（以下内容从华福证券《宏观专题：怎么看日元与日债的后续走向》研报附件原文摘录）
投资要点：
近期日元迅速反弹，日债收益率明显上行，日本央行9月加息预期持续升温。我们认为，日元本轮反弹的持续性有限，日债收益率中枢仍有上移压力。首先，日元近期走强主要受到加息预期、日美联合干预预期及套息交易平仓等因素推动，美日利差、积极财政和能源进口依赖等长期压制因素尚未根本改变，加息落地后日元或仍走弱。其次，潜在通胀抬升、货币条件偏宽松及汇率压力共同支持日本央行进一步加息，但利率上升也将推高政府融资成本，加剧国债供需矛盾及财政与货币政策之间的冲突。最后，随着低通胀、超低利率和央行大规模购债的环境发生转变，日本依靠低融资成本消化高债务的空间正在缩小，日元日债均难以持续走强，宏观平衡的难度也将进一步上升。
日元反弹但长期压制因素仍存
2025年以来，尽管美日利差有所收窄，日元仍未持续走强，表明套息交易已不能完全解释其走势。美日利差仍是日元弱势的基础，高市政府积极财政与日本央行货币正常化之间的矛盾，则进一步强化了市场对加息进程受阻的担忧，而油价上涨带来的能源进口支出和美元购汇需求，也持续压制日元表现。近期日元反弹主要由日本央行加息预期升温、日美联合干预预期增强，以及套息交易平仓和潜在资金回流共同推动。由于上述因素尚未改变日元长期承压的基本面，我们判断本轮反弹持续期有限，加息落地后或仍走弱。
日本央行或于9月加息
通胀潜在抬升风险、偏宽松的货币条件及日元长期承压，共同支持日本央行于9月进一步加息。能源补贴压低了消费端通胀读数，但能源和AI需求带来的价格压力仍在积累，较强的春斗涨薪也开始向固定工资收入传导。同时，当前政策利率仍低于名义中性利率估算区间下沿。此外，若不加息，日元贬值及输入性通胀压力可能进一步强化。不过，加息也将推高新增及到期续作国债的融资成本，在积极财政扩大融资需求、央行逐步减少购债的背景下，国债供需矛盾可能更加突出，财政扩张与货币紧缩的政策冲突也将增加不确定性。
日元日债难走强，宏观平衡难度上升
我们认为，日元未来仍难持续走强，日债收益率中枢则有进一步上移的压力。日元方面，日本加息的支撑效果仍取决于美日货币政策的相对变化，积极财政取向及高油价带来的购汇需求也可能延续其弱势。日债方面，货币正常化抬高利率预期，财政扩张增加供给压力，央行减少购债则削弱需求支撑，长端和超长端收益率的波动可能更加明显。从更长周期看，低通胀、超低利率和央行大规模购债所提供的低成本融资环境正在改变，高债务问题将更加突出。财政扩张、货币收紧与汇率和通胀压力相互交织，政策走向与经济前景的不确定性或将持续上升。
风险提示
1.美日货币政策调整及汇市干预力度超预期
2.日本财政政策超预期
3.中东局势及国际能源价格波动超预期
