2025年伯克希尔·哈撒韦股东大会（第一部分）

第一部分

2025年伯克希尔哈撒韦股东大会

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上午

开场白

巴菲特：请大家坐好。欢迎大家参加第60届股东大会。此次大会盛况空前，多项记录再创新高。19,700名股东参与了昨天的股东购物活动，超过了去年的16,200人。

为了维持秩序，我们设置了排队线，限制了客流，但并没有影响我们打破纪录。从中午到下午五点，喜诗糖果创造了317,000美元的销售额，高于去年的283,000美元。布鲁克斯 (Brooks) 跑鞋创造了310,000美元的销售额，创下了新高。周日，3,000名股东参加了五公里跑。去年参赛的人数大概是2,200人、2,400人左右。我当然没有参赛了，我可跑不了。

在今年的股东购物活动中，我们还有很多子公司打破了销售记录。积仕玩具(Jazwares)卖了250,000美元，销售额翻了一番。工作人员应接不暇。在结账时，很多股东需要排很长的队。这给股东带来了不便。我们今后会想办法减少排队时间。总之，所有子公司都打破了销售记录。

今天有多少人出席，具体数字不得而知。在全世界，还有很多人正在收看我们的现场直播。我相信此次的参会规模也一定创下了记录。

开始问答之前，请允许我介绍伯克希尔的董事。我是沃伦·巴菲特，土生土长的奥马哈人。格雷格·阿贝尔(Greg Abel)是加拿大人。阿吉特·贾因(Ajit Jain)是印度人。我们三个来自不同的国家。

我们的董事在台下就坐。我将按照字母顺序介绍他们。请大家保持安静，在我介绍完所有董事之后，再一起鼓掌。我们的董事有：

霍华德·巴菲特(Howard Buffett)
苏珊·巴菲特(Susan Buffett)
史蒂夫·伯克(Steve Burke)
肯·切诺特(Ken Chenault)
克里斯·戴维斯(Chris Davis)
苏珊·德克尔(Sue Decker)，她是我们的首席董事(lead director)。
夏洛特·盖曼(Charlotte Guyman)
小汤姆·墨菲(Tom Murphy Jr.)
罗恩·奥尔森(Ron Olson)——介绍完所有董事后，我想单独讲几句和罗恩有关的话。
沃利·韦茨(Wally Weitz)
梅丽尔·威特默(Meryl Witmer)

这就是我们的全明星阵容。

罗恩，请先别坐下。我想告诉大家，罗恩已经超出了伯克希尔董事的年龄限制。（译注：伯克希尔董事的年龄限制为80岁。）前段时间，有一项统计表明，在所有美国的上市公司中，年龄在90岁以上的董事大约有五位。苏珊·德克尔查证过，在所有上市公司中，我们伯克希尔设定的董事年龄限制是最高的。罗恩在伯克希尔董事会服务了28年。成为伯克希尔董事之前，他任职于芒格托尔斯侓师事务所(Munger Tolles)。几十年来，罗恩与我们同舟共济，我们共患难，同悲喜，他为伯克希尔做出了重大贡献。我提议，我们把掌声献给罗恩·奥尔森。

我还要感谢一位出席此次股东大会的嘉宾。星期四下午，我听了苹果公司的第二季度业绩会。我只听苹果这一家公司的季度业绩会。今天，蒂姆·库克(Tim Cook)来到了现场。我在台上看不清楚他在哪。看到了，他在那。说起来，有点不好意思。库克为伯克希尔赚了很多很多钱，我和他比差远了。我们应该感谢库克。

我与史蒂夫·乔布斯(Steve Jobs)有过一面之缘。乔布斯创立苹果公司的壮举无人能及。他选择库克做接班人，现在看来，他的选择很明智。很遗憾，乔布斯英年早逝。乔布斯创建了苹果，他很了不起。库克发展壮大了苹果，同样很了不起。在此，我代表全体伯克希尔股东，向蒂姆说一声：谢谢你。

我还有一些人要感谢。筹备此次股东大会，我一点没参与。为了此次大会顺利召开，伯克希尔总部的员工在幕后付出了大量努力。在准备过程中，他们从来没说这不是自己分内的事就不做。例如，安装灯具，都是他们自己安的，没说要专门等电工来安。每年的股东大会由伯克希尔总部的员工操办，这已经成了惯例。大家一起出力，包括我们的CFO在内，总部员工都参与进来。伯克希尔真是一个非凡的组织。最近几年，我们的负责人是梅利莎·夏皮罗 (Melissa Shapiro)。因为她的努力，股东大会才能顺利召开。（掌声）

还有一个人要感谢。从头说起的话，要追溯到65年前，我遇到了卡丽·索娃(Carrie Sova)的祖父母。卡丽的祖父母有九个子女。苏茜和我加入了他们所在的业余剧团。我这样的性格，不是愿意参加业余剧团的类型。没想到，我从中收获颇丰。首先，演戏很有意思。另外，在参加活动的过程中，我认识了好几个人，包括卡丽的祖父，比尔·凯泽(Bill Kizer)，比尔是奥马哈一家保险公司的创始人。我还认识了布朗金兄弟的父母，路易斯·布朗金(Louis Blumkin)和弗朗西丝·布朗金(Frances Blumkin)。那时，我还是个二十多岁的小伙子，没想到加入业余剧团，有这么多收获。

凯丽的父亲继承了比尔创建的 Central States 保险公司。后来，伯克希尔收购了这家保险公司，并继续由凯丽的父亲经营。凯丽有个姐姐，在伯克希尔工作了几年。凯丽的姐姐因为要结婚生子，辞去了工作。这时，凯丽接替了她姐姐，来到了伯克希尔，并且在工作岗位上展现出了自己非凡的才华。有些人就是如此，他们如同璞玉，看起来普普通通，你给他们一个施展才华的舞台，他们却能大放异彩。大概十年前，我让凯丽编一本书，纪念伯克希尔五十周年。我让她自己发挥，用不着请示我。在那之前，凯丽从没接触过图书的编辑、出版和印刷。她说干就干，很快就把纪念五十周年的这本书做出来了。

后来，凯丽也结婚了，生了三个孩子，她也只能辞职回去照顾家庭了。每年，我们组织观看一场棒球赛，邀请凯丽这样的伯克希尔老员工和我们相聚。在最近的聚会上，我提议再编一本书，纪念伯克希尔六十周年。凯丽一口应允了下来，虽然她身为人母，要照顾三个子女。和上次一样，凯丽单枪匹马，把书做出来了。她平时要带小孩。在此过程中，我给她打了几次电话，询问进度如何，她如实地告诉了我。凯丽自己把整本书做了出来。我向凯丽提起这件事太晚了，她的时间很紧迫。股东大会召开一个星期之前，凯丽才完工。

我们本来打算印刷5,000本，后来印刷了8,000本。昨天卖出了4,400本，现在还剩3,600本左右。这本书采用了轻松诙谐的风格，同时力求事实严谨准确。凯丽编的这本书，我非常满意。凯丽付出了大量劳动，却不愿拿一分一文的报酬。我让凯丽选一个她支持的慈善机构，她挑选了Stephen Center。这家机构救济无家可归的人，还做了很多别的善事。Stephen Center离会场不远，就在我们南边五六英里左右。凯丽的祖父是这家慈善机构的创建者之一，凯丽的丈夫现在担任Stephen Center的董事。

我们拿出了20本书进行拍卖。有做生意赚钱的机会，伯克希尔总是不会错过。股东大会之前，我们在网上拍卖了10本。限量拍卖10本，一共筹集了几十万美元，其中最高的一本拍出了10万美元。现场出售的每本25美元。拍卖的书是凯丽和我的签名版。昨天，我们在现场拍卖了六本，募集到了148,000美元，平均每本25,000美元。现在还剩四本。下午一点，股东大会结束后，我们将在书店区拍卖这最后四本。20本书拍卖完后，筹集到多少资金，我将捐赠同样多的金额。希望借此机会，在为Stephen Center提供资金的同时，也让更多人知道有这样一家慈善机构。

编写这本书的过程中，凯丽非常用心，挖掘了大量信息。为了查证事实，她来伯克希尔找过我两三次，也从芒格的家人那里获得了资料。这份工作，凯丽干得漂亮。我要给她报酬，她却分文不取。那就没办法了，下次有活，还找她。（笑声）

我的开场白讲完了。下面进入问答。贝琪从美国以及世界各地的股东那里收集到大量问题。我不知道贝琪会问我什么。在现场，我们分成了几个区域。我们将请贝琪和现场各区域的股东轮流提问。

有请贝琪。

问答

问题1

贝琪·奎克(Becky Quick)：谢谢，沃伦。第一个问题来自Bill Mitchell。这个问题是问的人最多的。“沃伦，2003年，您在《财富》(Fortune)杂志上发表了一篇文章。您提出，颁发进口证，是遏制美国贸易赤字的一个办法。您表示，进口证可以视为某种形式的关税。但是，前段时间，您却说，加征关税无异于挑起贸易战。请问进口证不是关税吗？难道您不认为，我们应当遏制贸易赤字吗？

巴菲特：进口证与加征关税不一样。我提出颁发进口证的办法，是为了平衡我们的进出口，防止美国的贸易赤字继续恶化。我认为，颁发进口证，美国的贸易赤字能得到遏制，而且有助于促进发展中国家的经济进步。具体的进口证制度，我就不展开说了。设计这套制度的初衷，确实是为了帮助美国实现贸易平衡。可以肯定地说，贸易平衡有利于全世界。贸易越是平衡，越有助于全世界的发展。

加纳擅长生产可可，就生产可可。哥伦比亚擅长生产咖啡，就生产咖啡。诸如此类的分工协作，最合情合理。短短250年前，美国只是一个不起眼的农业国。如今，我们成长为一个强大的工业化国家。美国的成就来之不易。我不愿看到，我们的贸易赤字越来越高、债务负担越来越重。

于是，我设计了一套出口证制度。查理说，我的这套制度过于复杂了。也许确实有些天马行空。可我还是认为，我的方案比现在的情形强多了。毫无疑问，贸易可能被拔高到战争的程度。导致不良影响。引发负面情绪。我们美国应该积极地同世界各国开展贸易。咱们国家做自己最擅长的，别的国家做它们最擅长的。（掌声）

建国之初，我们就拥护全球贸易。250年前，美国生产并出口烟草和棉花。我们希望全世界都过得好。现在已经有八个国家拥有核武器了，其中有几个还很不让人放心。个别国家以胜利者自居，让其它国家眼红，这无助于世界和平。（掌声）

我的出口证制度停留在纸上谈兵的阶段。我发表的那篇文章，伯克希尔总部打印出了很多份，可惜没人要。有谁需要的话，请给我们写信，我们或许可以给你寄出去一份。关键还是别拿贸易当武器。美国已经是赢家了。250年前，我们有什么啊？我们从当初的一穷二白，变成了现在的世界大国。3亿人自鸣得意，全世界的75亿人侧目而视，这绝对不是我们想要的。既有失道义，也缺乏智慧。

全世界过得越好，我们过得越好，我们更有安全感，我们的子女也更有安全感。不是说，别的国家过得好了，我们就吃亏了。（掌声）

我的出口证制度终究不可能像亚当·斯密的《国富论》那样名垂青史。

好，请第1区提问。

问题2

股东：巴菲特先生、阿贝尔先生、贾因先生，上午好。我叫 ST. Zheng，来自香港。五六年前，巴菲特先生和芒格先生在日本做了一笔非常出色的投资。最近，日本的CPI在3%以上，距离2%的目标很近。美联储、欧洲央行正在考虑降息，但日本央行似乎执意要加息。请问您认为，日本央行加息合理吗？日本央行加息，您还会继续投资日本股票吗？还是会将现有的投资获利了结？感谢您每年安排盛大的股东大会。最后，祝您永远健康，将来继续举办股东大会。

巴菲特：谢谢。你祝我健康，我也祝日本好运。制定怎样的经济政策，最好由日本人自己选择。

如你所说，大概六年前，我们在日本做了投资。六年前，我翻阅了一本股票手册，其中包含两三千家日本上市公司。现在我可没办法再翻这本手册了，里面的字太小了。六年前，翻阅的过程中，我发现了五家贸易公司，在日本，它们被称为综合商社。我发现，它们的股价低廉，无论怎么看，都太便宜了。于是，我花了一年时间买入这五家公司的股票。此后，我们与这五家商社进行了接触。随着与他们逐渐熟悉，格雷格和我对他们越来越有好感。

我们和这五家商社约定好了，伯克希尔买入的股票将限制在10%以内。很快，我们的持股就接近10%了。我们征求了他们的意见，看看能否提高我们的持股比例。目前还在商谈，估计他们会允许我们多买一些。等我不在了，伯克希尔将由格雷格管理。在这里，我可以代表格雷格承诺，未来五十年，我们不会卖出这五家公司的股票。

伯克希尔投资的公司在日本做了很多生意。问一下蒂姆·库克，你就知道了，在美国以外，日本是iPhone销量最高的一个国家之一。美国运通(American Express)在日本的业务量也很大。我们投资的可口可乐，在日本非常受欢迎。日本的文化与美国不同，日本消费者的习惯也和美国消费者不一样。在日本，可口可乐具有独特的分销体系，听装可乐卖得特别好。

五家商社对我们很优待。平时，他们主要与格雷格联系。一两年前，我去了日本一趟。格雷格见的大场面更多，主要是他在讲话。

格雷格：哪里。

巴菲特：确实是主要由格雷格和他们沟通。格雷格，你多久和他们交流一次？

格雷格：我们每年与这五家公司交流两三次。首先，这五家公司非常值得投资，如沃伦所说，在未来五十年，甚至更长时间，我们将持有这五家公司。另外，通过与这五家公司建立关系，我们希望双方今后能有更多合作的机会。希望今后伯克希尔能与五家商社携手，在全球范围内做出大手笔的投资。五家商社拥有独特的视角，它们能看到我们看不到的机会。因此，我们希望培育长期合作关系。

沃伦：长期还不够，应该说超长期。五家商社是日本公司，它们有自己的风俗习惯，自己做生意的方式。各个国家的公司都有自己的特性。这五家商社做生意做得很成功，我们无意对它们做出任何改变。我们只是为它们加油、鼓掌。我虽然94岁了，加个油、鼓个掌，我还行的。（笑声、掌声）

在今后几十年里，伯克希尔不会卖出这五家公司的股票。我估计，这五家商社会发现合适的机会，因为它们的生意网非常广，几乎覆盖了全世界。也许它们中的某一家，发现了特别大的机会，自己做不了，伯克希尔或许能出把力。我相信，我们的合作将越来越深、越来越广。

伯克希尔现在的规模太大了。这正是我们所追求的。我们愿意看到一个无比强大的伯克希尔，而且希望它能更强大。在日本，这家五家商社已经算大公司了。我们也只投出去了200亿美元。如果能投出去1000亿美元，那该多好。我想起了伯克希尔做过的几笔其它投资，我有同样的感觉，能多投出去一些，就更好了。伯克希尔的规模越大，提升业绩的难度越大。这个难题，没有特别好的解决办法。

查理经常和我讲，有点难题对我来说是好事。以前，我还不太明白。查理的话，必须仔细听、全面想，你才能明白他的意思。伯克希尔的规模太大，说是难题，也不算难题。日本的这五家商社，非常适合伯克希尔投资。格雷格，你有什么要补充的吗？

格雷格：如您所说，这笔投资确实非常适合伯克希尔。我完全赞同您的说法。我相信，这是一笔合适的投资，双方也建立了良好的关系。我们将来一定有机会，可以展开更大规模的合作。

巴菲特：没错。有机会的话，五家商社愿意找我们，我们也乐意考虑。伯克希尔拥有强大的财力。双方之间的关系很融洽。诚然，他们的风俗习惯与我们不同。在日本可口可乐公司的所有产品中，最畅销的饮品叫乔雅咖啡(Georgia Coffee)。我不劝他们喝樱桃味的可口可乐，他们也不劝我喝乔雅咖啡。我们非常合得来。我希望伯克希尔有更多这样的合作伙伴。

那本小小的股票手册，也不能说小，其实很厚，有的页面上有两家公司，一共两三千页。翻开那本手册时，我没想到竟然能做成这笔投资。一页一页地翻，总会有意外收获。去年，我提到了一部纪录片《翻开每一页》(Turn Every Page)。我告诉大家，要做好投资，少不了翻过每一页的功夫。没几个人真去翻过每一页。那些真正翻过每一页的人，人家找到了什么，也不可能告诉你。不自己下点功夫，还是不行的。

好，贝琪，下一问题。

问题 3

贝琪：来自纽约的Advate Prasad问道：“就现金占总资产的比例而言，过去25年，伯克希尔的平均值为13%。现在，伯克希尔持有3000亿美元的现金和短期投资，占总资产的27%。3000亿美元约占美国短期国债市场的5%。伯克希尔当前的现金足以应付保险业务赔偿所需。您仍然积聚起如此之高的现金，是否因为股市估值过高，需要防范风险吗？还是有意强化伯克希尔的资产负债表，为格雷格留下充裕的施展空间，从而实现平稳接班？亦或是您看到了大机会即将出现？”

巴菲特：我可没那么高尚。有好的投资，我自己不做，留给格雷格？怎么可能呢？（笑声）

伯克希尔财力雄厚。不久前，我们差点做成了一笔100亿美元的投资。机会合适的话，我们可以投出去1000亿美元。真正合适的机会出现了，做决定很容易。只要我们觉得合适，我们能看懂，价格便宜，而且不用担心亏钱。做投资，要面对这样一个困难：好的投资机会什么时候出现，没有规律可循。做好了，长期收益率很高，但不可能每天都有好机会。一年按200个交易日算，在我80年的投资生涯中，一共有16,000个交易日。每个交易日，市场提供四个好机会，这四个机会的预期收益率一样，都非常高，哪有这么好的事？就像开一个地下赌场，每天的预期收益率非常稳，总能把赌资的40%赚到手里，投注的规模越大，赚的越多。我们做的投资，不是那么回事。

在我们的投资中，我们只能等待机会的到来。查理总是说，我太多动了。他说，我们的集中程度不够，一辈子做50笔投资，不如做5笔投资。

目前，我们持有3350亿美元的短期国债。我也想把这些资金投出去，有好机会，能投出去，现在只剩500亿美元，那才好呢。问题在于，机会不是我们想有就有的。在过去，伯克希尔有意保留现金，等待时机，赚到了很多钱。

对于被动投资者来说，完全可以选择一些比较简单的投资，一辈子长期持有。我们走主动投资这条路。我们长期不动，机会来了，才重拳出击，这样的话，伯克希尔的收益率能略微高一些。

伯克希尔每年大概产生400亿美元的自由现金。非得每年投出去500亿美元，直到现金只剩下500亿美元，投资不是这么做的。极度低估的机会可遇而不可求。虽然长期趋势向上，但没人知道明天、后天、下个星期、下个月，市场走势如何，公司业绩如何。我不知道、格雷格不知道、阿吉特也不知道。人们总盯着明天、后天、下星期、下个月，大谈特谈，谁都能发表两句高见，谁说的都没任何价值。在所有谈论眼前变化的人里，我没找到一个靠谱的。不如像我刚才说的，逐页翻阅股票手册。我现在视力不行了，翻不了了。一页一页翻过去，如同寻宝。找着找着，宝贝就会出现在你面前。不知道什么时候，大机会仍将出现。我不知道什么时候，也许一个星期之后，也许5年之后，肯定用不上50年，大量好机会将从天而降。到时候，我们的现金就派上用场了。

好机会明天就来，那多好。明天到来的可能性很小。五年之后，可能性就大了。等的时间越长，好机会到来的可能性越大。如同死亡，一个10岁的人，明天死去的概率很低。一个115岁的人，明天死去的概率非常高。如果这个115岁的人是男性，那死亡概率就更高了。世界长寿记录的保持者一直是女性。我曾经建议查理变性，说不定能活的更长。（笑声）作为一名男性，查理已经很长寿了。

请第2区提问。

问题4

股东：上午好，沃伦、格雷格、阿吉特。我叫Jackie Han，来自中国，目前在加拿大多伦多工作。今年是我第八次参加伯克希尔股东大会。很多人花了很多时间刷剧，我花了很多时间看您的视频。受典型的中国家庭的影响，我对房地产情有独钟。目前，您仍然在买股票，但是我们没有看到您投资房地产，请问这是为什么？如今，利率处于高位，全球不确定增加，您还相信在别人恐惧时贪婪吗？在今天的环境中，价值投资是否更难了？谢谢。

巴菲特：与投资股票相比，投资房地产太麻烦了，谈判经常拖很长时间，涉及很多利益相关方，关系错综复杂。一个房地产生意陷入困境，不是只和股东打交道，就能解决问题的。

也有房地产整体非常便宜的时候，可以买到大量便宜的房子。一般来说，出现这种情况，股票更便宜，买起来也更方便。查理做过很多地产生意。他喜欢投资房地产。特别是在晚年，查理做了不少房地产生意，主要是为了玩，因为他自己喜欢。

其实，你要是问查理，让他在21岁的时候选，一辈子投资股票，还是房地产，他肯定选股票。至少在美国，与房地产市场相比，股市中能找到更多好机会。

在房地产市场，你一次只能和一个卖家打交道。对方卖出的原因多种多样，可能是持有了很长时间，要变现了，可能是负债太高，要去杠杆了，也可能是因为所在区域人口流出，不看好了。无论卖出原因如何，对方和你做的是一笔大交易，他会非常慎重。

来到股市则不同了，你可以做几十亿美元、几百亿美元的生意，用不着知道交易对手是谁，交易的时间可能只需五分钟。成交了，就是成交了。成交之后就完事。房地产不行。与一个债台高筑的地产商做生意，你和他签了协议，那才算刚刚开始，后面的谈判还长着呢。投资房地产和投资股票不是一回事，做这两种投资的人截然不同。

2008年、2009年，有几个投资房地产的机会，看起来不错，我们做了。事后看，投入的时间太多，收益率还比较低，远远不如投资股票。做房地产交易，合同的每个条款都要字斟句酌。买卖股票，以20,000股伯克希尔股票为例，只要价格合适，我们5秒钟就能买下来，就完事了。生意场中，有些人道德品质有问题。我们不怕他们在股市交易中耍赖。在股市的交易机制下，一码是一码。只要买卖双方在价格上达成一致，100%成交。做房地产交易，即使签了协议，后面还得没完没了地谈。我94岁了，没那么多时间谈来谈去。

在房地产行业，出现过惨烈的破产。1960年代，地产大亨齐肯多夫(Zeckendorf) 雄心勃勃，他勾勒出一副宏伟的蓝图，在加州兴建世纪之城(Century City)。他曾经风光无限，最后却因为债台高筑而破产。做房地产生意的，很容易因为负债过高而崩盘。

房地产公司破产了，银行不愿意确认坏账，确认之后，处理起来也旷日持久。三年前，马斯克从银行贷款收购推特。直到最近，三年过去了，双方才重新确定这笔贷款的协议。显然，无论是银行，还是马斯克，双方都在拖延。打个电话，数十亿美元的交易就做完了，还是投资股票更好。投资股票多享福。我享福久了，要接着享。

贝琪，请继续。

问题5

贝琪：来自旧金山的Sam England向沃伦和阿吉特提问。随着人工智能的兴起，保险行业在评估风险、定价和转移风险方面，面临哪些挑战？在承保以及资本配置方面，伯克希尔以前遇到过类似的挑战吗？

沃伦：阿吉特的智商比我高100。他只出席上午的会议，请他先回答。

阿吉特：毫无疑问，人工智能将带来巨大变化。无论是评估风险、定价、转移风险，还是赔偿损失，在保险业的各个方面，都会发生变化。

尽管如此，在我看来，每次有新鲜的东西出现，为了赶时髦，人们总会大把大把地撒钱。我们从来不擅长争先。我们宁愿等待和观察一段时间，什么时候形势明朗了，我们能比较准确地判断出失败的风险多大、可能获利多少、可能损失多少，我们再出手。

现在，有些保险公司确实已经在尝试使用人工智能。我们还没什么大的动作，没有下决心大力投资人工智能。我们在观察和准备，什么时候时机成熟了，我们将坚决行动。

巴菲特：我补充一句，把十年后的人工智能技术给我，和我换阿吉特，我坚决不换。假如未来十年，给我1000亿美元做保险生意，让我在最先进的人工智能和阿吉特之间选择，我将毫不犹豫地选择阿吉特。（掌声）

真的，我没开玩笑。

请第3区提问。

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