”。过去一年，人民币汇率持续升值，去年涨幅在4%左右，今年还有4%左右的涨幅。黄文涛强调，这不是孤立或偶然的现象，而是中国经济崛起、综合国力提升的显著数据支撑。随着国际收支保持顺畅、出口保持强势，人民币在未来一段时间仍会保持温和升值。

在他看来，此前提出的“新四牛”至今仍然有效，A股和港股虽有波动，但仍存在“新四牛”调整的下限底部，仍处在上升通道之中。

资本市场的制度改革方面，2025年，A股分红总额已超过2.2万亿元，具备分红条件的企业约90%实现了分红；近几年A股分红和增持的资金量，已经是IPO再融资的两倍规模。

“中国的资本市场实际上是一个为投资者服务的‘投资市’，而不是过去大家所理解的‘融资市’，已经实现了从‘融资市’向‘投资市’的转变。这就是中国资本市场最大的制度改革，也是一种‘牛市’的体现。”黄文涛说。

近期一行一局一会在制度供给方面也有新的变化，旨在维稳中国资本市场。从数据看，黄文涛认为，A股风险溢价已接近历史最高位，远超美国，风险收益比和配置吸引力持续增强。

二、2027年的中国经济：政策仍有空间，六个确定性可以抓住

在全球百年变局加速演进的背景下，黄文涛将今年的亮点之一概括为“危机繁荣”，无论是生产、价格、利润还是出口，都能看到这种景象。

外需上，中国出口在中美贸易战的八年间平均出口增速仍保持在7.5%以上；今年在去年“新三样”基础上又呈现出“新型三样”——集成电路、创新药和机器人。“这说明中国出口的结构在改善、目的地在多元化，我们的出口是转轨成功的。”以人工智能为代表，“新型三样”呈现高附加值、高技术含量的特征，这一趋势会继续引领明年出口保持较高增速，他预计明年出口增速在9%～10%。

内需方面，名义增长在回升、价格在回升，有利于企业端利润回升。“营收和利润率同步回升，促进了企业盈利的修复。企业盈利修复，意味着这些企业未来有能力在投资、扩大再生产、增加雇员等方面继续做出传导。所以这是一个良性循环的开端。”

人工智能的“下半场”，他判断2027年中美两国的人工智能资本开支仍会有47%左右的增长，在今年的第一波繁荣之上，明年还会有接力。而资本市场的关注点，也会从资金投入转向产品应用以及投入产出的均衡。这恰恰是中国的优势所在：成本全球最低，机器人装机占比在全球一半以上，芯片国产化率持续加速提升。

他预计，明年A股可能出现算力股走向宽度扩散，人工智能以外的板块也会有估值修复的空间。

政策层面，黄文涛认为明年“大有可为”。其一，化债周期已到尾声，今年是财政在化债方面投入的最后一年，明年后年基本接近尾声。同样的财力，明年用于化债的比例在缩小，用于投资于人、投资于物、改善民生方面的力度会加大。其二，从“十五五”的政策周期看，五年规划通常在第二年出现投资高峰，“十二五”“十四五”均有此特点；今年“十五五”160项重大工程开工率略低于预期，明年作为第二年，将是一个基建高速成长的“大年”。

有关房地产这个最受关注的问题，他给出了一组国际比较：美国、日本、西班牙、爱尔兰等国房地产泡沫破灭或房价下跌的历史经验显示，下行周期平均在6年左右，实际房价下跌基本在35%左右；中国目前已经历6年左右时间，房价下跌约25%。“从历史规律来看，中国房地产的下行已经走了大半程，应该接近尾声。”填补房地产投资空白的力量，则来自新基建和老基建，黄文涛认为如果明年重大工程加速投资，能够部分填补房地产投资留下的空白。

由此，他给出了2027年中国经济的六个确定性：出口仍将保持9%～10%的高速增长；高端制造业仍将快速成长、加速前行；人工智能应用加速扩散，这是中国的优势；新基建继续发力；人民币继续升值，与人民币国际化相辅相成；信息化仍然是加速成长的赛道。

三、A 股处于 市场处于低估状态，明年股债汇“三升”

有关资产价格走势，黄文涛认为，2027 年股、债、汇会同步上涨。

支撑这一判断的是五个会被不断强化的长期趋势。一是低利率时代渐进。二是居民资产重新配置的过程刚刚开始——过去城镇居民家庭资产配置基本80%在实物资产，不到20%在金融资产，如今这个过程正在发生变化，会为大资管行业和资本市场源源不断地提供源头活水，“中国资本市场在优质的供应方面应该是不缺钱的”。三是科技创新和产业升级在加速。四是中国资产的价值继续重估。五是人民币国际化持续推进、汇率继续升值，同时黄金的再货币化明年也会得以体现。

他直言，既然金价已调整到目前的位置，央行配置黄金的意愿是非常大且持久的；未来随着加息节奏变慢或加息预期兑现，黄金会重新持续升值。

具体到A股，根据模型测算，目前市场已经处于低估状态。

“在流动性改善、政策预期以及业绩增长的共同作用下，新一轮修复行情正在到来。”节奏上，他提出：从现在到明年一季度是跨年度行情，即春季行情；二季度受价格和利润扰动，可能有一定波动；下半年随着政策兑现、经济企稳回升，以及海外货币政策结束加息，市场可能重新恢复升势。“不管市场怎么波动，它仍然在我们的‘新四牛’上升轨道区间内，底部不断抬升，顶部不断升高。”

债市与汇市的方向被他放在同一框架里：中国的信用强劲，与其他国家形成鲜明反差，在货币政策呵护之下，长期国债收益率仍有下行空间；出口强势、顺差高位，叠加综合实力抬升支撑人民币国际化，人民币长期看仍将升值。

“一体化世界的结构在瓦解，多极化世界正在形成。在这个过程中，中国发挥了至关重要的作用。”黄文涛称。

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