星球石墨2026年中报解读：印度项目兑现助净利增168%，海外战略进入区域多点落地期

一、战略主题演变：从海外订单突破转向区域多点落地

2025年年度报告与2026年半年度报告的管理层讨论均沿用"国内稳基、海外拓新"的战略表述，但两期报告的战略重心有明显位移。

2025年报中，海外成果集中于印度100万吨绿色PVC项目的单点突破，管理层将其意义概括为三点：优化盈利结构并对冲国内价格竞争、以该项目为起点将经验复制至东南亚与中亚等化工产能转移区域、提升品牌国际影响力。2026年中报则将海外叙事推进至执行层：明确列出东南亚、南亚、中东、中亚、非洲五个重点区域，报告期内取得ISO、ASME系列国际资质以破除项目准入壁垒，参与印度孟买国际化工展、东南亚铝产业链论坛、俄罗斯氯碱行业国际会议等展会，并披露"已有部分海外业务落地，海外客户储备持续增加"。

国内市场的策略表述亦由2025年报的"持续稳固核心客户群体"细化为2026年中报的主动出击——依托行业技术年会、广交会等平台挖掘存量客户设备更新、技术改造及环保节能需求，报告期内新增客户覆盖氯碱、盐化工、煤化工、精细磷化工领域，合作主体涵盖区域化工龙头、央企外贸平台与大型民营化工集团。战略重心从"证明能出海"转向"体系化出海与国内新兴场景并进"。

二、业务结构变化：海外高毛利订单重塑利润来源，上游材料业务转盈

2025年年报披露的主营业务结构显示，海外业务已成为盈利质量的分水岭：

数据表明，2025年国内收入仅微增1.02%且毛利率下降7.69个百分点，同期国外地区收入增长53倍、毛利率达66.16%，海外订单是当年收入与利润双增的主引擎。2026年上半年这一逻辑被放大：营业收入43,752.47万元、同比增长40.96%，营业成本同比仅增长9.40%，收入增速显著高于成本增速；管理层将利润总额、归母净利润与扣非净利润的大幅增长（分别+167.86%、+168.18%、+235.94%）直接归因于"海外订单综合毛利率较高"。

产业链上游的盈利拐点是另一结构性变化。子公司内蒙古新材料（化工专用石墨材料产线）的经营轨迹如下：

2025年半年报曾将当期净利润下滑归因于"石墨材料及受托加工价格持续下行，同时部分产能利用率不足，导致子公司内蒙古新材料亏损"。至2026年上半年，该子公司实现净利润2,290.92万元，已远超2025年全年的5.29万元，上半年收入亦达2025年全年的六成。上游材料环节由亏损拖累转为利润贡献，"材料、设备、系统、服务"四位一体布局的协同效应在报表层面得到验证。同时，内蒙古新材料于2025年12月取得高新技术企业认定，2026年度企业所得税率由25%降至15%，对后续盈利亦有正向作用。

增长引擎的切换正在发生：2025年及以前依赖国内基本盘加单一印度大单；2026年上半年印度项目收入确认贡献主要增量，而东南亚20万吨/年烧碱及16.5万吨/年环氧项目、阿曼多晶硅配套氯化氢系统项目已在发货或部分发货阶段，构成后续收入的接力储备。

三、关键措施执行情况：上一年规划的落地对照

2025年年报经营讨论中提出的多项方向，在2026年半年度报告中均有对应进展：

印度项目合同总额29,990.73万元，2025年报披露时已履行14,961.44万元；2026年中报确认该项目截至2026年一季度已全部发货并确认收入，公司已收到合同90%的货款。上一年度"以海外定制项目对冲国内价格竞争"的规划，已转化为2026年上半年可验证的现金与利润结果。同时应注意到，中亚区域的项目落地在两期报告中尚无对应披露，海外扩张的覆盖面仍不均衡。

四、核心能力建设：专利与标准积累提速，研发重心转向装置化与系统化

截至报告期末的知识产权与标准积累延续增长：

标准数量半年内增加3项且全部为行业标准，反映公司在细分行业话语权的提升。研发人员数量由2025年末的90人（占总人数15.15%）增至2026年6月末的107人（占17.12%），较上年同期的94人亦有扩容；研发人员薪酬合计917.96万元，高于上年同期的798.39万元。2026年上半年研发投入合计2,193.73万元，同比+2.53%，占营业收入比例5.01%，较上年同期的6.89%下降1.88个百分点，主要受收入高增摊薄影响；作为参照，2025年全年研发投入占营收比例为5.66%。

研发方向出现从材料工艺向装备系统化迁移的迹象。2025年报在研项目以高导热石墨管、改性树脂、石墨浸碳工艺、CKM/EKM型石墨材料等材料与工艺改良为主；2026年中报列示的17个在研项目则集中于撬装式合成装置、一体式自动点火装置、模块式硫酸稀释装置、大型碳化硅换热设备、高效能石墨反应分离塔等装置级成果，目标多为"模块化预制装配、现场快速接驳投产"，与海外大型成套项目的交付模式相衔接；同时新增箱式炉用石墨箱板材料、电极板用石墨材料等研发，将应用场景延伸至新能源负极材料石墨化、燃料电池、氯碱电解等方向。报告期内在建工程较上年末增长162.67%，系研发中心项目建设所致，与管理层"打造国家级石墨应用研发中心"的规划一致。

五、财务表现与经营质量：盈利弹性释放，资产负债表同步重构

几点值得关注：

其一，利润增速高于收入增速、扣非增速高于净利增速的组合，表明盈利改善并非来自非经常性损益。2026年上半年非经常性损益净额588.49万元，低于2025年全年的1,732.29万元；扣非净利润占净利润比重提升，利润质量改善。上年同期净利润4,666.64万元处于相对低基数，放大了同比弹性。

其二，资产负债表完成一次结构性重构。因可转债触发有条件赎回条款、公司行使提前赎回权，2026年上半年"星球转债"转股26,630,781股，总股本由143,769,849股增至170,400,630股；应付债券由634,217,271.41元降至0，财务费用同比-57.78%，归属于上市公司股东的净资产较上年末增长38.68%至2,393,586,863.40元。债务性融资转为权益性资本，公司财务结构去杠杆化。

其三，营运资金风险敞口收窄。应收账款账面价值由2025年末的25,157.72万元降至2026年6月末的24,029.61万元；发出商品由19,276.34万元（占存货39.16%）降至17,441.73万元（占存货33.60%），与印度项目完成验收确认收入相吻合。

其四，资金面保持宽裕。经营活动现金流量净额13,544.50万元、同比+11.55%，延续2023年以来经营现金流逐年增长的趋势；印度项目90%货款已收回。期末交易性金融资产余额804,282,046.72元，为闲置资金理财所致，也对应投资活动现金流量净额同比-137.66%的变化。

其五，需留意的信号包括：销售费用同比+84.60%，管理层归因于佣金增加，与海外业务拓展节奏相关但值得跟踪其费效比；货币资金中1,029,150.00元因涉诉财产保全被冻结，为前期报告未出现的受限情形；2026年上半年列示债务重组损失3,576,208.18元（2025年全年为6,355,397.25元），经营活动伴随一定的司法与债务重组事项，具体影响有待后续披露。

六、风险认知演进：框架稳定，敞口描述随业绩改善而调整

2025年年报与2026年半年报的风险章节框架一致，均按核心竞争力风险、经营风险、财务风险、行业风险、宏观环境风险五个层次披露，多数条文文字延续。差异集中在两处：

第一，毛利率风险表述的当期定性被删除。2025年报在该风险下写明"报告期内公司整体毛利率有一定程度的下降……进而导致公司综合毛利率有所下降"；2026年中报仅保留前瞻性提示（中低端换热器领域竞争激烈、长期毛利率存在下降压力），不再描述当期已发生的下降，与管理层"海外订单综合毛利率较高"的当期归因保持一致。第二，财务风险的量化敞口更新：应收账款与发出商品的期末余额、发出商品占存货比例均较上年末下降，风险提示的基数随之收窄。

管理层对宏观环境的判断在两份报告中逐字延续——"全球经济处于深度调整周期，增速放缓、波动加剧，国内经济延续结构性复苏态势，下游行业资本开支节奏分化"——显示其对国内需求的判断保持审慎，并未因当期海外高增长而转向乐观。海外市场开拓及项目实施风险（当地政治局势、法律法规与管制、较长销售周期、客户信用等）持续单列为经营风险，与海外收入占比快速上升形成对照，提示利润的海外依赖度提升伴随同等的履约与回款不确定性。

综合结论

2026年上半年是星球石墨战略执行层面的兑现期：印度项目收入确认推动营业收入同比增长40.96%、归母净利润同比增长168.18%，成本增速（+9.40%）显著落后于收入增速，利润弹性由海外订单的高毛利率释放；上游材料子公司由亏转盈，验证了一体化布局的协同价值；可转债转股完成资本结构重构，净资产较上年末增长38.68%。对照2025年年报提出的战略方向，东南亚与中东项目已进入发货阶段，新兴应用场景合同落地，规划的执行度较高。同时，收入与利润的高增长仍高度依赖海外大项目交付节奏，国内地区2025年收入增速仅1.02%且毛利率下行，公司层面持续提示海外履约、发出商品验收与宏观需求分化等风险，后续增长持续性取决于海外区域新订单的转化效率以及国内新兴应用场景能否对冲传统领域的价格竞争。

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