中报观察 | 现金流转负 腾讯AI重投入的代价与回报

观点网 AI重投入下，腾讯交出了一份用现金流换取“AI卡位”的财报。

8月12日，腾讯控股发布2026年中期业绩披露，上半年实现营业收入4012.43亿元，同比增长10%，归母净利润为1141.15亿人民币，同比增长10.31%。

单看第二季度，营收2047.85亿元，同比增11%，环比上涨4%；毛利同比增长13%至人民币1184亿元，略高于收入的增速；非国际准则归母净利润684.15亿元，同比提升9%、环比微增0.8%。

从账面数据来看，虽然营收与利润保持双位数增长态势积极，但在业绩说明会上，投资者们对于AI资本投入等的关注，不难发现市场焦点也已转向大规模的AI基础设施投入对现金流的阶段性侵蚀。

财报披露，二季度录得负自由现金流138亿元，若剔除算力采购的预付款项，自由现金流为376亿元。

业务增量

具体来看，上半年三大主业均实现增长，其中营销服务板块增速领先。得益于游戏产品、广告等高毛利业务收入占比的提升，整体毛利率同步增速，上半年毛利2296.98亿元，同比提升12%。

分板块看，增值服务上半年总收入1945.24亿元，同比增长6%，毛利1230.53亿元，同比增长12%，毛利率同步抬升；第二季度增值服务收入984.14亿元，同比增长8%，占比48%，毛利率由60%升至64%。

其中本土游戏仍旧是业务压舱石，上半年腾讯持续上线《洛克王国：世界》《三角洲行动》等多款重点新品，叠加长线产品稳定流水，仅二季度本土游戏板块收入同比增长17%；国际游戏受外币汇率波动扰动，账面收入小幅承压，固定汇率口径仍保持4%正增长，Miniclip海外解谜手游实现全球流量突破，但Supercell旗下产品流水下滑形成对冲，海外游戏增长存在结构性波动。

营销服务上半年共录得营收817.36亿元，同比大涨21%，得益于该公对于AI驱动的广告推荐模型优化、升级智能投放产品矩阵腾讯营销AIM+，以及整合微信生态系统内闭环营销能力，大多数行业在腾讯平台的营销投入均有有增长，

也就是说，增长主要来自混元AI广告技术体系的落地，此外叠加“618”电商投放旺季带动，二季度营销服务板块毛利同比增长19%至人民币861亿元。

AI对广告的改造，是当前投入最先兑现为收入的一条线。这一趋势在金融科技及企业服务板块也有所体现。该部分二季度收入602.86亿元，同比增长9%，占比30%，不过，云业务受益政企AI算力、数字化需求上行，海外市场持续拓展，支撑板块稳定增长，该板块毛利率保持52%水平。

作为腾讯业务增长的新引擎，该公司表示从智能层、应用层、基础设施三层构建AI驱动新体系，持续加大研发与资本开支投入。

7月份，腾讯发布了Hy3正式版，财报提到，该版本性能相较Hy3预览版大幅提升，并且显著优于大部分同尺寸的模型。

按照OpenRouter的词元消耗量统计，Hy3自上线以来持续稳居全球前三。

业绩会上，管理层提到，得益于其强大的harness（智能体调度）工程能力，WorkBuddy则实现了快速的用户增长和健康的用户留存率，用户通过订阅和充值购买词元的付费意愿强烈。

管理层提及，由于该板块当前正处于市场培育期，为提高市场份额，推动业务增长，对免费用户进行适当补贴，但在付费端，毛利率已接近腾讯云整体水平。

资本开支

以混元大模型和AI应用为核心的重投入，是腾讯再三提及的发展战略。

即便当前的现金流贡献仍来源于三大根基主业，但腾讯管理层表示，腾讯现有业务再生增长模式与AI是深度融合的，目前公司现有业务已依托AI实现显著效益，AI驱动的营销能力有所提升，带来收入增长，在很大程度上抵消了高额成本，包括被AI基础设施所花的成本，以及为提升广告以及内容推荐效果所产生的成本。

财报数据显示，2026年上半年，腾讯资本开支为847.2亿元人民币，较去年同期同比增长82%。其中二季度单季资本开支527.84亿元，环比增加近65.28%，主要投向AI算力基础设施，大幅增加算力采购。

值得一提的是，资本开支付款593亿元中包含大额AI相关预付款项，用于支持Hy模型升级、WorkBuddy/CodeBuddy推理需求、微信AI举措及云服务客户需求。

另外在研发层面，由于支持Hy模型升级、微信AI举措以及各项产品与服务的AI能力建设，上半年研发产生的开支为498亿元。

管理层于业绩会中提及，截至季度末，公司员工人数同比增长4%，环比增长1%，主要是因为腾讯在游戏和相关技术平台方面人员规模扩大，管理层表示，该部分新增人员大多投入AI相关岗位。

也就是说，若拆解AI相关资本支出，该部分开支一方面用于现有主业的智能化升级投入，依托存量业务体系能够反向增厚经营性自由现金流；另一部分纯粹投向AI原生赛道，主要为算力服务器等硬件设备的一次性采购，用于大模型训练、推理部署以及AI云业务搭建。

管理层认为，行业向上增长的确定性十分清晰，对于腾讯云而言，预计在今年底至明年初会有更加充足的GPUASIC算力，从而在供给腾讯云服务能力之余，考虑出租裸金属GPU，或者以服务形式提供对外算力租赁创收。

面对投资者关心的资本配置方面，腾讯管理层表示，腾讯投向AI原生业务的大额算力资本开支，属于集中在今年年底至明年年初的阶段性一次性固定投入，模型构建更多的是固定成本。

底层大模型框架搭建完成后，为维持算力储备的充足性，后续年度仍需做相应投入，但不需当前量级的大额资本支出。

同时管理层强调，针对推理算力等配套资源的后续追加投放，也会以商业回报作为参照评估。

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