“十日危情”：后关税时代，如何计算中国海油的内在价值？

12天前，美国发动关税大战，布伦特原油小跌-1.50%。11天前，关税大战进一步升级，布伦特原油大跌-6.86%。也就是说，最近10天的布伦特油价，才代表了后关税时代中国海油的盈利能力！

“课代表”跑了：如何预估中国海油的ROE？

小道消息，一直吹票中国海油的几位“课代表”，已经被近期的大跌吓跑了。有鉴于此，笔者在这里斗胆预测一下，算一算中国海油的ROE！

根据中国海油2024年财报显示，布伦特原油全年均价79.9美元，桶油成本28.52美元。简单计算可得，桶油利润51.38美元，年报显示对应的ROE则为19.36%。

在股票软件里，可以设置一个10日均线。就会发现，最近10日的布伦特原油均价，约为64.93美元。

如果中国海油的桶油成本仍旧是28.52美元。那么，简单计算可得，64.93美元的布伦特油价，所对应的桶油利润会降至36.41美元，对应的ROE则会降至13.72%。

由此可见，关税大战确实影响了中国海油的盈利能力。因为布伦特原油去年的均价是79.9美元，近10日的均价则降低为64.93美元。

接下来要说的是，这种预估ROE的方法靠谱吗？理论上来说，并不靠谱。因为既没有考虑汇率、成本、税率的变动，更没有考虑中国海油的产量增加。毕竟中国海油是一只“成长周期股”，所以这种预测大概率会低于真实业绩，但却是一种比较保守的“底线思维”！

“半衰退”周期下：如何估值中国海洋石油？

为了学习巴菲特，笔者发明了一个叫作“市赚率”的估值参数。其公式为：市赚率=市盈率/净资产收益率（PR=PE/ROE）。考虑到ROE是个百分数，所以市赚率的真实公式其实是：PR=PE/ROE/100。当市赚率等于1PR为合理估值，大于1PR和小于1PR则为高估和低估。上世纪80年代，巴菲特两次建仓可口可乐。1988年，买入市盈率为14.7PE，ROE为31%，市赚率为0.474PR。1989年，买入市盈率为15PE，ROE为46%，市赚率为0.326PR。两年平均下来，刚好就是0.4PR。非常巧合的是，从那时起，用“40美分买入1美元”就成了巴菲特的口头禅。巴菲特4折5折6折买股，笔者也照猫画虎4折5折6折买股。

考虑到PE=PB/ROE这个数学关系，所以市赚率还可推导出第二公式：PR=PB/ROE/ROE/100。在投资周期股时，可以把PB值和预估ROE代入到第二公式，从而计算出周期股的内在价值。回想当年，巴菲特在0.38PR买入了中国石油H股，并在0.8PR以上越涨越卖并彻底清仓！

值得注意的是，巴菲特在2007年清仓中国石油H股时，中国石油的A股并未上市。如果上市了该怎么办？很简单！那就是跟随巴菲特的脚步，一并卖出A股即可。如此一来，市赚率体系里就又多了一条规则：AH股都有的上市公司，以H股作为标杆。H股高估之后，一并卖出同一公司的A股即可！

除非遇到大牛市，否则一个行业的股票不可能全都涨到高估。考虑到同一行业经常齐涨齐跌，所以还需找出一个行业标杆。行业标杆高估之后，一并卖出同行业的其它股票。石油股我选中国海油H作为行业标杆，煤炭股我选中国神华H作为标杆。

本周收盘，中国海油H股的市净率为1.01PB，市赚率=PB/ROE/ROE/100=1.01/13.72%/13.72%/100=0.537PR。距离0.8PR的卖出阈值，大约还有50%的上涨空间！

07年的中石油 PK 25年的中海油：卖出阈值需商榷！

回顾2007年，巴菲特卖出中国石油H股时，该公司的股利支付率是45%，巴菲特选择了在0.8PR以上越涨越卖。非常巧合的是，中国石油H股在纳入港股通之后，股息税刚好就是20%。巴菲特打8折卖出中国石油H股的阈值，竟然与港股通的股息率相吻合！

再看2025年的中国海油H股，该公司的股利支付率同样是45%。不过令人遗憾的是，因为中国海油红筹股的身份。所以纳入港股通之后，股息税高达28%。此种情况下，如果卖出阈值仍然要与股息税相吻合，那么中国海油H股的卖出阈值就要从0.8PR降到0.72PR！

本周收盘，中国海油H股的市赚率约为0.537PR。距离0.72PR的卖出阈值，大约还有34%的上涨空间！

最后要说的是，研究学习石油股的生产技术，其实只是选修课。尤其是像中国海油这种具备了我国95%海域开发垄断地位的企业，甚至就连储量都不用仔细研究，只需关注国际油价、桶油成本、分红比例这三大要素即可。就像巴菲特说的那样：投资喜诗糖果并不需要学会如何制作糖果，只需知道什么糖果“好吃”即可！

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$中国海洋石油(00883)$ $中国海油(SH600938)$ $中国神华(01088)$

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