（以下内容从中国银河《徐工机械25年报和一季报点评：现金流表现优秀，矿山机械全年营收近百亿》研报附件原文摘录）
徐工机械(000425)
核心观点
事件：2025年公司实现营收1008.23亿元/同比+8.4%，归母净利润65.72亿元/同比+9.0%，扣非归母净利润65.50亿元/同比+13.7%；全年毛利率22.61%/同比+0.04pct，归母净利率6.5%/同比+0.04pct。2025年公司拟每10股派发现金红利2.00元（含税）。
分季度看，25Q4实现营收226.66亿元/同比-1.5%，归母净利润5.95亿元/同比-12%。26Q1实现营收297.91亿元/同比+9.3%，归母净利润20.56亿元/同比+0.9%，扣除股份支付后净利润增长8.8%。
境外收入占比提升3.4pct，第二增长曲线矿山机械营收增长24%至94亿元。分产品看，2025年土方机械收入301.31亿元/同比+25.5%，毛利率26.2%/同比+0.03pct；起重机械收入209.83亿元/同比+11.0%，毛利率22.5%/同比+0.2pct；矿业机械收入93.77亿元/同比+23.8%，占比9.3%。分地区看，境内收入522.24亿元/同比+1.7%，毛利率19.6%/同比-0.6pct；境外收入485.99亿元/同比+16.6%，占比48.2%/提升3.4pct，毛利率25.8%/同比+0.4pct。公司25年矿机在海外大项目与大订单开拓上成效显著，国内也实现100台纯电无人驾驶矿卡在华能伊敏煤矿投运。
费用管控稳健，经营性现金流表现优秀。2025年公司销售费用率5.7%/同比-0.02pct、管理费用率3.1%/同比+0.01pct、研发费用率4.2%/同比+0.1pct、财务费用率0.7%/同比-1.4pct。2025年财务费用显著下降，主因汇兑损失减少7.5亿元。25年公司经营性现金流141.42亿元，同比增长148.42%，26Q1经营性现金流同比亦增长153.12%。2025年应收账款和存货较期初分别压降6.9亿元/增加63亿元，全年计提2项减值损失15.1亿元/同比增加6.5亿元。
投资建议：基于工程机械内外需景气向上，全球矿业进入新投资周期，公司矿业订单表现优秀，我们预计公司26-28年实现归母净利润85.3/112.2/131.0亿元，对应26-28年PE为13.7/10.4/8.9倍，维持“推荐”评级。
风险提示：国内宏观经济不及预期的风险，政策推进程度不及预期的风险，行业竞争加剧的风险，汇率波动的风险，出口贸易争端的风险。
