*ST天宜2026年中报管理层讨论分析：债务化解优先，聚焦轨交与航空航天，收缩光伏与汽车

*ST天宜（688033）《2026年半年度报告》第三节"管理层讨论与分析"围绕一条主线展开：公司在预重整框架下将"解决债务"列为首要任务，业务安排转入存量维持模式——重点推进轨道交通与航空航天板块，继续停产石英坩埚、对光伏碳碳与汽车碳陶业务采取保守经营策略。以2025年年度报告管理层讨论为对照，两份报告在战略基调、业务取舍、能力投入与风险认知上的变化，构成观察公司经营走向的核心线索。需要说明的是，公司证券简称于2025年由"天宜上佳"变更为"天宜新材"，2026年因2025年度财务报告被出具无法表示意见审计报告、内部控制被出具否定意见审计报告而被实施退市风险警示叠加其他风险警示，简称随之变更为"*ST天宜"。

一、战略主题演变：从"平台型拓展"到"重整条件下的存量维持"

2025年年报中，管理层对经营环境的定性是"受行业政策调整、市场需求收缩等因素的持续性影响""各业务承压"，战略表述仍保留"新材料产品创新及产业化应用平台型公司"的长期定位，并明确提出当年经营方针："重点推进轨道交通及航空航天主营业务，同时，降低其他业务板块的成本支出，加强成本控制"，以"稳定现金流较强的业务发展，努力保持市场占有率"。

2026年中报的经营基调发生明显切换。管理层在"经营情况的讨论与分析"及"核心竞争力分析"中数次强调：

• "资金短缺是公司当前阶段面临的最大也是最主要的矛盾，公司整体偿债能力严重受限"；
• "解决债务是公司目前的第一要务，公司重整是目前唯一能够全面解决公司债务的可行方案"；
• 现有业务"均按照年初计划进行中，重点稳步推进轨道交通和航空航天板块业务的发展"，石英坩埚业务"实施继续停产"，光伏碳碳和汽车板块"采取保守经营策略"。

对照可见，战略重心已从"四大业务板块并行扩张、以多元布局对冲单一行业周期"（2025年报表述），转向"以预重整/重整结果为前提的存量维持与结构性聚焦"。对光伏与汽车板块，管理层不再给出独立于重整进程的业务规划，而是明确"具体走向，公司将结合后续预重整/重整实施的最终情况、所处行业和市场形势……进行最终研判和决策来确定"，前瞻性表述的空间较2025年报明显收窄。

二、业务板块表现与策略：唯一增长板块熄火，收入全面收缩

2025年年报披露的分行业收入显示，航空航天是当年唯一正增长板块，光伏板块毛利率深度为负：

其中，树脂基碳纤维复合材料制品收入1.37亿元、同比+63.30%，是2025年增长的主要来源。2025年年报还披露，粉末冶金闸片销售量40.25万片（块、对），同比下降17.51%，但仍为"全行业供货数量最多的企业"。

进入2026年上半年，各板块普遍收缩：

• 轨道交通：管理层重申公司在高铁粉末冶金闸片细分领域的龙头地位，但"受国铁集采招标低价中标的采购政策影响，产品销售单价持续低迷"，叠加流动性风险导致"原材料采购受限，出货量下降，该板块主营业务收入出现一定规模收缩"。母公司分部（轨交业务主体）报告期收入约1.02亿元，按经营地分为东部7,323万元、中部811万元、西部2,024万元。
• 光伏新能源：管理层判断行业"产能仍在持续出清阶段，仍未见回暖的明显迹象"，叠加流动性约束，对石英坩埚业务"继续实施停产"，碳碳业务"努力维持……持续进行降本增效，但收效甚微，资金缺口大仍是该业务发展的障碍"。
• 汽车：尽管碳陶制动盘向中高端车型渗透提速，但公司"处于预重整阶段且已出现流动性风险……对碳陶制动盘业务采取保守经营策略……产线较多大型设备暂未实现生产，对公司整体业务贡献度尚未形成气候"，暂未实现规模化销售和生产。
• 航空航天：技术端有结构性进展（详见下文），但收入端"收入规模有所下降"。

从主要子公司经营数据（2026年中报口径，收入为报告期半年数，与2025年报全年数仅作量级对照）看：

数据表明，2025年的增长引擎航空航天业务在2026年上半年出现收入回落，曾经承载第二增长曲线预期的光伏、汽车板块收缩幅度更深，公司整体已无收入正增长的板块支撑。

三、关键措施执行：2026年度经营计划的落地与落差

2025年年报"经营计划"章节按板块提出了2026年度安排，2026年中报"报告期内公司主要经营情况"可视为对上述计划的执行回顾：

轨道交通——计划延续性最强- 2025年报计划：配合国铁集团开展时速400公里复兴号正线试验用闸片研制，抢抓CR450动车组配套机遇；推进CRH6A/6F、CR200J等认证考核；推进合成闸片/闸瓦新团标产品推广替代。- 2026中报进展：CRH6A型闸片在广州铁路局完成小批量试用并取得报告，CRH6F型、CRH1E（1）（2）型分别开展认证考核，CR220J型动力车闸片参与整车正线试验；时速400公里复兴号闸片"已通过国铁集团运用测试"；合成闸片已量产、合成闸瓦处于装车考核阶段；CRCC正式证书10张、小批量试用证书7张，覆盖41个时速160-350公里动车组车型。- 落差点：产品认证与考核按计划推进，但销售单价与出货量双双承压，板块收入仍收缩，管理层将其归因于集采低价中标与流动性导致的原材料采购受限。

航空航天——项目有落地、收入未兑现- 2025年报计划：推动在研产品定型与批量化生产，巩固无人机零部件、船用复合材料舱门等交付，拓展低空经济与商业航天。- 2026中报进展：承接某有人自转旋翼机整机结构机体研制与生产核心任务，完成首架机整机结构装配；船舶舱门项目通过多项试验考核、完成产品定型，具备小批量供货能力；星河动力多型号运载火箭复材结构完成研制并交付样件，进入性能测试验证阶段；瑞合科技成为中物院、中电科下属单位合格供应商，两条高精密微波电子装配生产线全面达产。- 落差点：交付与认证进展集中在项目端，收入规模仍同比下降，管理层未在报告中给出该板块的量化收入目标。

汽车与光伏——计划实质性让位于风险约束- 汽车：2025年报计划"确保某头部新能源车企两个量产车型定点项目及某军工项目的批量供货稳定推进"。2026中报显示公司已获得头部主机厂商部分车型定点和订单，但"产业化落地受到影响""暂未能实现规模化销售和生产"，明确对募投项目及该业务采取保守经营策略。- 光伏：2025年报计划围绕碳碳降本提寿、负极匣钵与磁材匣钵渗透展开。2026中报披露石英坩埚持续停产、碳碳出货量下滑，"收效甚微"，管理层将板块走向的决策权交予重整进程。

预重整推进- 2025年报披露：2025年11月7日北京一中院决定启动预重整，11月26日指定北京市海问律师事务所为临时管理人；2026年2月28日确定北京紫光通信科技集团与全讯汇聚网络科技联合体为正选产业投资人、泰州衡川新能源材料科技为备选产业投资人；2026年3月完成《重整投资协议》签署，4月正选产业投资人足额缴纳保证金。- 2026中报披露：公司仍处于预重整阶段，"共有27个报名主体（合计56家企业）提交意向投资人报名材料"，预重整能否成功、能否进入正式重整程序均存在不确定性。

四、研发投入与核心能力：投入收缩，专利与认证护城河以存量形式维持

两份报告均披露研发投入持续缩减：

管理层对研发投入下降的解释亦发生变化：2025年报归因于"光伏行业终端需求持续较弱，加之公司石英坩埚业务停产"；2026中报则直接表述为"受重整及资金流动性影响企业业务发展，公司整体研发投入放缓"，并在轨道交通板块技术描述中坦承"受公司流动性风险及预重整/重整的影响，公司在轨道交通业务领域的技术提升投入有所放缓"。

专利与资质方面，公司仍维持存量优势：2025年末累计获得授权专利444项（发明专利100项），2026年上半年新增授权12项（发明专利2项、实用新型10项），累计达到456项（发明专利102项）；2026年中报还披露公司获2025年度国家技术发明奖二等奖（高速列车用金属基复合摩擦材料设计和闸片制造技术）及2025年度制造业单项冠军企业认定（动车组粉末冶金闸片）。在研项目本期投入合计2,448.77万元，较2025年度的5,104.97万元明显回落。

管理层对核心竞争力的表述呈现"两分"特征：一方面强调轨交闸片认证覆盖（41个动车组车型、证书数量居行业头部）与航空航天客户体系（航天科工、航天科技、中航工业体系内多家单位）构成的结构性壁垒；另一方面确认流动性风险已直接侵蚀能力建设——碳陶制动盘产业化落地受阻、光伏业务技术与研发升级受限，公司以"资金短缺"重新定义当前阶段的竞争约束。

五、财务表现与经营质量：收入收缩加速，现金流依赖回款且资产受限加深

2026年中报主要财务数据延续2025年的下行轨迹，且收缩速度明显加快：

期间费用同步压缩：销售费用0.06亿元（-62.12%）、管理费用0.60亿元（-26.79%，主要系折旧减少）、研发费用0.22亿元（-47.80%）、财务费用0.30亿元（-7.16%）。管理层对亏损减亏的解释是"2025年受行业影响计提了大额存货跌价准备及长期资产减值准备"形成较低基数，叠加"本报告期内，公司持续进行降本及费用控制"。

将2025年全年数据纳入观察：2025年度营业收入6.83亿元（-10.48%），归母净利润-22.35亿元（2024年为-14.95亿元），其中计提存货跌价准备1.54亿元、长期资产及商誉减值准备12.81亿元，合计14.35亿元；经营活动现金流量净额1.85亿元（-35.80%）。分季度看，2025年四个季度营业收入分别为2.32亿元、1.90亿元、1.42亿元、1.19亿元，逐季下台阶的趋势延续至2026年一季度（1.16亿元，-49.93%）及上半年整体。

资产负债端值得关注的信号：

• 归母净资产由2025年末的14.11亿元降至2026年6月末的12.49亿元（-11.52%），总资产由39.26亿元降至36.96亿元（-5.86%）；
• 截至2026年6月末，公司货币资金账面余额8,424.39万元，在"主要资产受限情况"中全部列示为冻结或保证金受限；固定资产11.56亿元、无形资产1.33亿元、长期股权投资1.95亿元均处于抵押状态；
• 其他应付款增至4.32亿元（较上年末+33.14%），管理层说明主要系非关联方借款增加；长期借款降至0.47亿元（-48.16%），主要系重分类至一年内到期；
• 2026年上半年非经常性损益合计-903.03万元，其中除政府补助327.25万元、资产处置收益23.62万元外，"其他营业外收入和支出"为-1,242.38万元。

现金流层面，2026年上半年经营现金流净额0.63亿元，较上年同期的1.60亿元减少60.63%，管理层解释为"销售回款减少"；在货币资金整体受限、融资渠道受阻的背景下，经营现金流转正更多依赖存量订单回款，而非经营扩张的内生造血。

六、风险认知演进：从行业与经营风险叙事，转向合规与存续风险主导

对比两份报告的风险因素章节，管理层对风险结构的排序与定性出现明显位移：

风险认知的演进方向清晰：2025年年报将风险重心放在"行业周期与价格下行导致的业绩亏损"，而2026年中报已将监管调查、退市警示、重整失败、募集资金被责令整改等合规与存续类风险置于同等级别的提示框架内，重大风险提示章节的首项即为立案调查事项。管理层对光伏行业"未看到回暖趋势""已陷入经营困境"的判断较2025年报（"未有实质性好转"）更趋谨慎，对自身经营自主空间的表述也更收敛。

综合结论

*ST天宜管理层讨论与分析的叙事框架，在2026年半年报中完成了一次实质切换：经营策略从"平台型公司多板块布局下的降本与守份额"转为"以预重整/重整化解债务为前提的存量维持"，资源与叙述同步向轨道交通和航空航天两个板块集中，光伏碳碳、石英坩埚与汽车碳陶业务均退至"保守维持、视重整结果定夺"的位置。财务数据显示这一收缩仍在深化——营业收入同比-44.91%、归母净资产较年初再降11.52%、货币资金全部受限、经营现金流依赖回款且同比-60.63%；研发投入与研发人员同步缩减，但轨交CRCC认证覆盖、专利存量与航空航天客户体系仍构成结构性壁垒，轨交新产品认证考核亦按计划推进。风险层面，报告期内新增证监会立案调查事项，募集资金临时补流未按期归还已触发监管责令改正措施，管理层对业务前景的表述全面让位于对预重整进程的条件依赖。在公司进入正式重整及投资人方案落地之前，2026年中报所呈现的经营轨迹仍以存量业务维持与风险出清为主线，各业务板块的重估将取决于重整结果的最终形态。

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