普蕊斯2026年中报：低毛利合同集中执行叠加人员储备前置，盈利与现金流短期承压

一、战略主题演变：从订单规模扩张转向"以价换质"与产能蓄力

2025年年报将当年定调为"中国创新药行业进入高质量发展新阶段"，公司动作围绕"积极拓展对外商务、动态调整市场策略以获取更多订单"，全年新签不含税合同金额11.32亿元，同比增长13.20%；进入2026年半年报，管理层对自身处境的表述转为"受前期生物医药行业结构性调整、周期性波动及临床研究外包行业竞争日趋激烈的叠加影响，公司短期面临较大经营压力与竞争挑战"，并称"进行了深刻的管理复盘"。

战略重心的迁移在订单策略上体现得最为直接。2026年上半年公司新签不含税合同金额4.50亿元，同比下降25.07%，管理层给出的原因是"业务人员产能较为紧张，对部分盈利指标不达标的订单进行了取舍"。同期行业端判断并未转弱——半年报援引国家医保局数据称2026年上半年中国创新药对外授权共81笔、交易总额约1,100亿美元，达2025年全年的80%，并表述"行业和客户需求复苏呈现较好的趋势，订单价格同比有所上涨"。

这形成了一组值得关注的组合：行业景气数据走强、订单价格上行，公司却主动收缩新签订单，将资源集中于存量项目执行与人员储备。战略关键词由此前的"拓展、增长"切换为"复盘、取舍、储备"，规模指标短期让位于订单结构与执行质量。

二、业务结构变化：主业高度单一，资本开支重心部分外移

公司收入结构在两年内几乎没有变化。2025年全年SMO业务收入841,687,583.49元，占总营收99.90%，当年新设CRO临床运营部、全年新签不含税合同金额仅1,398.97万元；2026年上半年收入端仍全部来自境内服务业，SMO业务收入371,239,093.23元，占总营收约99.70%。地理结构上，2025年年报显示境外收入已由2024年的921,999.03元降至0元，2026年上半年亦无境外收入，公司收入对境内创新药临床研究外包市场保持单一依赖。

增长引擎未发生切换的同时，公司资产负债表上出现了一个体量上升的非经营性资产。2025年公司通过竞拍以成交价25,047.33万元购入参股公司和立置业45%股权及相应债权，年报说明目的是获取其名下物业用于自用办公；2026年上半年公司再按持股比例向和立置业增资9,585万元，截至期末长期股权投资由171,509,207.54元增至266,464,905.42元，占总资产比例由11.11%升至17.42%，同期权益法核算的投资收益为-89.43万元，和立置业当期净利润-1,855,270.57元。2026年3月公司收到和立置业归还的借款本金8,936.17万元及利息136.69万元。该项投资以自用办公楼为标的、累计现金投入已超过3亿元级，其后续资金占用与主业协同效应值得持续跟踪。

三、关键措施执行情况：2026年经营计划的半程检验

2025年年报为2026年制定了四项经营计划：提供创新临床服务并高质量交付项目、探索AI在临床试验执行中的应用、整合平台资源强化重点疾病领域优势、推进组织管理创新并依托ERP系统降本增效。半年报的复盘显示，各项举措执行进度不一。

实质推进的领域：- 数智化：自主研发的"蕊星临床试验文本生成算法"于2026年1月通过国家互联网信息办公室深度合成服务算法备案，蕊星临床试验智能管理平台已集成问答机器人、智能患者招募、隐私信息脱敏、医学文档辅助生成、临床试验病程质控、e-TMF文件自动分类和质检等模块。- 疾病领域优势延续：ADC项目参与数量由2025年末的154个增至182个，CGT项目由95个增至106个，双抗项目由125个增至140个，多抗、小核酸、减重、核药等项目数量亦均有增加。- 组织与人才体系：员工总数由4,372人增至4,597人，管理层将增员明确解释为"在执行项目数量持续增加、一线业务人员产能紧张"背景下的储备性投入。

进度不及预期的领域：- 订单与收入端：2026年上半年新签合同金额同比下降25.07%，与2025年上半年同比增长40.12%、2025年全年增长13.20%形成方向反转；收入同比-4.55%，未延续2025年全年+4.82%的修复节奏。- 募投项目：大数据分析平台项目因场地购置受外部因素影响实施延期，达到预定可使用状态时间调整至2027年4月30日，截至期末投资进度53.72%；总部基地建设项目进度9.36%。- "降本增效"目标与当期费用走势背离：上半年营业成本同比增长12.12%，主要系业务部门职工薪酬、技术服务费及房租增加。

四、核心能力建设：项目储备与质量背书增厚，研发维持费用化投入

以2025年年报为基准，2026年上半年公司在"项目经验—质量记录—技术合规"链条上的能力积累仍在延续：

• 项目与产品转化：累计承接项目由超4,400个增至超4,700个；累计推动上市产品由230余个增至260余个，其中肿瘤新药由101个增至110个、肿瘤生物类似药或化学仿制药由18个增至20个。
• 监管核查记录：累计接受NMPA核查由329次增至408次、FDA视察由15次增至19次、EMA视察保持5次，均无重大发现。
• 覆盖能力：累计服务临床试验机构由960余家增至980余家，可覆盖机构超1,300家、覆盖200余个城市。
• 研发投入：2025年全年研发投入38,771,051.87元，占营业收入4.60%，连续三年资本化比例0.00%；2026年上半年研发投入18,834,698.07元，同比增长1.40%，延续全费用化口径，研发支出全部计入当期损益。

药智网口径下的细分领域参与占比在两年间经历了统计区间调整（2025年报采用2018年至2025年，2026年半年报采用2020年至2026年6月末），公司仍保持血液肿瘤新药、胸部肿瘤新药、糖尿病新药、传染疾病新药等领域的较高参与率。质量与技术维度的壁垒信号（监管核查无重大发现、AI算法完成国家备案）较上年有所强化，但2026年上半年未见新增专利披露。

五、财务表现与经营质量：收入成本剪刀差下的盈利与现金流承压

2026年上半年经营结果相较2025年全年出现明显回落。收入端下降4.55%，管理层归因于"前期签订的部分低毛利合同陆续进入执行阶段"；成本端因职工薪酬、技术服务费及房租上升而增长12.12%，收入与成本的剪刀差直接将SMO业务毛利率压至10.18%，同比下滑13.41个百分点。2025年全年该口径毛利率为25.86%、同比提升1.48个百分点。

利润结构显示，上半年归母净利润为正主要依赖非经常性损益：非经常性损益合计1,327.27万元，其中计入当期损益的政府补助1,220.07万元，扣非后净利润为-1,068.07万元。同期经营现金流净额-3,051.95万元，公司解释为购买商品、接受劳务支付的现金以及支付给职工及为职工支付的现金增加所致；投资活动现金流量净额-101,109,395.36元，由正转负，主因到期赎回的理财产品减少。期末货币资金331,395,221.61元，占总资产比例由上年末的30.27%降至21.66%。

应收与合同资产端延续扩张：期末应收账款180,111,866.24元（占总资产11.77%）、合同资产452,000,753.69元（占29.54%），两科目合计占比超过41%，收入确认仍以进度结算与信用账期资产为主要载体。公司此前在2025年年报中曾将"经营活动现金流量净额同比增长3,437.77%"作为回款改善的标志，2026年上半年该指标再度转负，经营质量出现反复。资产负债表整体仍保持稳定，总资产较上年末下降0.90%，归母净资产下降0.29%，存量合同金额19.84亿元为收入端提供缓冲。

值得关注的内部节奏差异是：2026年第一季度营业收入194,029,658.77元（+9.95%）、归母净利润12,024,191.32元（+61.80%）、扣非净利润10,142,567.06元（+110.15%），公司称一季度"询单金额、新签订单金额同比较快增长"；而上半年整体净利润仅259.19万元、新签订单同比下降25.07%，两个披露口径之间的落差表明第二季度经营表现出现明显收敛，产能紧张与订单取舍的影响集中体现在二季度。

六、风险认知演进：风险清单扩容，毛利率与人力成本风险由预警转为现实

公司半年报风险章节列示17条风险，较2025年年报的16条新增"所得税税收优惠政策变化的风险"：公司高新技术企业证书覆盖2023至2025年度、所得税减按15%计缴，2026年已提交复审材料且复审尚在进行中，若未通过复审或政策变化将对经营业绩产生不利影响。

其余风险条目的表述与上年基本一致，但有两处值得对照：其一，"毛利率下滑的风险"在2025年年报中属前瞻性提示，而2026年上半年SMO业务毛利率已实际下降13.41个百分点，该风险由潜在转为当期；其二，2025年年报的市场竞争风险中点名了"津石医药、杭州思默"等包含SMO业务的CRO企业，2026年半年报同类条款改为不点名表述，仅强调"竞争加剧会对公司的服务造成定价压力"。应对口径上，公司延续了"全面预算管理、成本分析与管控、提高员工工时利用率"的表述，与当期职工薪酬显著上升的现实形成张力。

综合结论

普蕊斯2026年上半年处于主动调整期：管理层以牺牲当期收入增速、毛利率与现金流为代价，换取订单结构的质量改善（取舍低盈利订单）和一线业务人员的产能储备，同时继续加码数智化平台建设。公司长期能力指标——在手存量合同19.84亿元、在执行项目2,740个、累计项目超4,700个、NMPA核查408次无重大发现、蕊星算法完成国家备案——均较2025年年报进一步增厚，行业需求端的复苏判断亦有政策与BD交易数据支撑；但当期盈利高度依赖政府补助，扣非净利润转负，人员扩张与低毛利合同执行的成本压力何时被高价新订单消化，将决定本轮调整的持续时间。后续需跟踪的验证变量包括：新签订单能否随产能利用率回升而恢复增长、毛利率能否随新执行合同价格上移而修复、大数据分析平台募投项目在延期后的落地进度，以及高新技术企业复审结果。

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