520亿美元融资惊险冲线，派拉蒙收购华纳进入倒计时! 埃里森影视帝国即将迎来现金流考验

数千人参与的庞大阵容，接连打破的纪录，转瞬出现的亏损，以及充满怒气的电话。如果将甲骨文创始人拉里·埃里森之子大卫·埃里森旗下派拉蒙天空之舞公司为大胆收购华纳兄弟探索公司而展开、持续数月的债务融资之旅拍成一部精品剧集，那么过去几天就是这部剧乱象丛生的季终大戏。

智通财经APP了解到，仅用一周时间，埃里森掌舵的好莱坞影视制作巨头派拉蒙便跨越多个市场和大洲，出售了520亿美元的贷款和债券。对于任何一笔为收购提供资金的债务交易而言，这样的时间安排都十分紧张，更何况这是近年来规模最大的融资之一。这为埃里森在经历数月延误后，于10月6日前完成对华纳价值1100亿美元的收购，并掌控其电影、流媒体和游戏业务组合扫清了道路。

但随着通胀担忧推高全球借贷成本，派拉蒙目前需要支付的利息，已经明显高于几个月前发债所需承担的水平。新债交易表现迅速走弱，也引发了投资者的不满，他们刚刚买入的债务资产便出现了大额账面亏损。

新增利息支出估计每年达到2.5亿至5亿美元，也可能增加合并后公司的经营难度。公司已经计划实施雄心勃勃的成本削减，每年减少60亿美元支出，以控制杠杆水平。随着这笔债务融资交易敲定，派拉蒙股价周四大幅下跌近10%，次日纽约午盘时段则几乎没有变化。

如上图所示的那样，派拉蒙为收购华纳安排高达520亿美元的融资规模——融资包括300亿美元投资级债券和124亿美元垃圾债券。注：金额均以美元计。

派拉蒙首席财务官丹尼斯·奇内利表示，这次合并是“对传媒行业重塑的一项战略性长期投资，投资者也正在从这一角度看待它”。这位优步前高管将其与优步首次公开募股时的坎坷经历作了比较，后者由此开启了上市公司生涯。

奇内利在接受采访时表示：“在一个波动不定的债务市场中，我们对最终取得的结果感到满意。”

520亿美元融资落定，埃里森的好莱坞传媒帝国进入交割倒计时

派拉蒙完成了这笔世纪级传媒收购的关键融资，但更昂贵的资金成本，也提前抬高了合并后的经营门槛。短短一周内，公司完成约520亿美元债券与贷款的定价和分销，其中包括300亿美元投资级债券、约124亿美元高收益债券及94.6亿美元贷款。

融资锁定了交易所需的重要资金来源，却伴随新债价格大幅下跌、投资者获配超出预期和订单撤回等波折。有分析师预计，相较数月前的融资窗口，公司每年可能额外承担2.5亿至5亿美元利息，使每年削减60亿美元成本的目标更加关键。

截至北京时间10月3日，交易仍处于交割前阶段。9月21日达成的诉讼和解于9月30日获得法院批准，双方预计10月6日完成收购，仍须满足惯常交割条件。这里的1100亿美元是包含债务的企业价值，股权价值约为810亿美元。

最新变化已经延伸至集团身份与管理架构：埃里森10月2日宣布，合并母公司拟更名为 Skydance Corporation，B类股票拟于10月6日转赴纽交所，代码由“PSKY”改为“SKYD”，派拉蒙与华纳兄弟的制片厂品牌继续保留。美泰首席执行官伊农·克赖兹将加入公司，并在交割后担任联席首席执行官，负责日常运营与整合;埃里森重点掌管战略、创意、技术和资本配置。

影视IP与内容版图上演大扩张之后，现金流将成为真正的主角

对大卫·埃里森而言，这笔交易将其商业版图推进至横跨电影、流媒体、新闻、体育与游戏的综合传媒集团。派拉蒙和华纳兄弟两大制片体系，叠加Paramount+、HBO Max、Pluto TV以及CBS、CNN等渠道，能够让内容通过院线、订阅、广告、授权和互动娱乐获得更多变现机会。其战略价值在于扩大优质内容供给、改善用户留存，并提高全球发行与广告销售能力。公司明确提出，协同还将来自统一企业管理系统、整合流媒体技术栈，以及采购和办公空间优化。

对于已经拥有广泛热门IP的全球影视圈超级霸主派拉蒙而言，这笔1100亿美元庞大收购交易最终落地之后，吞下华纳兄弟之后该流媒体公司的内容护城河与定价权显著增强：既能用经典片库与长寿剧集提高留存，也能用超级IP驱动新片、衍生剧、游戏、授权与周边变现;同时还能把HBO的那些风靡全球“精品王牌剧”能力并入派拉蒙的全球发行体系。

未来合并之后的派拉蒙将坐拥的新增热门IP主要包括众多奇幻/超级IP，比如哈利波特/“魔法世界”(含《神奇动物》系列IP)、DC电影宇宙(蝙蝠侠、超人、神奇女侠、自杀小队等)、黑客帝国电影系列、招魂系列、指环王系列、霍比特人系列以及沙丘系列等等风靡全球的热门IP，还包括HBO王牌剧集宇宙——比如权力的游戏系列(含《龙之家族》《七王国的骑士》等衍生)。

这笔交易的投资层面核心，被一些分析师概括为“内容资产扩张，现金流兑现接棒”。超过60亿美元的年化协同目标，需要逐步转化为扣除整合支出、持续内容投入、税费与利息后的现金增量。与此同时，和解条款要求合并后的制片厂前两年每年至少发行30部院线电影，随后三年提高至32部，意味着成本优化必须与内容生产承诺并行。配套的470亿美元股权融资，也使股东们需要同时衡量偿债能力与每股权益稀释效应。接下来，市场无疑将用实际现金流、去杠杆进度和内容经营表现，检验这笔收购的价值。

派拉蒙520亿美元债务融资大戏，迎来惊心动魄的终章

以下的内容基于媒体对于派拉蒙债务市场融资马拉松，以及最后阶段冲刺过程的梳理，内容框架基于媒体人士与多位了解交易情况的收购交易内部人士的最终交流。由于讨论的是非公开信息，这些人士要求匿名。

巨额过桥融资

这段历程始于2月。当时，派拉蒙在一场备受关注的华纳竞购战中击败了奈飞。美国银行和花旗集团携手阿波罗全球管理公司，提供了575亿美元短期贷款，构成有史以来规模最大的过桥融资之一。随后，两家银行将部分债务出售给其他机构，以降低自身风险。

从一开始，公司及其银行顾问就明确释放信号，将同时发行投资级债券和垃圾债券，为这笔交易进行再融资。这种不寻常的安排增加了交易的复杂性，但也使派拉蒙能够进入多个市场，筹集所需的巨额资金。

花旗集团和美国银行征询了潜在买家的意向。从6月开始，它们便开始收集非正式认购订单，以帮助确保交易最终启动时有资金承接。

据部分知情人士透露，需求相当强劲，但如此充分的准备也表明，一些银行家担心投资热情可能无法持续。银行还警惕重蹈2022年的覆辙：当时市场骤然冻结，数十亿美元未能分销出去的“滞留贷款”让银行蒙受损失。

一些投资者担忧，背负沉重债务的传媒并购，包括涉及华纳的交易，过往表现令人失望。部分出于争取评级机构认可的考虑，派拉蒙首席执行官埃里森曾私下承诺，他本人及公司将致力于降低派拉蒙的杠杆水平。标普全球评级表示，他承诺必要时动用家族财富。

到7月，一笔潜在巨额债务交易的各项准备已经就绪，却因美国各州司法部长及一个编剧工会提起诉讼，导致合并延期。这让一些银行家感到沮丧，因为过桥贷款承诺可能限制它们承销新并购交易融资的能力。

随后，政府债券收益率意外飙升，信用利差扩大。银行在一定程度上得到了保护：与许多垃圾级收购融资不同，这些债券和贷款的融资安排规定，借款成本上升的风险由派拉蒙承担，而非银行。但银行仍然担心，不那么有利的市场环境会增加交易销售难度。

突破出现在9月21日，派拉蒙宣布已就相关诉讼达成和解。但仍有一些障碍需要清除，最主要的是，软银集团当时正在花旗等银行协助下，进行其自身创纪录的111亿美元垃圾债发行。已经承受一定压力的高收益债市场，被认为没有足够的承接能力同时消化这两笔交易。

软银于9月23日完成融资，为派拉蒙在一天后展开最后冲刺腾出了空间。此外，还有一个强烈的推动因素：派拉蒙此前已经同意，如果收购未能在9月30日前完成，就每天支付700万美元的逾期费用。银行家此前已通过欧美之间的电话会议制定债务分销方案，销售人员则联系投资账户，确认此前的认购意向是否仍然有效。

筹备迎来回报

据部分知情人士透露，数月的准备似乎取得了积极层面回报，约有1000名投资者为这笔债务融资提交订单。许多买家是多策略对冲基金的投资组合经理。

在此过程中，融资结构经过调整，债券规模减少，贷款规模相应增加。公司首席财务官奇内利表示，派拉蒙还在销售过程中将融资成本降低了0.375个百分点，即37.5个基点，每年可节省约2亿美元利息。

虽然这改善了派拉蒙的财务状况，却也导致一些投资者在最后时刻放弃认购，使留下来的投资者最终获配的债务规模超出预期。随着新发行债务的报价下跌，交易员通过电话和信息向承销商表达愤怒，抱怨订单簿中的认购流失程度高于通常水平。

价格转向

周四一度，这些投资者的账面亏损合计达到数亿美元，但最初一轮抛售过后，卖压开始缓解。

如上图所示的那样，债券认购订单蒸发——派拉蒙最长期限投资级债券的投资者认购订单流失超过一半。

交易完成后，公司及其银行顾问认为，这次发行及其迅速完成，对派拉蒙及其长期前景而言都是毋庸置疑的成功。花旗集团机构客户业务集团主席利昂·卡尔瓦里亚在接受采访时称，这是“有史以来单家公司规模最大的一次债务定价”。

美国银行没有立即回应置评请求;华纳将相关问题交由派拉蒙回应;阿波罗拒绝置评。

派拉蒙仍需面对分析师“拿出实际成果”的态度。例如，CreditSights团队指出，这家大型传媒公司在管理债务负担，以及实现成本削减和协同效益目标方面，都存在风险。在承担这些任务的同时，公司还承诺，合并后的制片厂每年将发行30部电影。

“从全局来看，这是债务市场对派拉蒙此次收购投下的一张分量极重的赞成票，”卡尔瓦里亚表示。