上海国资入主一年后，老牌疫苗企业康华生物松了口气

出品 | 子弹财经

作者 | 张珏

编辑 | 蛋总

美编 | 倩倩

审核 | 颂文

今年，国内疫苗行业仍未走出业绩低谷，老牌疫苗企业康华生物却率先迎来了利润回升。前三季度，公司归母净利润同比增长20.18%，成为低迷市场中少数出现经营改善的疫苗企业之一。

变化发生在“白骑士”入主近一年后。2025年11月，由上实资本参与管理的上海生物医药并购基金斥资18.51亿元取得康华生物控制权，此后迅速介入经营改革与产业整合。（详见《“鞋王”王振滔让位，康华生物迎国资“白骑士”，业绩滑坡与产品单一难题待解》）

今年的康华生物，一边是狂犬病疫苗销量回升、费用收缩，另一边是早年参股的mRNA企业艾博生物与诺华达成大额授权交易。这家连续多年利润下滑的疫苗企业终于等来了一些好消息，也“松了口气”。

不过，国资股东带来的经营改革与产业投资，能否让康华生物这轮回升走得更远？

1、国资入主一年后

上海国资入主近一年，康华生物终于结束了连续四年的利润下滑。

（图 / 康华生物提供）

2025年11月，上海生物医药并购基金通过万可欣生物斥资18.51亿元，受让康华生物21.91%股份，并通过原实际控制人王振滔的剩余股份表决权委托，合计取得29.99%表决权，成为这家疫苗企业的新控股股东。

这是上海生物医药并购基金成立后的首单A股控股型并购，也是上海国资布局生物医药产业的一笔标志性交易。

当时的康华生物，正处于上市以来较为艰难的经营阶段。成立于2004年的康华生物，曾凭借国内首款实现商业化的人二倍体细胞狂犬病疫苗打开市场。

这款产品于2014年上市，凭借较高的技术壁垒和产品定价，逐渐成为公司的主要收入来源，也支撑康华生物于2020年登陆创业板。

但高度依赖单一产品的经营模式，也让康华生物在市场环境变化时缺少足够的缓冲。

近年来，随着狂犬病疫苗市场竞争加剧、行业政策调整，公司的盈利能力持续承压，净利润连续四年下滑。

尤其是2025年，康华生物营收同比下降18.64%至11.65亿元，归母净利润大幅下降44.84%至2.20亿元，较2021年的盈利高点已缩水超过七成。

国资接手后，康华生物的业绩开始出现转机。

最新披露的2026年三季报显示，公司前三季度实现营收8.85亿元，同比增长5.31%；归母净利润2.27亿元，同比增长20.18%；归母扣非净利润2.16亿元，同比增长17.86%。

若全年延续这一趋势，康华生物有望迎来五年来首次年度净利润增长。

（图 / 康华生物2026年三季报）

这与上海生物医药并购基金入主后推行的一系列经营改革有关。基金联席总裁李晨曾介绍，在康华生物并购过程中，基金专门组建了约20人的整合团队，提前制定投后管理方案，并在交易交割后派驻职业经理人参与企业经营。

其中，樊长勇于2025年11月以基金董事总经理身份进入康华生物，担任常务副总裁，2026年1月起代行总裁职责，并在7月正式升任总裁，负责推动营销、研发及生产等业务改革。

这套做法与国际私募股权机构3G资本的运营型并购模式有相似之处。后者曾参与汉堡王、亨氏等知名消费企业的收购，强调在取得企业控制权后，通过管理团队介入、组织调整和严格的成本管理来改善盈利能力。

从财务表现来看，这轮调整已经初见成效。

2026年前三季度，康华生物销售费用约3.73亿元，研发费用约7029.74万元，均较去年同期有所下降。尽管管理费用有所增加，但公司整体期间费用得到控制。在营收仅增长5.31%的情况下，归母净利润增幅达到20.18%，反映出费用管控对盈利改善的直接贡献。

种种变化，正在为上海国资这笔18.51亿元的并购提供初步验证。

2、更好的消息，可能来自艾博生物

和主营业务回暖同样值得关注的，是康华生物早年押注的一家mRNA企业艾博生物，终于迎来了突破。

今年8月19日，Moderna与默沙东宣布，双方合作开发的个体化mRNA癌症疫苗，在黑色素瘤术后辅助治疗的Ⅲ期临床试验中取得积极结果，从而引爆了全球mRNA市场，国内外相关上市企业股价迎来一轮飙升。

两个月后，中国mRNA企业艾博生物也传来好消息。

10月2日，艾博生物宣布与诺华达成授权及许可选择权协议，授予后者核心管线ABO2203的全球独家许可，以及基于其RNA技术平台开发其他潜在项目的独家许可选择权。

根据协议，艾博生物将获得5.75亿美元首付款，潜在里程碑付款最高可达72亿美元，另有未来产品销售分成。

这也是近年来国内mRNA领域最受关注的跨国授权交易之一。与Moderna通过mRNA技术开发肿瘤疫苗不同，艾博生物的ABO2203主要面向自身免疫性疾病。对于此前高度依赖新冠疫苗需求的mRNA行业而言，新的治疗领域正在逐步打开。

康华生物是艾博生物的早期投资者之一。2020年，康华生物以2000万元参与艾博生物A轮融资。当时，新冠疫情推动mRNA技术迅速成为全球生物医药投资热点，艾博生物也在随后数年获得多轮融资，一度成为国内估值最高的mRNA企业之一。

然而，随着疫情结束、新冠疫苗需求回落，mRNA行业迅速降温，曾经获得资本追捧的企业普遍面临估值回调。

由于康华生物对艾博生物的持股属于以公允价值计量的金融资产，这笔早期投资也逐渐从潜在的增值机会，变成了影响其利润表现的不确定因素。

如今，艾博生物与诺华达成的大额授权交易，为其估值修复带来了新的依据，有望降低康华生物该项资产继续计提减值的风险，同时或可成为在新一轮mRNA技术价值重估中受益的国内上市企业之一。

不过，这笔交易对康华生物的利好贡献仍然有限，其最终收益仍取决于所持艾博生物股权的估值变化。

上海生物医药并购基金本身也十分看好mRNA技术的价值重估。今年4月，康华生物宣布分期收购上海纳美信，首期出资1.2亿元取得27.27%股权，并通过表决权委托掌握合计43.47%的表决权，后续计划实现全资控股。

纳美信此前由上实资本旗下基金孵化，主要研发mRNA疫苗及药物，已建立涵盖序列设计、递送系统和生产工艺的技术平台，核心产品为已进入Ⅱ期临床的RSV mRNA疫苗。

康华生物向「子弹财经」表示，纳美信的冻干mRNA技术可将疫苗储运条件控制在2℃至8℃，降低未来商业化的冷链成本，公司看中的也不只是单一产品，依托该平台可拓展肿瘤疫苗等创新方向，丰富中长期管线储备。

相比六年前对艾博生物的2000万元财务投资，这次康华生物直接买下了mRNA研发平台。但眼下，mRNA在新冠疫苗之外尚未形成成熟的商业化市场，纳美信的产品也仍处于临床开发阶段。新技术能否成为康华生物的第二增长曲线，尚需时间检验。

3、左右逢源，下一步怎么走？

上海国资入主不到一年，康华生物又与四川国资走到了一起。

10月15日，四川振兴合创生物医药股权投资基金正式成立，目标规模20亿元，首期认缴12亿元。其中，康华生物拟以有限合伙人（LP）身份出资3.6亿元，占首期规模的30%，其余出资方包括四川省属产业基金及上海上实相关机构，主要投资生物医药领域的成长期、成熟期企业。

这意味着，总部位于成都的康华生物，在引入上海国资成为控股股东后，又与四川本地国资建立了资本合作关系。

一边是上海国资主导的企业经营改革与产业并购，一边是四川国资参与的生物医药投资基金，康华生物逐渐成为连接两地产业资本的平台。对于一家此前主要依靠狂犬病疫苗经营的上市公司而言，这无疑增加了其接触产业项目和并购标的的机会。

不过，康华生物的资本运作日渐活跃，但主业却还没有完全走出困境。

尽管2026年前三季度利润恢复增长，但第三季度单季营收约3.46亿元，同比下降2.76%，这是今年以来公司首次出现单季度收入增速负增长。

与此同时，康泰生物旗下民海生物的人二倍体狂犬病疫苗已于2024年上市，当年便实现3.37亿元收入。随着同类产品陆续进入市场，康华生物曾经依靠先发优势建立的竞争壁垒正直面挑战。

（图 / 康华生物提供）

更现实的压力来自上海国资入主时签订的业绩承诺。根据控制权转让协议，原股东王振滔及奥康集团承诺，康华生物2025年至2026年累计扣非归母净利润不低于7.28亿元。

考虑到康华生物2025年扣非归母净利润仅实现约2.12亿元，2026年需要完成约5.16亿元，而今年前三季度仅实现2.16亿元，意味着第四季度还需贡献约3亿元，超过此前三个季度的利润总和，完成难度不小。

对于能否完成这一目标，康华生物并未给出明确预期。公司向「子弹财经」表示，目前正通过营销改革、研发资源整合及精益管理等措施提升经营效益。

同时康华生物强调，业绩承诺系原控股股东向收购方作出，相关补偿义务由原股东承担，上市公司不承担补偿、担保或代偿责任，也不会因此影响控制权结构和治理稳定性。

但它也反映出，上海国资当初收购康华生物时，对其盈利恢复寄予了相当高的预期，这说明公司不能单纯依靠压缩研发开支来完成利润目标。

当前，康华生物的新产品距离贡献收入仍有一段距离。其中，重组六价诺如病毒疫苗今年启动Ⅰ期临床，瞄准尚无成熟上市疫苗的市场，但后续临床周期较长；ACYW135群脑膜炎球菌结合疫苗刚获临床批件，作为公司现有多糖流脑疫苗的升级管线，其进入商业化尚需较长时间。

从上海国资以18.51亿元控股收购，到接连布局mRNA技术平台、参与设立产业基金，康华生物在过去一年里成为生物医药领域备受瞩目的一家公司。

只是相比不断扩大的版图，公司眼下更需要回答的仍是一个老问题：狂犬病疫苗还能支撑多久的利润增长，而下一款真正能够贡献收入的产品，又将在何时出现？

*文中题图及未署名配图来自：摄图网，基于VRF协议。