电鳗财经｜东方测控IPO：涉诉多、上市急，收益率锐降，应收款占比近95%

《电鳗财经》电鳗号/文

近期，丹东东方测控技术股份有限公司(以下简称“东方测控”)披露了科创板IPO首轮审核问询回复，更新了《招股说明书》，该公司申报上市已经9个多月，进展并不算快。

东方测控主营业务为矿山智能检测设备、智能控制系统及服务，本次IPO拟募资11亿元，用于产业化、研发和营销项目。

汇总上市文件可以发现，东方测控处于周期较强、对下游行业资本开支依赖度较高的赛道，营业收入季节性特征明显(四季度占比50%)，同时存在应收账款高企(最近一期占比94.98%)、回款慢、商务纠纷较多等情形。从交易所问询情况看，该公司的技术风险、竞争、控制权、收入确认、毛利持续性、往来款、存货、募资合理性等受到关注。

业绩下滑，资产收益能力锐降

结合两版招股书披露的财务数据，东方测控的业绩整体下滑趋势十分明显，资产收益率锐降，已经从24%以上下调至10%水平。

据新版《招股说明书》，报告期内(2023年度、2024年度、2025年度、2026年1-6月)，东方测控营业收入分别为51,778.62万元、56,370.84万元、63,324.80万元和23,024.61万元，净利润分别为7,477.99万元、7,308.51万元、8,541.01万元和746.72万元;加权平均净资产收益率分别为12.09%、10.46%、10.88%和0.89%，扣除非经常性损益后的加权平均净资产收益率9.91%、9.44%、10.44%和0.77%。

据此前招股书披露，东方测控2022年实现营业收入6.03亿元，实现净利润9,257.69万元，加权平均净资产收益率25.39%、扣除非经常性损益后的加权平均净资产收益率24.46%。

可以看出，东方测控最近3个年度的营业收入持续增长，2024年净利润出现小幅下滑。而4个年度的数据连贯起来，该公司营业收入、净利润整体下滑，体现公司资产收益能力的净资产收益率指标已经非常难看。

主业重点“卖系统”陷入竞争，是否具备科创先进性?

东方测控为全球有色金属矿山、黑色金属矿山、煤矿、水泥、冶金、电力、石化、市政单位、科研机构等领域及其上下游企业，提供智能在线检测分析设备、智能控制系统和智能装备及相关智能化服务。

据问询函回复信息，东方测控的智能控制系统，包含智能在线检测分析设备与智能装备。东方测控的营业收入主要来源于智能控制系统、智能在线检测分析设备，2023年度至2025年度合计占比分别达到87.22%、90.85%和90.79%，且智控系统收入占比已经远超检测设备。

真可谓卖设备不如卖系统。

但是，行业竞争相当激烈，东方测控面临着“海外龙头+国内新进入者”的双重挤压。

海外智能矿山建设起步早，20世纪90年代，美国、加拿大、德国、芬兰等国家智能矿山装备制造企业就开始研究智能开采技术，在高端装备、大型矿山项目等方面具备先发优势、品牌优势。

此外，随着前些年智能矿山赛道热度，一些自动化、AI装备厂商跨界杀入该领域，行业内的价格竞争、项目竞标压力陡增。

同时，智能矿山装备的应用也在与AI、无人驾驶、物探传感、中子活化特种检测等技术和应用加速融合，技术迭代风险加剧。

客户“不均衡”，高度依赖下游资本性投入，话语权几何?

从前五大客户销售额、客户所属行业、客户资产属性等角度分析，东方测控的客户集中度较高、客户类型极度不均衡，营收依赖前五大客户，且高度依赖国央企。

前五大客户销售额占比总体降低，但客户集中度仍然较高。

首版《招股说明书》披露，东方测控来自前五大客户的销售收入合计3.44亿元，占比高达57.06%。此后大幅下滑，但仍接近40%。

2023年度至2025年度，东方测控对前五大客户合计销售收入占当期营业收入的比例分别为44.55%、36.85%和39.79%。

从行业看，东方测控的业务高度依赖矿山、冶金、水泥行业的资本投资，一旦下游矿业资本开支收缩，订单会直接承压。而这些下游行业的景气度持续降温，处于下行大周期。

从客户类型看，东方测控的业务高度依赖国央企和头部民企。

2023年度至2025年度，东方测控来自大型中央国有企业、地方国有矿业集团、具备规模优势的知名民营企业的收入占比分别为91.85%、94.05%和94.16%。其中，央国企是主要客户群体，各期央国企客户的收入占比分别为71.19%、71.47%和71.56%，非常稳定。

此外，东方测控最近3个年度来自规模优势知名民营企业客户的收入占比分别为20.66%、22.59%和22.60%，也相当稳定。

50%收入集中在四季度，收入确认被问询

如上所述，由于下游矿山、建材央国企预算审批集中在上半年，东方测控的项目验收、收入确认大量集中在第四季度，占据半壁江山，单期业绩大幅波动。

汇总招股书披露数据，2022年、2023年、2024年、2025年，东方测控来自第四季度的营业收入占当年营业收入的比例分别为49.80%、30.67%、37.29%和50.15%。

其中，12月份确认收入占比最高，最近两年均超过27%。

因此，交易所问询函要求东方测控说明，报告期各期第四季度各月的收入和销量分布情况，第四季度收入确认的主要客户、销售产品类型、收入确认金额，对应的合同签订日期、产品生产日期、发货日期、安装调试及验收日期和款项期后回收情况，说明偏离平均执行周期的主要项目情况及合理性等情况。

财务风险：毛利率不稳，应收款高企(最近一期占比94.98%)

毛利率不稳定，2026年上半年大降。据新版《招股说明书》，报告期内，东方测控的毛利率分别为39.40%、41.54%、41.80%和31.43%，均高于同行业可比上市公司毛利率的中位数，2024年度、2025年度高于高于同行业可比上市公司毛利率的平均值，但2026年上半年远低于平均值。

具体对比来看，东方测控的毛利率整体上远高于天玛智控、美腾科技和云鼎科技，低于容知日新。

细分业务来看，东方测控的设备业务的毛利率远高于控制系统业务，而该公司的营收越来越依赖控制系统业务。

报告期各期，东方测控的智能在线检测分析设备毛利率分别为54.45%、52.44%、53.62%和41.65%，智能控制系统整体毛利率分别为27.64%、33.11%、36.45%和25.05%。

还有一个十分值得关注的指标：应收账款。

东方测控应收账款的规模、占比逐期抬升，坏账损失风险加大，回款压力不小。这也与该公司所述行业及下游行业特征相关，由于矿业、冶金等属于重资产周期行业，如果景气度下行，客户现金流承压，也会传导到该公司，呆坏账风险加剧。

报告期各期末，东方测控的应收账款账面余额分别为28,241.02万元、35,914.27万元、45,302.95万元和43,739.50万元，占当期营业收入的比例分别为54.54%、63.71%、71.54%和94.98%。

涉诉较多，超四成属“买卖合同纠纷”

天眼查信息显示，东方测控涉诉案件53宗，其中，43.4%为买卖合同纠纷，接近四成是“被告”身份，超过20%的案件发生在2024年。

东方测控披露了2宗重大诉讼，涉案金额2700余万元。

原告均为东方测控，被告方分别是：甘肃建投矿业有限公司、新疆和合矿业有限责任公司，均是工程合同纠纷，标的金额分别为593.14万元、2,142.21万元，合计2,735.35万元。案件均已判决并申请强制执行，部分回款，但没有执行完毕，或沟通和解，或申请恢复执行，相当曲折。

募资合理性：未披露产能利用率，资金安排失当

东方测控回复问询称，公司不存在标准化产品生产线，不适用产能及产能利用率指标，而其产销率为100%。

东方测控本次IPO拟募资11亿元，用于产业化项目、研发中心和营销中心建设，募投项目满额使用募集资金。其中，场地建筑类资金占比较大，超过三成。

智能在线分析仪器、装备及控制系统产业化项目(产业化项目)拟使用募集资金5亿元，全部达产后，预计每年新增贡献营业收入4.46亿元。

研发中心项目拟使用募集资金5亿元，其中，建筑工程投资15,657.71万元，设备及软件购置安装投资中设备类9,757万元、软件类1,941.40万元，研究试验费投资(包含在线检测、智控系统、矿山无人驾驶3类)21,373.15万元。

东方测控对现金流的安排并不流畅，2022年度曾现金分红1亿元，占用大量现金流，经营性现金流紧张;募投项目中资金性安排超过7200万元。

据披露，该公司2023年、2024年经营性现金流净额分别为2,419.84万元、7,912.25万元，但2025年骤降至-1,426.56万元。

本次募投项目中虽然没有直接安排补流资金，但具体募投项目作了多项资金安排。其中，产业化项目涉及铺底流动资金、预备费投入的金额分别为4,003.02万元、2,009.86万元;研发中心建设项目仅涉及预备费投入金额为1,270.74万元，合计7,283.62万元。

控制权及治理风险：历史沿革和关联方错综复杂，对赌上市是否导致信披变形?

在问询函回复中，东方测控对取得控制权的背景和过程事件多达9条，其实控人非创始股东;对赌条款紧急解除痕迹明显。

东方测控的实际控制人为包良清、包才溢父子，包良清直接持有公司9.79%的股份，包才溢直接持有公司5.27%股份，合计控制公司87.18%的股份表决权。

控股股东、实际控制人直接或者间接控制或施加重大影响的其他企业共24家，包含房地产公司、矿产资源公司等，相关资产如果产生负债、担保等事项，对实控人产生影响，将影响其控制权。此外，关联自然人直接或者间接控制的关联方、报告期内曾经的关联方数量较多。

其他股东中，范德日自1995年起任职，目前直接持股4.13%，通过东方测控集团及丹东恒泰、丹东浩承穿透计算分别持有东方测控14.66%、0.11%、0.08%的股份，合计间接持有公司14.84%的股份，合计直接及间接持股18.98%。

丹东恒泰、丹东浩承为公司的员工持股平台，分别持有该公司2.38%、1.67%的股份。

董事席位值得关注。目前，东方测控的9名董事中，控股股东东方测控集团提名8名。

对赌条款要求高，上市成功的紧迫感满满。

东方测控与江西铜业、紫金紫地的对赌协议中部分特殊权利条款，回购条款以东方测控在2025年12月31日前实现合格上市为条件，部分特殊权利条款在申报当月才予以解除，部分特殊股东权利附带恢复条款。

电鳗财经将持续关注东方测控上市进展。

《电鳗快报》