（以下内容从东海证券《海外观察：美国2025年四季度GDP数据点评：剔除政府关停影响后，美国经济依然保持相对稳健》研报附件原文摘录）
投资要点
事件：当地时间2月20日，美国经济分析局公布2025年第四季度美国GDP初值。美国2025年第四季度GDP环比年率上升1.4%，低于预期3.0%，三季度终值上调0.1pct至4.4%。核心观点：美国经济增速在四季度超预期回落至1.4%，这主要来自于四季度政府关门的负面影响，政府支出受此承压而大幅回落。如果剔除掉政府关门影响，个人消费以及投资的整体增速依然存在小幅回落，四季度增速由前值2.8%下滑至2.5%，其中商品消费为主要拖累项，或受到政府关停影响外溢导致。除此之外，美国四季度服务行业和私人投资增速较为亮眼：服务消费在政府关门期间依然保持较强韧性，环比年率在四季度超季节性保持在3.4%；私人投资则主要受到科技类投资持续扩张影响而走高，环比年率由前值0.0%上升至3.8%。美国四季度数据出炉后，市场表现较为平淡，短端美债收益率受四季度PCE超预期上行影响而走高，美元指数亦受通胀升温影响在小幅拉升后回落，美股走高，黄金走高。
个人消费受商品消费拖累而回落，服务则保持强劲。美国四季度个人消费由前值高位3.5%回落至2.4%。其中，商品消费成为主要拖累项，由前值3.0%大幅下滑至-0.1%，对GDP贡献率由前值0.6pct回落至0.0pct。服务消费则成为主要支撑，环比年率在四季度超季节性保持在3.4%，卫生医疗和金融服务保持强劲，而交通、娱乐服务和餐饮住宿等经济高弹性项目则有小幅回落。
私人投资反弹，K型分化或呈现先加深后收敛的局面。美国四季度私人投资环比年率由前值0.0%上升至3.8%，对GDP的拉动由前值0.0pct上升至0.7pct。在库存扰动结束后，AI科技类投资再次成为经济的主要支撑项。如果将计算机设备投资和知识产权软件投资作为AI科技类代理项，其对GDP的拉动从前值0.6pct上升至1.0pct，其中计算机类投资和软件知识产权投资分别令GDP抬升0.7pct和0.3pct。但剔除科技投资之后，其余固定投资环比贡献率存在小幅回落，由前值-0.4pct下行至-0.5pct。我们制作的科技类投资指数（rebase在2023年一季度）在2025年四季度升高至130.6，而剔除科技后的固定投资则继续下滑至103.4，K型分化在四季度继续加深。后续来看，随着美国新屋销售的回暖以及成屋库存的回落，我们预计美国住宅类投资或在底部出现反弹，私人投资的K型分化或陆续收敛。
净出口回落，对GDP贡献率由前值1.6pct下滑至0.1pct。受美国四季度政府关停对其境内物流的外溢影响，出口增速出现大幅回落，环比年率由前值高位9.6%下滑至-0.9%，对GDP贡献率则由前值1.0pct回落至-0.1pct。进口环比年率则由前值-4.4%收窄至-1.3%（境外运输不受政府关停影响），对GDP拉动由前值0.6pct回落至0.2pct。
由于政府关停影响，政府支出大幅下滑。政府支出环比折年率由前值2.2%下滑至-5.1%，对GDP的拉动由前值0.4pct下滑至-0.9pct，其中联邦政府拖累明显，而州和地方政府由于不受关停影响，则在同期作为压舱石形成支撑。
美国2025年整体经济增速边际回落。美国2025年全年GDP增速由2024年2.8%下行至2.2%。如果剔除政府裁员以及关停影响，个人消费和投资整体增速依然存在边际下滑的态势，由2024年的3.0%下滑至2.5%，其中私人投资由前值3.0%下滑至2.0%，个人消费由前值2.9%下滑至2.7%。
剔除政府关停影响后，美国经济依然保持相对稳健，市场以通胀升温交易为主。四季度美国消费和投资整体增速保持在2.5%（前值2.8%），对GDP的拉动同样稳定在2.2pct（前值2.4%）。同时，市场对美国四季度经济反应并不强烈，主要受同期发布的超预期上行的PCE数据影响而形成“再通胀”交易逻辑：短端美债收益率走高，美元指数在小幅拉升后回落，美股走高，黄金走高。
风险提示：美国关税出现波动导致贸易恶化，美国内部政治不稳定性外溢影响消费投资。
