首席周观点：2025年第33周

（以下内容从东兴证券《首席周观点：2025年第33周》研报附件原文摘录）
金属行业：铜供应缺口或仍有趋势性放大可能，行业高景气度仍将延续
全球精炼铜供需或延续偏紧状态。全球精铜市场的供需状态自2018年起出现结构性逆转，由持续数年的供需紧平衡转至供应缺口的阶段性放大。全球矿山产能增速受宏观周期、政策周期及产业周期共振而呈现趋势性刚性，而全球精铜需求端则受事件性扰动、政策性刺激及流动性收缩而经历了极端压力测试。从供需角度观察，全球铜矿及精铜供给增速或仍难以显现弹性，而需求端则受益于绿色能源结构转型及中国的新质生产力基建而维持增长韧性，供给增速相对需求增速的偏刚性则暗示供应缺口仍有放大可能，而库存周期的变化将对铜的供需平衡表起到显著影响。
铜精矿供给仍显扰动，实际铜矿供给相对冶炼需求仍承压偏紧。全球铜矿的实际供给状态仍显扰动，尽管此前23年的铜矿供应预期受16年后部分铜矿资本支出项目的投达产落地而展望向好，但供给扰动事件的叠加爆发令23年全球铜矿实际供给增速降至1.2%至约2236万吨。鉴于CobrePanama铜矿停产持续至24年（影响约30万吨产量），英美资源、嘉能可及Codelco因矿山品味下降、运营成本攀升、旱情缺电以及事故罢工活动等导致铜产量指引下调，暗示全球的实际铜矿产出增速仍将承压。我们结合多家机构的统计预测，2024年全球铜矿供给增速或仅为1.52%（约2270万吨），直至26年全球铜矿供给或反弹至3%以上增速水平（但仍面临存量及增量项目产出挥发风险）。全球铜矿供给状态的阶段性承压亦被年内迅速回落的铜冶炼费用所印证，至25年5月9日，进口铜精矿周度加工费已连续三个月维持负数，且负值程度持续加深并已降至-43.11美元/吨，显示全球铜矿供给相对冶炼产能需求的显著短缺。考虑到25年的TC长协价格已经降至21.25美元/吨（-73.4%），暗示矿端供给状态的结构性偏紧及冶炼厂利润空间被大幅压缩后可能面临的减产风险攀升，这意味着25年全球铜行业的上游供给状态将依然维持强刚性化特征。