王增武：以非线性数学期望破解低利率下的不确定性溢价

21世纪经济报道记者 吴霜

11 月 22 日，为凝聚行业智慧、探寻发展新路径，由南方财经全媒体集团指导、21 世纪经济报道主办的 “第二十届 21 世纪金融年会” 在北京盛大召开。在下午的“财富管理的低利率之问”分论坛上，国家金融与发展实验室财富管理研究中心主任王增武以《应对低利率的不确定性溢价之策——非线性数学期望视角》为主题发表演讲，从理论工具创新与实践应用结合的角度，为低利率环境下的财富管理与资产配置提供了全新思考维度。

王增武直言，当前经济金融运行逻辑已从线性转向非线性，2008 年全球金融危机引发的 “伊丽莎白女王之问”——“为何学界未能预判如此重大的危机”，其核心答案便与非线性特征下的不确定性刻画相关。

他指出，随着经济进入高质量增长阶段，市场主体的投资、消费、出口意愿趋于谨慎，根源在于经济金融环境中的不确定性显著增大，传统基于确定性或可量化风险的决策框架已难以适配 “看不见未来” 的市场现状。

“投资的核心是在不确定性中寻找确定性溢价，而非线性数学期望正是刻画这种不确定性的关键理论工具。” 王增武解释道，传统投资决策中追求的 “风险溢价”，仅能覆盖可量化的风险部分，而当前市场更多面临的是 “模糊性”—— 即已知资产涨跌两种可能，但无法精确判断其发生概率，如涨势概率在 60%-70% 区间却难以确定具体数值，这种模糊性正是不确定性的核心构成，也是非线性数学期望的主要刻画对象。

他进一步溯源理论根基，提及凯恩斯 1921 年《概率论》中对不确定性的逻辑概率解释，以及芝加哥学派创始人富兰克林・奈特的观点。“勇于拥抱不确定性的市场参与者才能获得超额收益”。王增武强调，在低利率环境下，投资者若能正确认知并合理运用工具应对这种不确定性，就能将其转化为超额收益的来源，这正是非线性数学期望视角的核心价值。

为让理论更易理解，王增武通过数学表达式对比了不同场景下的收益逻辑：定期存款与连续复利对应的是时间价值与绝对收益，传统风险资产投资叠加了风险溢价，而在非线性框架下，资产收益还应包含 “均值不确定性溢价” 与 “方差不确定性溢价”。

他指出，当前财富管理的核心优化方向，在于通过有效分类资产，识别不同资产的不确定性类型，将其纳入投资组合以捕捉额外溢价。

在实践应用层面，王增武提出低利率环境下的三大应对路径：一是拓展服务边界，覆盖客户全生命周期需求，强化个性化服务、数智化赋能、集团化资产配置与精细化风控；

二是拓展资产边界，除传统权益、黄金外，积极纳入 Reits、ABS、利率互换、可转债、绿色科创资产、跨境资产、数字人民币资产及数据资产等创新品类，其中数据资产作为 AI 时代继土地、劳动、技术后的新型生产要素，未来必将成为资产组合的重要组成部分；

三是拓展策略边界，运用投资组合优化、杠杆操作、套期保值、套利套息、红利策略、波动性管理等多元工具提升收益空间。

尤为值得关注的是，王增武特别强调了 “精细化风控” 与 “波动性管理” 的重要性。他认为，历次股债市场大幅波动中，多数机构未能前瞻性预判风险，本质是对非线性环境下风险的度量、识别与刻画不足，而非线性数学期望恰好能填补这一空白。

“波动性本身并非确定不变，连续交易中的波动性不确定性，正是均值不确定性溢价与波动不确定性溢价的重要来源。” 他表示，若能通过工具创新将这种不确定性转化为正向收益，就能有效应对低利率带来的收益压力。

最后，王增武总结道，非线性数学期望为低利率环境下的资产价格刻画、风险度量提供了全新的数理基础。在人工智能时代，机器学习等工具已成为普及化的分析手段，投资者可借助这些工具，将经济金融环境中的 “不确定性” 逐步降维为 “模糊性”“风险”，最终找到可把握的 “确定性”，实现财富的保值增值与有效传承。

“这并非要求所有从业者精通专业理论，而是希望在策略制定中纳入非线性视角，让资产刻画更贴合市场本质。” 他补充道。