【券商聚焦】浙商证券维持腾讯控股买入评级 指AI架构走向分层协同

金吾财讯|浙商证券发布研报指，腾讯控股(00700.HK) AI组织架构已由分散探索走向分层协同，形成“研发统一、产品分层、业务共建”的体系。模型端，大语言模型部与多模态模型部已合并成立基础模型部，实现算力、数据及模型研发的集中；应用端，WorkBuddy、元宝等产品保持差异化定位。公司根据AI产业特征重新划定边界：基础模型层统一建设，应用层继续探索不同产品形态，模型与产品通过Co-Design机制连接。 研报强调，Hy3模型与WorkBuddy的协同飞轮已初步运转。Hy3定位为生产力及Agent场景模型，采用295B总参数、21B激活参数的MoE架构，核心优势在于任务执行能力与推理性价比，而非全面追求SOTA。正式版接入后，WorkBuddy办公任务解决率由72%提升至90%，Hy3已进入腾讯内部131个产品，WorkBuddy中主动选择Hy3的用户数增长6倍，产品产生的可验证任务数据可反哺模型训练。不过，当前Token补贴及企业积分赠送仍在持续，1Q26新AI产品投入约拖累非IFRS经营利润率4.5个百分点，后续需验证补贴退坡后的商业化闭环。 竞争方面，国内办公Agent市场竞争加速，已从单一模型能力转向任务执行、生态集成与企业落地能力。研报认为，WorkBuddy的差异化优势主要来自消费级产品运营、腾讯生态协同及先发数据积累。其通过自然语言交互、100余个领域专家和7万余个Skill降低了使用门槛，并能连接微信、企业微信、腾讯文档等生态，打通任务入口与协作上下文。 盈利预测方面，浙商证券预计公司2026-2028年总收入分别为8,319.72亿元、9,164.83亿元和10,080.27亿元，同比增长11%、10%和10%；经调整净利润分别为2,699.27亿元、3,003.28亿元和3,337.31亿元。估值上采用分部估值法，给予游戏业务25倍PE，广告及其他业务16倍PE，对应公司合理市值约4.91万亿元人民币，目标价628.2港元，维持“买入”评级。