*ST利源2026年半年报管理层讨论与分析：铝液放量驱动收入回升，同比减亏42.22%

一、经营基调与战略演变：从"减亏修复"走向"结构切换"

2025年年报的表述（面向2026年）：管理层将2025年定性为"在上年基础上实现减亏"的一年，亏损归因于"历史包袱较重、固定资产尚有闲置、摊销的固定费用很高"，以及出于谨慎性计提的跌价与减值。在此基础上，公司提出以"防风险、强管理、固根基、开新局"为总体经营原则，生成《LY·SPARK》"燎原·星火"计划，目标定位为"逐步发展成为铝制品行业的首选系统供应商"，并明确2026年"确定以汽车零部件为重点发展方向，调整产业布局，注入新的投资项目实现公司新的增长点"，争取"早日实现扭亏目标"。

2026年半年报的执行口径：半年度报告的行业判断延续"总量收缩、结构分化"的框架——援引国家统计局数据，2026年1-6月中国铝材累计产量3,230.3万吨，同比下降2.4%；铝合金累计产量919.5万吨，同比增长2.0%。管理层未在半年度报告中重复展开战略表述，业务与研发叙述延续"以客户为中心"、汽车轻量化、新能源汽车及储能客户拓展的主线。真正体现战略演变的并非文字，而是收入结构：传统铝型材销售持续收缩，2025年6月才起步的铝液直供业务快速放量，成为收入增长的第一驱动力。

二、业务结构变化：增长引擎切换至铝液直供

按分产品口径对比两个报告期：

• 铝液业务自2025年6月方才开始经营，2025年全年实现收入0.74亿元、占当年收入的32.94%；2026年上半年收入达0.46亿元，占收入比重升至40.00%，管理层将440.26%的同比增幅直接归因于上年同期仅有一个月的经营区间。
• 与之相对，传统铝型材产品（不含来料加工）在2025年全年收入同比-55.60%的基础上，2026年上半年继续同比-21.43%，来料加工收入亦同比-37.88%。收缩低毛利、长垫资的光伏与建材类项目（2025年年报概述中的表述）与铝液放量两条线索在数据上相互印证，增长引擎已发生实质切换。
• 需要指出的是，铝液业务尚处于"以量换收入"阶段：2026年上半年铝液收入0.46亿元、营业成本0.47亿元，毛利率-1.43%，仍未越过盈亏平衡线；公司境内业务整体毛利率-1.12%，较上年同期回升5.27个百分点，但绝对值仍为负。收入结构切换尚未带来盈利结构的转正。
• 铝液业务的经营主体吉林利源精制供应链有限公司（注册资本3,003.00万元）上半年营业收入4,679.69万元、净利润550.50万元，为报告期内少数盈利的合并主体，但该公司净资产为-30,403.76万元。

三、2025年报经营计划执行情况：多数推进、盈利目标未达成

值得关注的偏差在于研发投入：2025年报发展战略明确提出"加大研发投入"，但2025年全年研发投入1,014.32万元、同比-43.00%，2026年上半年研发投入367.01万元、同比再降-22.26%，与战略表述方向相悖。

四、核心能力建设：研发收缩与方向聚焦并存

• 投入与人员双降：2025年研发投入金额1,014.32万元（同比-43.00%），占营业收入比例4.54%（2024年为5.34%）；研发人员由92人降至53人，同比-42.39%，研发人员占比由19.17%降至14.97%。结构上本科研发人员由9人增至13人、硕士由1人降至0人、专科及以下由82人降至40人，呈现总量收缩、学历结构上移的特征。2026年上半年研发投入367.01万元，同比-22.26%，收缩仍在延续。
• 研发方向集中于汽车轻量化：2025年报披露的研发项目（高强度6系铝合金材料、A/B/C防撞梁、B/I/J门槛梁、D座椅滑轨、E挤压棒、F小纵梁、L/M电池托盘、KL高端工业支架、商用车侧防护板等）绝大多数已"成功开发"，其中L电池托盘项目已"批量交付"、M电池托盘项目处于"开发过程中"，另有出口德国的导风板总成类产品研发完成。项目投向与"以汽车零部件为重点发展方向"的产业布局一致。
• 硬件与技术叙述两期一致：两份报告对生产装备（熔铸线、德国西马克挤压线、五轴联动CNC、FSW/TIG/MIG精密焊接线等）及"国内领先"技术水平的核心竞争力描述基本相同，未见新增的专利或认证数据披露，护城河表述以既有产能与工艺积累为主。

五、财务表现与经营质量：亏损收窄与流动性消耗并存

2026年上半年主要指标（同比口径）

2025年全年主要指标（同比口径）

• 亏损收窄但盈利未现：归母净利润同比减亏42.22%，扣非口径减亏37.21%；但整体毛利率仍为负（境内口径-1.12%），主营尚未实现正向盈利。非经常性损益净额324.81万元中，计入当期损益的政府补助为368.16万元，扣非亏损3,658.84万元高于归母亏损，显示当期损益对补助存在一定依赖。
• 减值计提仍在继续：2026年上半年计提资产减值损失755.96万元，占利润总额比例为22.07%（2025年全年计提资产减值损失5,811.14万元，占利润总额32.42%）；期末存货0.50亿元，较期初0.35亿元增加，管理层说明为库存增加所致。固定资产占总资产比重升至56.89%，闲置与折旧压力在资产负债结构上仍清晰可见。
• 现金流"经营改善、总量收缩"：经营活动现金流量净额-0.56亿元，同比改善41.45%，管理层归因于销售收款增加；但受借款减少及偿还借款增加影响，筹资活动现金流量净额仅543.68万元，现金及现金等价物净减少5,308.00万元，期末货币资金降至1,060.99万元（占总资产1.12%，期初为5.20%）。
• 净资产持续消耗：期末归母净资产1.40亿元，较期初下降19.23%；加权平均净资产收益率-21.29%，较上年同期的-17.89%进一步走低——亏损收窄速度不及净资产基数收缩速度。2025年末未弥补亏损高达82.73亿元，超过股本总额的三分之一。

六、风险认知的演进：风险清单未变，风险敞口生变

• 清单维度无新增：2025年年报"未来发展的展望"中列示的五项风险——原材料价格波动、市场竞争加剧、应收账款、安环、宏观政策变化，与2026年半年报"公司面临的风险和应对措施"部分逐条对应、表述高度一致。管理层未识别出新的风险维度，亦未将退市风险警示、持续经营与流动性风险纳入该清单。
• 制度性约束落地：因2025年度利润总额、净利润、扣非净利润孰低为负且扣除后营业收入1.36亿元低于3亿元，公司股票在2025年年报披露后被实施退市风险警示，报告期内股票简称由"利源股份"变更为"*ST利源"。2026年上半年归母净利润仍为负，公司处于亏损状态下的风险警示存续期。
• 诉讼敞口仍在扩大路径上：2025年度审计报告带强调事项段，强调事项为证券虚假陈述责任纠纷——共收到1,410名投资者诉讼材料，累计诉请金额57,200.04万元。截至2026年4月28日，其中1,087件已有生效判决、判赔金额合计4,352.26万元（已确认其他应付款），249件撤诉，73件尚无生效判决、预计赔偿金额合计561.49万元（已确认预计负债）；北信瑞丰基金管理有限公司（后更名华银基金）一案二审发回重审，诉请金额由6,352.81万元调整至20,876.19万元，因最终赔偿金额暂无法合理预计而未计提预计负债。半年报诉讼披露更新至2026年8月27日：自然人投资者系列案件（1,409件）诉请金额合计36,323.85万元，公司已计提预计负债；法院在生效判决中明确赔偿金额应受《重整计划》债权受偿方案约束。与期末归母净资产1.40亿元相比，未决诉讼的潜在影响仍需持续跟踪。
• 营运资金高度依赖关联方：期末应付间接控股股东苏州百胜借款余额14,175万元（期初15,000万元），报告期内公司接受2,000万元无息借款并将2,000万元借款展期，报告期后（2026年7月）再度接受2,000万元无息财务资助。在货币资金降至1,060.99万元、外部筹资净额同比-93.70%的背景下，控股股东资金支持是营运资金正常运转的关键变量。

七、综合结论

*ST利源2026年半年报管理层讨论与分析呈现出一家处于风险警示状态的公司"以结构换时间"的修复路径：铝液直供业务以440.26%的同比增速将自身占比推升至40.00%，驱动营业收入同比增长18.16%、归母净利润同比减亏42.22%，费用端全面压降、应收账款大幅收缩，经营活动现金流同步改善——收入增长、亏损收窄与资产负债表的部分修复（应收压降）构成正向组合。但数据同时显示修复的边界：整体毛利率仍为-1.12%，主营尚未盈利；研发投入连续收缩与年报"加大研发投入"的战略表述相背离；货币资金降至1,060.99万元、筹资净额同比-93.70%，营运资金依赖关联方无息借款；净资产收益率随净资产基数收缩而恶化至-21.29%。管理层在两份报告中维持了高度一致的风险清单与战略表述，但决定公司能否走出风险警示状态的关键变量——铝液业务的毛利率能否转正、汽车零部件深加工业务能否形成可披露的收入接棒、以及持续未决的证券虚假陈述诉讼敞口——均未在本次半年报中得到确定性答案。

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