曙光化工IPO：业绩依赖中石化，左手分红买理财右手募资补流

近日，70年老牌化工企业安徽曙光化工集团股份有限公司(以下简称“曙光化工”)正在谋求上市，其计划募集15亿元用于两个化工项目、研发中心及补充流动资金等，目前，该IPO申请已获上交所受理。

证券之星注意到，曙光化工主营业务为丁辛醇、氰化物和煤制氢三大业务板块，其中前两者占营收之比超过70%，市场份额在国内分别排名第二和第四。但在走入资本市场的路上，公司却面临诸多棘手问题。一方面，其利润受原材料价格波动影响极大，归属净利润和毛利率波动比例较大；另一方面，公司关联交易占比过高，销售与采购皆对关联方中石化集团依赖严重。更让人咋舌的是，公司一边大手笔分红，近9亿资金购买理财，一边又募资补流，其IPO合理性饱受质疑。

利润受原材料价格波动影响较大

公开资料显示，曙光化工前身是成立于1968年的安庆市曙光化工厂，其业务最早可追溯至1956年成立的安庆市纽扣厂。曙光化工经过产权多元化改革、股改等，已成长为一家大型综合化工企业。目前，曙光化工已形成氰化物、丁辛醇、煤制氢三大成熟业务板块，正在全力推进BDO业务板块的建设进程。

2021—2023年及2024年上半年(以下称报告期)，公司营收分别为37.8亿元、36.58亿元、35.47亿元和15.03亿元；归母净利润分别为3.05亿元、1.6亿元、1.92亿元和0.67亿元。

可以看到，曙光化工2021年至2023年的营收在逐渐下滑，期间归母净利润的波动较大。特别是2022年，归母净利润对比上年同期近乎砍半。

曙光化工表示，2022年归母净利润同比大幅下滑，主要是受丁辛醇产品价格、毛利率波动等影响。招股书显示，2022年曙光化工丁辛醇产品线下的三大产品辛醇、正丁醇和异丁醇单价同比降幅分别为26.65%、31.65%和29.79%；导致公司2022年归母净利润大幅下滑。

招股书显示，截至2024年上半年，丁辛醇产品线单价有所提升，2024年上半年为9675.41元/吨，根据中国报告大厅网的数据，2025年2月，辛醇的价格在7600-9000元/吨。可见，如果丁辛醇产品线的原料价格波动，公司业绩将再次受到影响。

报告期内，公司的综合毛利率分别为35%、17%、23%、22%，整体波动较大。

关联交易占比过高

证券之星注意到，近几年，曙光化工的大客户“依赖症”比较明显。

报告期内，曙光化工对前五大客户的销售收入分别为29.17亿元、25.89亿元、24.56亿元及10.49亿元，占公司营业收入的比例分别为77.15%、70.79%、69.25%及69.79%。其中，公司对第一大客户中石化集团的销售收入分别为27.52亿元、23.64亿元、21.53亿元和8.23亿元，占总营收之比为72.81%、64.62%、60.69%及54.78%。也就是说，公司平均六成的业绩都来自中石化集团一家。

值得一提的是，中石化集团还是公司主要的控股子公司安庆曙光的大股东，其和皖投工业各持股24.5%，公司持股51%。因此，招股书中提到，公司主要客户中石化集团、安庆化投均为关联方，重大关联销售金额分别为27.84亿元、24.52亿元、22.9亿元和9.19亿元，占总营收的比例分别为73.64%、67.04%、64.56%和61.12%。

此外，曙光化工不仅销售过半依赖关联方，采购也有大量来自关联方。

报告期内，曙光化工向前五大供应商的采购额合计分别为18.61亿元、23.01亿元、20.11亿元及8.2亿元，占当期采购总额(包括生产活动直接耗用的生产物资，包括能源、原材料、气体，不包括长期资产采购、费用类采购或贸易采购)的比例分别为90.84%、89.67%、89.14%及86.46%。其中，曙光化工重大关联采购金额分别为11.63亿元、11.57亿元、8.47亿元和3.72亿元，主要来自中石化集团下属单位及华塑股份、盈德曙光等。占当期采购总额比重分别为56.78%、45.09%、37.55%及39.19%。

曙光化工表示，自90年代起公司便与中石化合作，由此导致关联交易占比较大且客户集中度较高。不难猜测，曙光化工与中石化的关联交易可能会被IPO问询重点关注。

一边大额分红一边募资补流

招股书显示，此次冲击上市，曙光化工拟募集资金15亿元，其中3.5亿元拟用于补充流动资金。但证券之星注意到，在大手笔募资补流的背后，公司却接连分红，特别是在2023年，公司将七成利润分掉。

招股书显示，2021—2023年，曙光化工的分红金额分别约4000万元、5000万元、1.37亿元，占当期归属净利润比例分别约为13.11%、31.35%、71.36%。其三年累计分红金额2.27亿元，占利润总额的35%。

据了解，近年来，上市前突击“清仓式”分红等情形，已被纳入发行上市负面清单。“国九条”明确标准，即报告期三年累计分红金额占同期净利润比例超过80%；或者报告期三年累计分红金额占同期净利润比例超过50%且累计分红金额超过3亿元，同时募集资金中补充流动资金和偿还银行贷款金额合计比例高于20%的，将不允许其发行上市。

从上述要求看，曙光化工虽未触及标准，但在红线边缘徘徊。

另一方面，曙光化工募资“补流”的合理性似乎也不足。2022年，曙光化工的货币资金高达21亿元。2023年，曙光化工的货币资金也有近15亿元。但截至2024年上半年末，曙光化工的货币资金降至6.58亿元。短短半年减少近10亿元，从这点看，公司似乎有合理的理由谋求补流。

但实际上，公司将账面近9亿元的资金去进行理财交易。数据显示，2021年，曙光化工的交易性金融资产超过7亿元；2022年近4亿元；2024年上半年则超过9亿元。这种情况下，曙光化工仍募资3.5亿元进行“补流”的合理性着实让人存疑。

值得注意的是，目前，余永发为集团名誉董事长，直接持有19.56%的股份，并通过一致行动协议控制79.16%的表决权。然而，随着IPO的推进，余永发持股比例将存在一定程度的下降，公司股权结构将进一步分散，存在因余永发持股比例过低而失去曙光化工控制权的风险。(本文首发证券之星，作者｜于莹)