海菲曼2026年半年报管理层讨论与分析：营收增21.78%、净利增4.88%，增长引擎切换至境内B端合作

一、战略主题演变：由“巩固高端、拓展大众”转向“品牌零售+B端输出”双线并进

2025年年报确立的战略主线为“自主品牌与全球化渠道双轮驱动”，产品策略为“巩固高端，拓展大众”，当年WiFi流媒体耳机与合作款耳机被定义为“业绩增长的新引擎”；2026年半年报在保留上述表述的基础上，进一步将叙事重心推向三个新方向：一是借联名合作向消费级市场扩张（与华硕ROG推出联名电竞耳机“ROG臻世”）；二是由终端整机向平台化能力延伸（自研HIFISTYLE音频传输协议落地，2026年5月推出首款搭载该协议的HM2000平板电脑，布局智能家居产品线）；三是关键材料自主化（纳米薄膜研发从样品测试推进至“有望在年底实现产业化制备”）。战略重心呈现从“卖产品”向“产品+技术输出+材料自产”叠加演进的迹象。

二、业务结构变化：增长引擎由境外品牌零售切换至境内B端合作订单

从收入构成看，产品端头戴式耳机仍为主力但占比下降，区域端境内收入增速显著快于境外，且管理层明确将境内高增长归因于为华硕提供喇叭订单（B端合作），而非自有品牌零售的自然增长。

按合并收入口径测算，境外收入占比由2025年度的约64.59%降至2026年上半年的约60.08%，仍高于公司在年报中设定的“外销收入占比稳定在60%以上”目标线，但已贴近下限。2025年境内增速（+11.27%）快于境外（+2.72%）的格局在2026年上半年被放大，其驱动因素由境内渠道体系建设切换为华硕喇叭订单放量——这意味着公司收入引擎中首次出现规模化的B端元器件/部件供给业务，与“自主品牌终端电声产品销售”的传统主业形态并存，属于结构性变化。

三、关键措施执行情况：2025年经营计划在上半年的验证

管理系统数字化升级在两年报文本中表述高度一致（全球销售渠道动态管理、库存精准控制、汇率风险监控），属于延续性工作，半年报未披露可量化的执行效果。

四、核心能力建设：研发费用率回落与能力半径扩张并存

研发投入金额方面，2025年度研发费用1,192.28万元，占营业收入4.98%（+6.74%）；2026年上半年研发费用521.68万元，占营业收入3.99%，同比-0.98%，研发强度出现摊薄。同期技术人员由期初22人增至期末28人，2026年1月完成14名核心员工认定，形成人员扩张与费用收缩并存的组合。

成果端，2025年度公司专利总量202项（其中发明专利86项），全年新增授权发明专利22项；2026年半年报未更新专利数据，但披露了WiFi流媒体音频、HIFISTYLE协议、HM2000平板电脑以及纳米薄膜产业化预期等研发节点。研发项目管线已从耳机延伸至平板电脑、汽车音响、家用音箱等品类（2025年报披露口径），叠加自研DAC芯片与协议层布局，公司正从高端耳机品牌商向“声学材料+芯片+协议+终端”的复合能力体演进，2026年半年报行业部分亦将纳米碳素振膜等新材料应用加速与公司自研DAC、纳米振膜技术布局相互印证。

五、财务表现与经营质量：收入加速、毛利率修复，但利润弹性与回报率走弱

收入增速由2025年全年的+5.59%提升至2026年上半年的+21.78%，毛利率同比回升1.26个百分点至68.06%，其中境内毛利率+3.42个百分点、境外毛利率+1.44个百分点，管理层归因于钕铁硼磁体、高性能柔性电路板等关键物料采购均价较峰值回落及国产替代率提升。扣非净利润增速（+13.84%）显著高于归母净利润增速（+4.88%），差额主要来自非经常性损益收窄：本期非经常性损益净额122.69万元，其中政府补助2,492,000.00元较上年同期明显减少（其他收益同比-46.67%），另向江苏师范大学教育发展基金会捐赠100万元计入营业外支出（营业外支出同比+9,177.00%）。

值得关注的是利润与收入的背离幅度：营业收入增长21.78%，而营业利润仅增长10.50%、归母净利润仅增长4.88%。主要扰动项为财务费用由上年同期的-371.58万元（净收益）转为527.14万元（净支出），同比+241.86%，管理层解释为外币汇率波动导致的汇兑损失增加——与2025年度“外币升值带来汇兑收益、财务费用为负”的情形形成镜像反转。现金流与营运质量方面，经营活动现金流量净额0.26亿元（+14.48%），应收账款期末余额较上年末下降8.64%，信用减值损失计提同比-94.35%，回款状况改善；但存货较上年末增加23.08%至6,610.15万元，增幅略高于收入增速，半年度报告未单独解释存货上升原因。

资产负债结构因上市发生明显重塑：2026年3月4日于北交所上市，发行1,052.70万股（发行价19.71元/股），募集资金净额1.90亿元，期末货币资金2.43亿元（占总资产48.83%），叠加利用闲置募集资金购买保本结构性存款6,500万元，现金类资产合计占比约六成；合并资产负债率降至10.12%，流动比率8.72，利息保障倍数383.09。资产扩张集中于产能端（在建工程+52.79%）与营运资金端（存货、应付账款同增），费用端体现为上市中介费用冲减资本公积、长期待摊费用中新增2年期财务顾问费205万元。公司同步公告半年度权益分派预案每10股派现2.04元（含税）。基本每股收益-11.11%与加权ROE下滑（15.29%至10.60%）系总股本扩张27.4%及净资产基数抬高所致，属于上市摊薄效应而非盈利恶化。另需提示，本半年度报告未经审计，而2025年年度报告经立信会计师事务所审计并出具标准无保留意见，且2025年年报对2024年度数据执行了前期会计差错更正（涉及存货跌价计提方法、申报费用归属等），数据可比性应结合上述口径判断。

六、风险认知演进：风险清单未变，但汇率与补助风险已显性化

2025年年报与2026年半年报列示的重大风险事项完全一致，均为九项（技术与产品升级迭代、毛利率下滑、品牌声誉受损、发烧级市场空间受限、线上平台经营、境外经营、外协加工依赖、募投项目利润下滑、汇率波动及外汇管制），两份报告均表述“本期重大风险未发生重大变化”，风险应对措施文本亦逐字相同，显示管理层风险认知框架保持稳定、未识别出新风险维度。

然而实际经营层面已出现两项风险的显性化：一是汇率风险，财务费用由上年同期净收益转为净支出527.14万元，其他综合收益余额因境外子公司外币报表折算差额同比变动-591.73%，汇率波动对公司损益表与资产负债表形成双重扰动，与年报中“外币升值带来汇兑收益”的有利环境发生反转；二是对非经常性收益的依赖减弱，政府补助退坡直接压低归母净利润增速（+4.88%低于扣非增速+13.84%）。此外，募集资金项目（先进声学元器件和整机产能提升、监听级纳米振膜及工业DAC芯片研发中心、全球品牌及运营总部建设）进入集中投入期，在建工程与固定资产折旧摊销将在效益释放前逐步形成费用压力，与半年报风险提示中“募投项目过渡期利润下滑风险”的描述相互对应。

综合结论

海菲曼2026年上半年的管理层讨论与2025年年报相比，呈现“战略叙事连续、增长结构突变”的特征。收入端实现+21.78%的加速增长并伴随毛利率修复至68.06%，但增长质量出现三重结构性变化：增长引擎由境外自有品牌零售切换为境内华硕喇叭订单（B端供给）；境外收入占比降至约60.08%的目标线附近；归母净利润增速（+4.88%）远低于收入与扣非利润增速，汇兑损益反转、政府补助退坡与一次性捐赠共同侵蚀利润弹性。与此同时，公司在WiFi流媒体协议落地（HM2000平板电脑）、纳米薄膜产业化预期、产能项目持续投入及上市后现金储备充足等维度显示技术平台化与扩产路径仍在推进。后续经营验证点集中在三处：华硕等B端合作订单的可持续性与毛利率贡献、薄膜产业化及自研协议/元器件对外变现的进度、募投产能爬坡与折旧对利润率的摊薄节奏；同时境外占比能否稳守60%以上目标线，将检验公司在境内B端放量与境外零售深化之间的平衡能力。

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