“前三家”包揽近半承销收入 强监管下中小投行出路何在？

IPO投行市场的“马太效应”正进一步凸显。截至8月11日，国泰海通、中金公司、中信证券拿下主承销收入前三，三家合计揽下近五成市场份额，部分券商却在首发业务上颗粒无收。

与此同时，监管问责持续加码，证监会对多家券商及投行相关负责人予以警示追责。

业内人士指出，在激烈竞争与强监管之下，差异化布局、搭建适配业务的轻量化风控，成为中小券商投行破局的关键。

中小券商成罚单重灾区

因投行业务质控缺失、内核把关不严等多项问题，近期证监会对红塔证券、世纪证券、国融证券、甬兴证券等多家券商实施监管处罚。

具体来看，证监会查实，红塔证券、世纪证券、甬兴证券、国融证券、国元证券五家券商投行均存在质控、内核把关不严的共性问题。

除世纪证券外，其余四家还出现承销保荐项目尽职调查履职不足的情形，各家另有专项违规：红塔证券存在质控现场核查不到位、保荐工作报告披露不充分、底稿验收把关不严；世纪证券和甬兴证券存在薪酬管理不规范；国融证券存在申报材料审批管理漏洞；国元证券则是廉洁从业问题排查整改落实不到位。

这一轮集中处罚释放出何种监管信号？

上海汉盛律师事务所张庆律师向记者表示，此轮被点名机构覆盖不同体量，除广发证券外，涉事主体大多为中小券商，中小券商已然成为本轮监管整改的重灾区。部分机构迫于经营生存压力，在降本增效的过程中，有意或无意埋下合规隐患，亟需监管纠偏。但行政处罚仅能治标，中小券商面对的现实生存困境，才是需要正视的根源。

一名不愿具名的私募人士对记者分析，本轮监管动作传递四层信号：

第一，全面转向“机构+关键个人”双罚制，穿透式问责压实高管责任。处罚从“罚机构”延伸至“追人”，甬兴证券、国融证券、国元证券时任投行负责人同步收到警示函，打破“项目出问题、高管免于担责”的旧有局面，将管理失职的追责下沉到分管高管，倒逼管理层承担风控第一责任。

第二，精准打击“重承揽、轻质控”，推动“形式合规”向“实质合规”转变。直指中小券商质控内核流于形式、风控独立性不足等顽疾，依靠穿透式问责推动风控体系真正落地。

第三，监管尺度一视同仁，券商规模不能成为豁免理由。处罚名单既包含广发证券这类头部机构，也有多家中型地方券商，注册制下，资本市场“看门人”责任不分机构大小。

第四，重塑投行行业生态，合规成为展业硬性门槛。集中处罚是监管“长牙带刺”的具象体现，合规不再是可压缩的经营成本，而是机构生存底线；伴随存量项目回溯趋于常态化，风控的优先级已经高于规模扩张。

“马太效应”下如何发展

券商投行分化明显。截至8月11日，中金公司、国泰海通、中信证券年内主承销收入分别为12.19亿元、10.62亿元、9.66亿元，对应市场份额分别为17.5%、15.24%、13.87%，三家合计拿下46.61%的市场份额。

从IPO首发业务来看，国泰海通、中金公司、中信证券首发承销家数分别为17家、14家、10家；华泰联合证券、东吴证券、中信建投、国金证券、国联民生紧随其后，承销家数均不少于5家。其中，长鑫科技项目由国泰海通、国元证券、华泰联合、中金公司、招商证券、中信建投联合主承销。与此同时，13家券商全年仅拿到1单首发项目，更有不少券商投行首发业务颗粒无收。

在行业“马太效应”凸显、IPO增量空间收缩的背景下，券商投行既要面对白热化的市场竞争，还要承受监管持续收紧的压力，中小券商投行业务应当如何破局？

上述私募人士给出四点发展建议：

其一，放弃“大而全”的发展思路，打造“小而美”的精品投行。避开和头部券商比拼项目规模、全牌照优势的内卷竞争，深耕区域产业资源，服务本地高成长中小微企业，构筑属地化竞争壁垒。

其二，锚定北交所、专精特新赛道，发挥资本市场“毛细血管”作用。将主板、大型硬科技项目让渡给头部机构，依托服务中小微企业的长期经验，在细分赛道建立头部机构短期难以渗透的竞争优势。

其三，打造“投行+投资+研究”一体化业务模式，通过全周期陪伴提升客户黏性。前端投行挖掘企业需求，研究输出专业研判，辅以自有资金前置赋能，搭建从初创到企业成熟的服务闭环，依靠服务密度与专业深度换取市场份额。

其四，严守合规底线，搭建适配自身特色业务的轻量化风控体系。重构薪酬激励与廉洁从业机制，弱化“业绩至上”导向对合规管理的冲击；针对中小微企业优化风险评级模型与持续督导工作，在风险可控前提下推进特色业务扩张。