新股前瞻|乐摩物联：智能按摩椅龙头再递表，增长焦虑如何“破局”?

乘着共享经济和大健康的东风，在商场、影院、高铁站等公共场所和消费场景中，共享按摩椅成为了不可或缺的“配置”。经过了早期的疯狂扩张、跑马圈地再到市场洗牌之后，行业内的市场份额逐渐稳定，留存的企业则显得更加历久弥坚。

近期，智能按摩服务供应商福建乐摩物联科技股份有限公司(下称“乐摩物联”)向港交所递交上市申请，中信建投国际、申万宏源香港为其联席保荐人。值得注意的是，这是乐摩物联第二次递表，上一次在2025年1月21日。

作为共享智能按摩椅的头部企业，乐摩物联接连向香港市场抛出两次“橄榄枝”的背后，似乎也暗藏着对未来的增长焦虑。

业务高速扩张，盈利端有所承压

智通财经APP了解到，乐摩物联成立于2014年，并于2016年推出“乐摩吧”品牌，致力于为消费者在商业综合体、影院、交通枢纽场所(包括机场、高铁站等)等消费场景提供机器按摩服务，即消费者扫码付费便可以享受数十分钟的按摩服务。

截至目前，公司已为机器按摩服务设立超过48,000个服务网点，投放超过535,000张机器按摩设备，覆盖中国大陆31个省级行政区及339个城市。公司的服务网点由2022年的21,727个服务网点扩展至2024年末的45,993个服务网点，年复合增速约45.49%。

在消费者覆盖方面，公司拥有稳固的市场地位，于最后实际可行日期，累计可识别服务人数超过1.65亿，注册会员人数超过3200万名。

从财务角度来看，乐摩的主要收入来自于机器按摩服务及其他产生。2022-2024年，该公司分别录得收入3.30亿元、5.87亿元、7.98亿元(人民币，单位下同)，成功在三年内实现了收入上的翻倍增长。其中，公司2023年收入更是同比大增77.7%，但在2024年收入同比增速约为36%，有所放缓。

从收入来源来看，乐摩的收入主要来自于机器按摩服务，于2024年末，公司98.11%的业务来自于此，其他业务则包括家用按摩设备和按摩小件的在线销售及数字广告服务。

在最为赚钱的机器按摩服务业务中，乐摩将经营模式分为直营模式与合伙人模式。直营模式是公司机器按摩服务的主要经营模式，目前约71.0%的服务网点以直营模式运营，剩余29%的服务网点是公司在合伙人模式下进行运营。直营模式为公司带来了八成以上的营收，合伙人模式则仅为乐摩贡献14.31%的收入。

从利润端来看，公司的2022年归母净利润仅为648.1万元，在2023年暴增12倍以上至8734万元，2024年则较2023年小幅下滑1.8%，仍然实现了8580.7万元的利润。

由此不难看出，2023年成为了乐摩物联的“高光时刻”，其毛利率、运营利润率和净利率均大幅提升，其中毛利率从25.8%升至41.8%，净利率从2.0%升至14.9%，在2024年高速增长却显露出了一丝“疲态”。

由2025年一季度数据来看，公司单季度实现收入2.21亿元，同比增长18.4%，业务仍有扩张趋势，但净利润由上年同期的2637.8万元下降超10%至2333.8万元，盈利端依然有所承压。

细察其招股书能够看到，这似乎是此前高速扩张伴随而来的成本“隐患”：2024年，公司销售成本同比大增49.4%，显著高于收入增速，期内毛利率下降5.7个百分点。与此同时，公司在三费方面同样存在增长过快的问题，营销费用2024年增长47.6%，行政开支增长57.6%。

此外，2022-2024年，公司经营活动现金流逐年增长，但赚钱的速度似乎跟不上花钱的速度。同期内公司投融资所用净现金逐年扩大，导致现金及现金等价物逐年下降。截至2024年末，乐摩物联持有的现金及现金等价物为1968.4万元，亟需“补血”。

“跑马圈地”后，路向何方?

根据弗若斯特沙利文的资料，中国智能按摩服务市场规模从2020年的人民币17.21亿元增长至2024年的人民币27.07亿元，CAGR为12.0%，预计将从2025年的人民币31.02亿元增长至2029年的人民币56.06亿元，期间CAGR为15.9%。

报告显示，2022-2024的三个连续年度，按交易额计算，乐摩物联在中国大陆所有智能按摩服务提供商中排名第一，相应年度的市场占有率分别为33.9%、37.3%及42.9%。以收入计，于2024年，公司亦于中国机器按摩市场排名第一，市场份额超过50%。可见，在智能按摩椅的布局方面，乐摩物联无疑已是不折不扣的头部企业。

对于乐摩物联而言，在经历行业无序增长，市场出清重新洗牌之后，依然牢牢占据极高的份额，本身已经是市场对其运营和服务的认可。不过，公司想要更进一步维持高速增长，则需要对未来消费场景进行深入洞察。

目前，乐摩的服务网点分布在包括商业综合体、影院、交通枢纽及其他场景。若安渠道划分，截至2024年末，来自商业综合体、影院、机场、高铁站以及其他消费场景的机器按摩服务收入分别为4.76亿元、2.04亿元、7601.5万元、1191.5万元、1413.9万元，分别占总交易额的60.82%、26.14%、9.71%、1.52%、1.81%。

但由设备数量上来看，2024年末“乐摩吧”在商业综合体有7.1万张按摩设备，影院有40.68万张，机场有2733张，高铁站有1239张，其他有8588张。这意味着14.5%的投放在商业综合体的设备却贡献了高达六成的收入，而占比最多的影院设备却仅贡献不到三成，在转换率上难言有效。

此外，共享按摩椅行业的成本压力依然在持续，场地租金高企且优质点位竞标激烈，按摩椅的采购成本和回本周期于企业而言亦是不小的压力。同时，消费者的习惯依然有待培养，由于按摩椅消费频次低，其中超70%用户为偶发性消费(等待场景临时使用)，黏性不足，同时对价格敏感，促销活动对复购拉动有限。

当前，行业整体转向场景精细化运营，短期看，智能按摩椅的卫生、运维、盈利仍是关键挑战;长期发展则需依赖技术革新、场景深耕，严控成本。若能突破用户体验瓶颈，在“健康消费”升级趋势下，仍有潜力成为线下流量经济的补充业态。

招股书中，乐摩物联亦提及，IPO募集所得资金净额将主要用于扩大服务网点的覆盖范围和渗透率，持续提升和迭代技术，提升品牌，以及用作支持营运资金及其他一般公司用途。在这样的背景下，先行上市补充资金，进一步巩固龙头地位，再思索转型路径，或许是乐摩物联能够做出的最佳选择。