东方证券孙金霞：中国科技基础扎实 前景可期

“当前美国AI投资增长动能放缓，风险由债市向股市扩散。”东方证券研究所副所长、总量负责人、宏观与战略首席分析师孙金霞接受券商中国记者专访时表示。

相比之下，孙金霞指出，中国科技发展的前景建立在扎实的自身基础之上。长期高储蓄、低融资成本以及完备的基础设施体系，为新一轮科技投资提供了重要比较优势；工程师资源与丰富的应用场景，则为科技创新和产业升级提供了长期竞争力。

美国科技投资的可持续性正在受到检验

孙金霞称，美国AI叙事面临高利率与投资回报的双重约束，科技投资的可持续性正在受到检验。

谈及美国AI投资，孙金霞表示，美国AI投资在产业层面仍具有广阔的发展前景，但其高度依赖资本密集型投资的增长模式，正在面临融资需求和成本上升、商业化回报滞后等多重压力。美国AI叙事正从过去的投资规模竞争，转向投资回报和可持续性的考验。

据其分析，长期高利率环境成为美国AI产业面临的重要约束。美国通胀目前仍具有较强粘性，叠加财政需求，美债长期利率持续面临上行压力，融资环境难以回到过去的低利率时代。

随着AI资本开支持续扩大，科技企业内部融资难以跟上，越来越需要依赖债券发行、设备租赁等外部融资渠道。美国本身储蓄率较低，科技企业融资与政府债务融资相互竞争，可能进一步推高资金成本。巨额资本开支对未来商业化收入提出了较高要求。微软、谷歌等头部科技企业的加权平均资本成本明显抬升，意味着未来新增投资需要实现更高的回报才能覆盖资金的机会成本。

“当前美国AI投资增长动能放缓，风险由债市向股市扩散。”孙金霞说。

她进一步分析，美国AI投资已经从早期主要依赖自有现金流，逐步转向内部现金流与外部融资共同支撑的模式。五大科技企业资本开支仍在高速增长，但自由现金流已经明显下降，亚马逊和甲骨文已经转负值。市场对于美国AI投资增长的预期开始实质性下修。首先体现在信用市场：近期美国AI企业信用利差扩大，部分高杠杆算力企业出现融资压力，随后风险开始由债券市场向股票市场传导，科技股调整压力上升。

与此同时，能源和基础设施约束进一步增加了美国AI投资的不确定性。AI算力扩张对电力供给提出了更高要求，但美国电力基础设施建设相对滞后，跨区域电网协调、数据中心审批以及居民电价上涨等问题，对新增投资形成约束。

“美国科技领先优势并不必然转化为长期发展中的成本优势。未来全球AI竞争不仅是芯片、模型和技术水平的竞争，也是资金成本、能源供给与投资回报能力的竞争。”孙金霞说。

中国科技发展具有低利率、基础设施等多重优势

“相比之下，中国具有等多重优势，为科技产业长期发展提供了扎实基础。”孙金霞称。

孙金霞表示，中国科技发展的前景建立在扎实的自身基础之上。中国长期形成的高储蓄、低融资成本以及完备的基础设施体系，为新一轮科技投资提供了重要比较优势。此外，中国在工程师资源以及应用场景等方面也具有独特优势，为科技创新和产业升级提供了长期竞争力。

具体来看，低利率与充裕储蓄，为科技投资提供长期资金优势。中国具有长期高储蓄率的经济结构，金融体系资金供给相对充裕，国内利率水平明显低于美国，有利于降低科技企业的长期融资成本。过去房地产是吸纳社会资金的重要投资领域。随着经济增长模式转型，资金需要寻找新的长期投资方向，科技创新、先进制造和新型基础设施有望逐步成为承接资金的重要领域。

在此基础上，完善的电力与基础设施体系，构成中国发展AI产业的独特优势。

孙金霞分析道，中国拥有全球领先的电力基础设施建设能力，在发电装机、新能源发展、跨区域电力输送和资源统筹方面具有明显优势。全国统一规划和跨区域资源调配能力，有利于将能源供给与算力需求更有效地结合，通过“东数西算”、绿色电力和算力基础设施布局，降低长期算力运营成本。除电力以外，中国在通信网络、交通物流、工业基础设施等领域长期积累的优势，能够降低新技术规模化应用的综合成本。此外，中国完整的工业基础设施和供应链配套能力，有利于新技术快速实现工程化、规模化和产业化应用。

孙金霞表示，工程师红利与丰富的真实应用场景，是中国科技创新的重要竞争力。

她强调，中国科技发展的“自主叙事”，底气绝不是单纯的市场预期，而是建立在非常扎实的人才基础和产业基础之上的。中国拥有规模庞大、专业门类齐全的工程师和技术人才队伍，在工程化能力、产业协同效率以及技术快速迭代的能力上有突出的优势。

“我们有全球最完整的产业体系和超大规模市场，这意味着任何一项新技术，都能在这里快速找到应用场景、完成迭代并迅速规模化。我们完全有能力构建出一套自主可控的科技产业体系，而不是去简单复制海外路线。”孙金霞说。