鹏飞绿能2026年半年报解读：营收降24.73%、毛利率续升，氢能扭亏与制氢项目零投入并存

以下分析以深圳鹏飞绿能能源发展股份有限公司（原赫美集团，002356）2026年半年度报告"管理层讨论与分析"为基准，对照该公司2025年年度报告及2025年半年度报告中的同类章节，从战略、业务、执行、财务与风险五个层面展开纵向比较。

一、战略主题演变：从"双轨"到"能源主业"，更名完成符号切换

管理层对行业环境的定性同步趋紧。2025年年报描述能源行业为"天然气消费整体进入平台期，竞争重点从规模扩张转向精细化运营、成本控制与存量客户服务"，氢能"示范与推广进入加速期"；2026年半年报则将行业概括为"价格高位震荡、竞争持续加剧、能源多元迭代"，并明确指出"短期经营核心压力集中于气源成本波动、短途需求替代"。商贸零售侧，2025年年报引用的社消总额增速为+3.7%，2026年半年报引用的全国社会消费品零售总额增速降至+1.3%，同期限额以上单位品牌专卖店零售额下降8.7%。从"双轨并进"到"能源主业、商业提质"，公司2026年上半年的更名与报告措辞，将2024年以来能源化的战略重心在名义与业务结构上同时固化。

二、业务结构变化：LNG缩量、氢能与共享单车放量、商业板块收缩提质

分产品看，液化天然气收入1.59亿元，同比-27.65%，是收入下滑的主要来源；公司将其归因于物流需求下降与门店减少。行业数据显示，2026年上半年LNG出厂均价达5,010元/吨，1-2月低位、3-4月大幅冲高、5-6月高位震荡，上游气源成本抬升而终端价格传导偏弱；LNG重卡终端上险量3月冲高至3.2万辆后，5月、6月回落至1.39万辆、1.18万辆，同期全国新能源重卡累计销量同比+77%，短途运力替代提速，单一LNG站点经营压力上升。收入端承压的同时，盈利端呈现相反走势：能源销售及加注毛利率由2025年上半年的7.21%、全年的8.64%进一步升至9.73%（同比+2.52个百分点），LNG毛利率升至8.53%（+2.19个百分点）。

增长引擎出现结构性切换的迹象：氢气收入1,951.51万元，同比+6.21%，占营业收入比重由5.79%升至8.17%，主要依托北姚LNG+氢气综合能源站运营；共享单车收入797.10万元，同比+635.52%，投放范围扩至河南、内蒙古、云南的锂电单车及山西孝义氢能共享电单车。两者体量尚小，合计占营业收入约11.51%，尚不足以对冲LNG的量缩。

商业板块延续收缩：门店由2025年末的28家降至25家（对比2025年6月末的33家），南方专营店净减2家、北方专营店净减1家，奥莱门店保持6家；门店销售合计3,375.83万元，同比-29.07%，但商业毛利率升至36.71%（+5.13个百分点）、服饰毛利率升至40.58%（+3.32个百分点），服饰之外新增日用百货收入989.99万元（+25.18%），上年同期尚有710.99万元收入的黄金首饰业务本期归零（同比-100.00%）。

三、关键措施执行情况：扩网期后落地、制氢零投入、线上计划与执行背离

2025年年报披露的2026年度经营计划，与2026年半年报披露的执行结果存在明显落差与分化：

其中"风光电制氢项目当期零投入"与年报"推进项目建设"的表述构成最显著的执行落差：两大绿氢项目自2024年启动前期筹备至今，累计投入3,771.08万元，项目进度分别停留在0.57%与1.11%，主体工程尚未开工，无法形成短期业绩贡献。这一状态与公司同步提出的"分阶段投入资金、优化投产节奏"的风险应对口径一致，但结合氢能收入当期仍保持正增长（+6.21%）来看，公司在"以成熟天然气业务反哺氢能布局"的节奏安排上明显偏向后者。

四、核心能力建设：竞争壁垒表述稳定，能源运营主体实现单期扭亏

公司核心竞争力论述在2025年年报与2026年半年报之间保持高度一致。能源板块仍按"气源保障、精准匹配区域刚需、运营管理、政策区位"四要素展开，其中气源保障依托山西焦化产业集群的焦炉煤气副产资源，将低成本工业副产气转化为上游资源壁垒；商业板块仍强调线下线上全渠道、品牌集群与超过20年运营经验的团队。两期文本几乎逐字相同，反映管理层认为核心竞争力的结构未发生变化。

能力建设的结果指标出现积极信号：核心运营主体山西鹏飞氢美2025年全年净利润为-273.95万元，2026年上半年实现净利润280.50万元，单期扭亏为盈；公司半年报同时披露"递延所得税资产减少，系能源板块累计亏损收窄"，所得税费用312.48万元、同比+7,247.52%，管理层将其归因于能源板块盈利增长。两家报告未列示研发投入数据，公司的能力构建主要体现为运营扩张（站点收购、单车投放）而非技术研发支出。

供应链层面的关联方依赖维持高位：2025年年报显示前五大供应商采购额占年度采购总额72.30%，其中关联方采购占55.02%（第一大供应商盛世富源占55.02%）；2026年上半年日常关联交易实际发生额21,718.64万元（含税），未超出72,870.80万元的预计上限。工业副产气源的关联供应是毛利率连续上行的成本基础，同时也使能源板块的盈利与关联方气源价格安排保持高度绑定。

五、财务表现与经营质量：归母亏损扩大与扣非减亏并存

两组数据需要并列观察。其一，2025年全年的账面扭亏高度依赖一次性损益：非经常性损益合计8,559.55万元，其中处置东方科技园房产收益7,127.98万元、债务重组收益1,033.71万元；分季度看，归母净利润仅第三季度为正（6,174.91万元），其余季度均为亏损。2026年上半年非经常性损益降至399.49万元（主要为政府补助888.37万元），表观亏损扩大42.62%实质上是2025年同期高基数与本期一次性收益缺位的叠加结果。其二，扣非净利润由-2,141.19万元收窄至-1,825.74万元（+14.73%），连续减亏，与能源板块毛利率上行、鹏飞氢美扭亏相互印证，说明经营性亏损在收窄。2026年第一季度归母净利润-750.05万元（亏损同比扩大33.17%），上半年合计-1,426.25万元，亏损集中于一季度。

现金流与资产结构方面：经营活动现金流净额935.23万元，同比-75.97%，管理层归因于营业收入下降；投资活动现金流净额-0.86亿元，由上年同期的+0.91亿元转为净流出，源于理财投资净流出（本期购买1.70亿元、出售0.90亿元）；期末货币资金2.03亿元，较上年末的3.10亿元下降，交易性金融资产由0.70亿元增至1.50亿元，公司以闲置资金扩大理财配置；应付票据由3,275.81万元降至427.66万元（票据到期承兑），应付账款由3,944.94万元降至2,236.74万元。销售费用与管理费用分别同比-22.52%与-4.56%，随收入规模同步收缩。

六、风险认知的演进：2025年定型的清单沿用至2026年上半年

三份报告的风险披露呈现清晰的演进与固化轨迹。2025年半年度报告的风险清单较为零散（气源价格波动、项目建设资金紧张、氢能商业化不及预期、区域市场结构性限制、经济与消费下行、市场竞争加剧、品牌代理经营风险共7项）；2025年年报将风险重构为"能源4项+商业3项"的结构化清单，新增单列"区域市场依赖风险"与"线上线下融合不及预期风险"；2026年半年报的风险清单与2025年年报逐字一致，未根据当期经营变化（如LNG价格高位震荡、新能源重卡替代提速、线上收入大幅收缩）增删或修订条目。

这一现象有两方面含义：其一，管理层在2025年年报阶段完成的风险识别（气源成本、氢能商业化节奏、绿氢项目资金占用、山西区域单一依赖，以及消费波动、竞争加剧、线上线下融合）在半年报中得到沿用，框架本身覆盖了公司主要经营敞口；其二，当期行业描述中新出现的风险信号，如"气源价差波动加剧""省内短途倒运线路新能源重卡渗透加快""高端正价渠道竞争加剧"，并未回流至风险清单，风险披露与行业判断之间存在脱节，清单的更新频率低于经营环境的变化频率。

综合结论

将2026年半年报置于2025年年报的延长线上，公司完成了从"赫美集团"到"鹏飞绿能"的名称切换，能源板块在收入占比（75.02%加共享单车3.34%）、盈利贡献（鹏飞氢美单期扭亏）与战略叙事三个层面均确立为主业。当期经营呈现"量缩价稳"特征：LNG重卡需求回落与气价高位震荡压低了能源收入，但气源成本管控推动LNG毛利率由6.34%（2025年上半年）连续升至7.77%（2025年全年）与8.53%（2026年上半年），氢气与共享单车构成可见的结构性增量，扣非亏损连续收窄，商业板块以门店收缩换取毛利率与库存改善。与此同时，两个矛盾点构成后续观察重点：一是2025年表观盈利由房产处置等一次性损益贡献，2026年上半年在非经常性收益归位后归母亏损扩大，盈利质量仍依赖经营性业务的持续修复；二是绿氢两大项目当期零投入与年报建设计划之间的落差，使"风光电制氢"这一能源转型纵深叙事的执行节奏明显慢于"综合能源站+氢能加注"的存量运营主线。公司对区域市场、气源与关联方的三重依赖，亦在风险清单与供应链数据中持续显性化。

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