*ST福成2026年中报解读：营收+6.88%净利-48.87%反转2025年增势，双轮驱动现分化

一、战略主题演变：双轮驱动框架未变，产业链闭环叙事强化

2026年半年报与2025年年报在战略表述上保持连续：公司仍以"食品加工+殡葬服务"双轮驱动为业务模式，覆盖农业种植、畜牧养殖、食品加工及制造、餐饮服务、殡葬服务五大单元。差异在于侧重点：2025年年报明确提出"重点发展食品加工及制造（预制菜）和肉牛育种养殖业务"的发展战略，并将"建设新视野、精专业和强执行的经营团队"列为抓手；2026年半年报则将经营讨论重心置于"从田间到餐桌"的产业链闭环，突出6.8万亩租赁土地对饲料、面粉的内部供应协同，以及"保障食品安全、降低产业链成本和稳定供应"的三重功能。

对经营环境的定性同步调整。2025年年报描述牛肉市场为"价格低位、稳中略有上涨"；2026年半年报引述国家统计局数据：2026年1-6月全国牛肉产量339万吨，同比下降1.0%，进口牛肉147.7万吨，同比上涨18.4%，管理层判断活牛价格"整体呈先涨后跌、高位震荡"，并认为在能繁母牛基数下滑背景下，行业"年内难以快速释放增量出栏量"。餐饮端，管理层延续"存量优化阶段"判断，并明确将"AI点餐、智能后厨数字化渗透率提升"列为行业竞争新变量。

二、业务结构变化：畜牧业与生态农业放量，食品加工与餐饮收缩

按主营收入商品类型口径，上半年各板块表现分化明显：

数据表明，上半年营收增量主要来自畜牧业（+11,016.15万元）与生态农业（+4,052.23万元），同时被食品加工业（-9,323.68万元）和餐饮（-1,358.67万元）的收缩部分抵消。

畜牧业"量增价弱"。 上半年公司采购活牛8,905头、销售活牛10,900头，采购量已超过2025年全年水平（7,340头）；期末活牛存栏29,479头，较2025年末增加7.20%，其中母牛17,832头（+36.24%）、公牛8,289头（-31.09%）、小牛3,358头（+40.97%），呈现压减育肥公牛、扩充基础母牛群的产能结构切换。但该板块毛利率为-1.85%，放量的同时仍处毛亏状态，与进口牛肉2026年上半年同比上涨18.4%、国内牛价二季度后冲高回落的行业背景相互印证。

食品加工与餐饮同步收缩。 食品加工业收入同比下降25.86%、毛利率由11.43%降至6.56%，是盈利下滑的最大单一因素；该板块2025年年报中曾以乳制品（+57.13%）、速食品（+48.47%）实现全年+7.11%的增长，2026年上半年总量回落至2.67亿元。餐饮端，福成肥牛餐饮子公司上半年营收4,999.06万元、净利润151.74万元，同比分别下降21.32%、54.32%（2025年上半年为6,353.43万元、332.19万元），期末门店22家（14家火锅、8家烤肉），较2025年末减少1家，收入降幅与公司2025年年报披露的全年-18.24%相比进一步扩大。

殡葬为当期利润压舱石。 灵山宝塔陵园上半年营收7,006.17万元、净利润2,681.23万元，同比基本持平（2025年上半年为7,070.66万元、2,820.05万元），但板块毛利率由75.64%升至87.41%，同期营业成本由1,726.03万元降至882.23万元（-48.89%）。韶山天德福地陵园上半年营业收入为0，净利润-131.92万元（2025年全年为-540.99万元），非吸案执行仍在进行。

生态农业规模化兑现。 在2025年上半年仅88.89万元的低基数上放量至4,141.12万元，控股子公司兴荣农业上半年营收4,422.72万元、净利润528.46万元，对应6.8万亩租赁土地；而2025年全年生态农业收入为8,001.68万元，销售集中于下半年的季节性规律明显。

三、财务表现与经营质量：毛利率下行、现金流转负

上半年公司实现营业收入5.69亿元（+6.88%）、利润总额2,834.71万元（-36.89%）、归母净利润1,819.13万元（-48.87%）、扣非归母净利润1,279.83万元（-66.28%），较2025年同期（归母净利润3,558.09万元、扣非3,795.70万元）明显走弱，与2025年全年"营收+13.80%、净利润+10.14%"的增势形成反转。

盈利能力恶化的直接原因是成本增速（+15.51%）显著快于收入增速（+6.88%），主营毛利率由25.49%降至19.65%。费用端提供部分对冲：管理费用1,756.19万元（-23.64%）、财务费用211.59万元（-5.44%），但销售费用6,506.98万元（+8.88%）略快于营收增速，研发费用20.09万元（+52.72%）绝对规模有限。非经常性损益合计539.29万元，其中政府补助558.56万元、金融资产公允价值变动-107.42万元、营业外收支净额190.23万元。

经营现金流由2025年上半年的+3,677.83万元转为-2,379.69万元，管理层归因于销售回款同比增加6,480余万元、但采购商品、劳务及税费、辅料等现金支出增加11,709余万元。参考2025年分季度数据，公司经营现金流存在明显季节性（2025年二季度单季为-4,356.66万元、四季度单季为+14,213.60万元），但上半年净流出规模仍显著大于去年同期。

资产负债表方面，期末存货11.22亿元，较年初+8.35%，占总资产41.94%，与活牛存栏扩充及农作物库存周期相关；生产性生物资产1.06亿元（-15.92%）；货币资金2.03亿元（-14.84%）；应收账款7,345.14万元（+28.18%）；其他应收款4,292.64万元（+167.72%，公司说明主要系灵山宝塔陵园申请退回税款事项）；新增长期借款偿还使长期借款降至6,980.00万元（-30.06%）。

四、关键措施执行情况：内控整改有实质动作，渠道与研发推进有限

以2025年年报披露的五项经营计划为基准评估执行情况：

• 改善内部控制：执行最为具体。公司在中报中披露，针对2025年度无法表示意见审计报告及否定意见内控审计报告涉及事项，已要求内控审计部专项审计、修订相关制度、增加养殖产业信息化系统、对全体中高层员工集中宣贯。2026年5月20日股东会未通过续聘泓毅会计师事务所议案，公司称"在积极遴选审计机构"。但整改伴随反复：公司2026年3月20日收到河北证监局警示函（涉及2024年年报未完整披露关联方及关联交易、与实控人控制的10家合作社购销牛及转租土地合计1.07亿元关联交易未及时履行审议程序及披露），2026年7月28日再收行政监管措施决定书（2025年年报两处信息披露错误，涉和辉基金累计收款金额及股东总数更正），公司已对相关编制人员、复核责任人作内部处理。
• 推进精细成本管理：管理费用-23.64%体现压降成效，但综合毛利率下滑6个百分点，成本管控效果尚未传导至盈利端。
• 门店与业务优化：餐饮门店由23家减至22家，延续2025年"关闭亏损门店"路径（2025年上半年餐饮利润大幅增长即得益于上年同期关闭5家店产生的低基数）。
• 营销渠道与产品研发：2025年年报披露线上销售486.41万元、占营收0.42%，较2024年（1,353.85万元、1.33%）明显收缩；2026年半年报未再披露线上渠道数据。食品种类压缩至200余个、与中国农业大学产学研合作延续，但研发费用上半年仅20.09万元。

五、核心能力建设：既有优势表述延续，未见新增壁垒

品牌、区位、产业链三大核心竞争力表述在两年报告中高度一致："福成"中国驰名商标、京津冀冷链配送半径（北京市中心3小时覆盖4,000万人口）、"农业种植-肉牛养殖-食品加工-连锁餐饮"闭环，以及灵山宝塔陵园765亩、规划墓位约12.5万个的殡葬资产。新增投入主要体现在生产端信息化（养殖产业信息化系统）和门店数字化（AI点餐渗透的行业性描述），2025年年报显示研发人员仅4人、占员工总数0.22%，研发投入合计38.75万元、占营收0.03%，公司研发投入规模与"产品和服务研发为前端驱动"的战略定位之间存在落差。

六、风险认知的演进：退市风险入列，治理类风险权重上升

风险清单由2025年年报的8项变为2026年半年报的8项，关键变化是以"退市风险"取代"内部控制风险"：公司因2025年度被出具无法表示意见的审计报告和否定意见的内控审计报告，股票于2026年5月6日起被实施退市风险警示叠加其他风险警示；若2026年度触及财务类强制退市情形，公司股票将被终止上市。这一变化意味着内控风险已由"可能的风险"转化为既成事实并升级为退市触发条件，而2026年两次行政监管措施亦提示信息披露治理仍在修复进程中。

韶山公司相关或有风险继续沉淀：非吸案执行中，总公司为韶山公司代付的4,359,990.00元被韶山市人民法院冻结；韶山公司被司法冻结资金12,354.95元、被查封房屋车辆707.22万元；原股东曾攀峰、曾馨槿应付未付业绩补偿共计1.7亿元（含已仲裁裁定的2,799.47万元），公司判断"极大可能无法收回"；预计负债1,297.53万元与年初持平。行业政策层面，2025年年报重点提示的《殡葬管理条例》修订及"十五五"规划"建立健全基本殡葬服务制度"未在2026年半年报中展开，政策表述重心转向2026年2月发布的预制菜国家标准征求意见稿。

七、综合结论

数据表明，*ST福成2026年上半年处于"规模增长、盈利收缩、现金流承压"阶段：营收+6.88%而归母净利润-48.87%、扣非净利润-66.28%，经营现金流转负，与2025年年报"营收+13.80%、净利+10.14%、经营现金流+106.39%"的改善路径形成明显背离。结构上，增长引擎发生切换——畜牧业与生态农业放量接棒，但前者毛利率-1.85%意味着放量未同步创造利润，后者增长建立在极低基数之上；食品加工与餐饮两大主业仍在收缩通道；殡葬板块以87.41%的毛利率和稳定收入成为当期利润核心。公司同时处在产能结构性扩张（母牛存栏+36.24%）、治理整改（两次行政监管措施后整改措施细化）、退市风险敞口（2026年度财务指标与审计意见双重约束）并行的复杂节点，管理层上半年未更新经营计划，仅延续"完善治理、优化结构、引进人才"的表述，其2026年全年业绩能否修复毛利率与现金流的趋势，将取决于畜牧业成本控制和食品加工收入企稳的执行效果。

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