我武生物2026年中报解读：收入增6.18%、扣非净利增6.05%，黄花蒿放量成第二增长极

一、经营环境与战略基调：监管趋紧与创新药政策支持并行

2026年上半年，管理层对行业环境的定性延续"医疗体制变革、监管力度加大"的判断，同时强调政策端对创新药的支持。报告期内行业政策密集落地：《中华人民共和国药品管理法实施条例》自2026年5月15日起施行，监管逻辑由"以药品生产经营企业管理为中心"全面转向"以药品上市许可持有人为中心"；《医药代表管理办法》自2026年8月1日起施行；2026年7月国务院印发《国民健康"十五五"规划》，提出全链条支持创新药和医疗器械发展应用。此外，国办发〔2026〕9号《关于健全药品价格形成机制的若干意见》于2026年3月30日发布，直接指向药品价格机制。

战略表述上，公司继续沿用"聚焦主业、完善变应原制品产品管线、深耕过敏性疾病诊疗领域"的基调，经营目标为"改善人类的生存质量，延长人类的健康寿命"，在过敏性疾病领域构建"诊断+治疗"诊疗解决方案，同时适时进入干细胞治疗药物、天然药物（抗耐药抗生素）等新领域。半年度报告未设置独立"未来展望"章节，经营计划相关内容通过"质量回报双提升"行动方案章节披露。

二、业务板块表现：主导产品增速降至个位数，黄花蒿与点刺液继续放量

核心财务数据概览

2026年上半年营业收入增速（+6.18%）较2025年全年（+14.81%）和2025年同期（+12.81%）均明显放缓；归母净利润增速（+20.59%）高于收入增速，但扣非净利润增速（+6.05%）与收入增速基本同步，两者之间的剪刀差主要来自非经常性损益（详见第四部分）。

分产品：主导产品增速放缓，第二增长曲线初步成形

数据表明，主导产品"粉尘螨滴剂"收入增速从2025年全年的+11.80%降至2026年上半年的+3.40%，公司依赖单一品种的旧有增长节奏正在改变。"黄花蒿花粉变应原舌下滴剂"连续第二年保持高增长（2026年上半年+69.33%），管理层将增长较快归因于加大市场推广力度；2025年报口径下该产品占营业收入比重为5.12%，其对收入增量的边际贡献正在上升，但尚不足以改变"粉尘螨滴剂为营业收入主要来源"的格局，公司风险章节对此仍以"主导产品较为集中的风险"予以提示。

分地区与分渠道：华中转负，直营与"其他地区"保持较快增长

第一大销售区域华东增速由2025年全年的+17.05%回落至+1.33%，华中地区转为-12.31%的负增长，而"其他地区"连续保持25%以上的增速。结合2025年报"增大中国北方销售网络建设"的市场计划与黄花蒿产品"北高南低"的过敏原分布特征，其他地区收入持续高增与管理层推进北方市场及直营渠道的策略相互印证。

生产与股权结构变化

生产方面，2026年7月公司产品"粉尘螨滴剂"变更生产线和扩大生产规模的补充申请获国家药监局批准，新生产线待通过GMP符合性检查后正式投产，为后续产能扩张预留空间。股权结构方面，2026年3月子公司超级灵魂增资扩股引入新股东，公司持股比例被动稀释、丧失控制权，超级灵魂及其子公司浙江鲁墨不再纳入合并范围、改为权益法核算，公司披露该事项对整体生产经营和业绩无重大影响。

三、研发投入与核心竞争力：投入强度回落，管线向中后期推进

研发投入金额与强度双降（上半年投入0.54亿元，同比-13.02%），专利总量减少的同时涉外发明专利增加2项，研发技术人员数量亦有所减少。公司在"核心竞争力分析"中仍强调国内市场地位：截至报告期末全国上市销售的舌下含服变应原脱敏制剂仅有公司"粉尘螨滴剂"与"黄花蒿花粉变应原舌下滴剂"两个品种，尘螨类脱敏药物全国仅3个（公司产品为唯一的舌下含服剂型，另两个为皮下注射制剂），管理层判断竞争能力保持该领域前列、未发生重大变化。

在研管线进展对比

猫毛膜剂（舌下含服膜剂）于2026年6月提交临床申请，与现有脱敏治疗产品形成互补，丰富产品管线；干细胞领域"人脐带间充质干细胞II型注射液"在审评中因需完善药学研究于6月撤回、7月重新提交，公司强调基于审慎考虑。

值得关注的一项会计处理变化：2026年4月23日起，公司对研发支出资本化时点的会计估计进行变更——非变态反应原制品药物研发项目（如干细胞药物、天然药物）自III期临床首例受试者入组后方可资本化，而此前治疗用药物自I期临床结束并取得总结报告后即开始资本化。公司解释该变更为配合研发项目向干细胞、天然药物等领域扩展、参考同行业并基于审慎原则，本次变更采用未来适用法，对本报告期财务报告无影响。这一调整意味着新领域研发支出的费用化窗口拉长，也为后续新领域项目的会计处理确立了审慎基调。

四、关键财务指标：归母净利高增主要来自非经常性损益

费用端，销售费用1.94亿元（+8.67%）、管理费用0.42亿元（+11.25%），增速均高于收入增速；财务费用为-872.28万元（+37.64%，管理层解释系利息收入减少所致）；所得税费用0.32亿元（+9.50%）。

利润构成值得拆分：报告期投资收益0.29亿元，占利润总额比例为12.07%，主要系子公司超级灵魂增资扩股丧失控制权、改按权益法核算产生的投资成本小于可辨认净资产公允价值份额的收益，以及银行理财产品到期赎回收益和权益法下长期股权投资损失。非经常性损益合计0.30亿元，其中超级灵魂相关投资收益0.29亿元为最大单项。剔除后扣非净利润1.83亿元（+6.05%），与收入增速基本匹配——即2026年上半年归母净利润+20.59%的高增速主要由一次性投资收益贡献，而非经营层面的利润加速。

现金流方面，经营活动现金流量净额1.90亿元（-5.49%），在2025年上半年+96.08%的高基数上回落，绝对值仍略高于同期扣非净利润；投资活动现金流量净额0.58亿元（+143.35%），管理层解释系收回投资收到的现金增加所致；筹资活动现金流量净额-0.55亿元。

资产负债表端，应收账款2.24亿元，占总资产比例由上年末5.63%升至7.27%；长期股权投资2.19亿元（占比由2.47%升至7.11%），主要反映超级灵魂改按权益法核算；交易性金融资产4.57亿元（占比由19.34%降至14.85%）；货币资金8.89亿元，公司现金及理财类资产保持充裕。报告期末委托理财余额57,575.14万元，无逾期未收回金额。

毛利率层面，尽管自2026年1月1日起粉尘螨滴剂及部分皮肤点刺液产品由3%简易计税办法改按13%法定增值税税率计算缴纳（可抵扣进项税额），医药制造毛利率（95.53%）同比仍提升0.16个百分点，税费政策切换未对毛利率形成实质冲击。

五、2025年年报经营计划的执行情况：大体按序推进

按此对照，公司2025年年报规划的2026年主要工作在半年内基本得到阶段性推进：屋尘螨膜剂按期由I期转入II期，两项点刺液进入III期筹备；干细胞项目出现"撤回—重新提交"的波折，管理层表述为基于审慎考虑完善药学研究。分红方面，公司自2025年起增加分红频次，2026年上半年已实施两期权益分派，累计现金分红由2025年报披露的超9.5亿元（超首发募集资金4倍）增至超10亿元（超4.5倍）。

六、风险认知的演进：框架稳定，政策清单更新

公司两期报告披露的风险框架完全一致，均为行业政策、招标降价、产品毛利率较高、主导产品集中、新药开发五类，对应措施表述亦基本沿用（关注政策变化并坚持合规经营；以增加药店渠道供给等方式替代院内销售维护价格稳定；加大黄花蒿及点刺液推广力度；严格立项流程）。

风险认知的边际变化体现在政策细节的更新与落地：一是《条例》由2025年报中的"将自2026年5月15日起施行"转为2026年中报的"已施行"，同时新增《医药代表管理办法》（2026年8月1日施行）、《国民健康"十五五"规划》及2026年纠正医药购销领域不正之风工作要点等监管参照；二是招标降价风险之外，药品价格形成机制意见（国办发〔2026〕9号）于2026年3月发布，为价格维度增添了新的政策变量；三是毛利率风险章节中"适用增值税税率发生变化"的假设因素已于报告期内实际发生（粉尘螨滴剂等自2026年1月1日由3%简易计税改按13%一般计税），公司毛利率仍维持95%以上并同比微升。整体看，管理层对监管趋严的判断没有改变，且在新领域（干细胞、天然药物）开发与会计处理上均采取更为审慎的节奏。

综合结论

2026年上半年我武生物处于增长动能切换的过渡期：主导产品粉尘螨滴剂增速降至+3.40%，收入增长引擎正在向黄花蒿滴剂与点刺液等新产品线迁移，但后者体量占比仍小，公司"主导产品集中"的格局尚未改变；利润层面，归母净利润+20.59%的高增速主要由超级灵魂增资扩股产生的一次性投资收益（0.29亿元）贡献，扣非净利润+6.05%与收入增速同步，经营现金流转为-5.49%，应收账款占比上升，经营质量较2025年同期的高基数有所承压，但净现金与理财资产合计仍然充裕。研发端投入强度回落、人员与专利结构调整，与此同时在研管线整体向II/III期推进、研发支出资本化时点变更体现审慎取向，公司对过敏诊疗主业的投入重心正在从"扩充管线"转向"推进后期临床与商业化放量"。2025年年报规划的2026年经营计划在上半年大体得到执行，新领域（干细胞）项目在"受理—撤回—重报"的过程中保持推进。后续需跟踪的焦点包括：黄花蒿滴剂能否延续高增长并改善收入结构、粉尘螨滴剂新生产线投产进度、华中等区域销售的恢复情况，以及干细胞等新领域项目的临床与注册进展。

郑重声明：相关内容不构成任何投资建议，股市有风险，投资需谨慎。