清仓蓝色光标大赚15亿，拉卡拉下一只“利润奶牛”在哪？

出品 | 子弹财经

作者 | 马琼

编辑 | 蛋总

美编 | 倩倩

审核 | 颂文

近日，“支付老兵”拉卡拉披露2026年半年业绩预告，呈现出明显利润分化。

业绩预告显示，2026年上半年，拉卡拉归母净利润6.1亿元—7亿元，同比最高增幅超200%，但扣非净利润仅1.9亿元—2.4亿元，二者约5亿元差额主要来自对蓝色光标持股的清仓收益。

（图 / 拉卡拉公告）

叠加2025年减持所得，拉卡拉两年累计靠这笔股权投资获利15.26亿元，成为账面利润核心支撑。

这笔大额一次性收益，源自创始人孙陶然横跨三十年的资本布局：从蓝色光标联合创始人，到拉卡拉主体收购、再到高位清仓套现，演绎了一套完整的股权腾挪路径。不过，投资收益短期增厚利润，却难掩主业长期疲软的现实。

自2022年“跳码”风波后，拉卡拉毛利率未能有明显提升，传统银行卡收单规模萎缩，跨境支付、SaaS、AI新业务尚处培育期。

叠加港股递表前夕，大股东轮番减持合计套现超10亿元，靠投资撑起的盈利故事还能持续多久？三大转型赛道能否填补主业盈利缺口？

1、一场跨越三十年的股权腾挪

拉卡拉成立于2005年，2011年首批获得中国人民银行颁发的《支付业务许可证》，2019年4月25日登陆深交所，成为国内首家数字支付领域上市企业。拉卡拉的创始人孙陶然，同时也是蓝色光标的联合创始人。

公开资料显示，1996年，孙陶然与赵文权等五人共同出资创立了蓝色光标，该公司后来成为中国第一家上市公关公司、亚洲规模最大的营销传播集团。有报道称，蓝色光标主要由赵文权操盘，孙陶然的精力更多放在了后续的创业项目上。

2016年3月，蓝色光标五位创始人终止了一致行动人关系，实控人变更为赵文权一人。孙陶然将其持有的3.75%股票的投票表决权委托给赵文权行使。这一举动被视为孙陶然正式放弃在蓝色光标的控制权，其角色从联合创始人转变为战略投资人。

2018年1月，蓝色光标另外三位创始股东许志平、陈良华、吴铁向西藏耀旺网络科技有限公司（以下简称“西藏耀旺”）转让了合计5.98%的股份，总价9.26亿元。西藏耀旺由此成为蓝色光标第一大股东。

这笔交易的关键在于西藏耀旺的背景：它是西藏考拉科技发展有限公司的全资子公司，孙陶然正是西藏考拉的法人代表并持有33%的股份，联想控股则是西藏考拉的控股股东（持股51%）。

这意味着，虽然孙陶然个人淡出了蓝色光标管理层，但他通过考拉科技平台，同时引入联想系，间接重新加重对蓝色光标的持股。

到了2021年，孙陶然控制的拉卡拉亲自下场。2021年5月，拉卡拉以9.144亿元现金收购西藏耀旺持有的蓝色光标1.44亿股股份，占蓝色光标总股本的5.78%，成为蓝色光标第二大股东。彼时，双方寄希望在跨境服务、产业互联网科技平台、数字营销三大领域展开协同，赋能中小微企业。

2025年起，拉卡拉对蓝色光标投资的持有意图发生改变，从长期持有变为短期持有。

当年，拉卡拉处置蓝色光标股票，核算方法由长期股权投资权益法转换为以公允价值计量，确认投资收益6.25亿元，公允价值变动损益3.50亿元，合计9.75亿元。

2026年一季度，拉卡拉最终全部清仓蓝色光标，确认投资收益5.51亿元，增加税后利润4.63亿元。

（图 / 拉卡拉公告）

通过上述减持，拉卡拉累计确认约15.26亿元投资收益，撑起了公司近两年大部分的账面利润。这笔收益虽然不可持续，但也为后续转型提供了充足弹药。

今年6月，拉卡拉宣布拟参与投资设立上海考拉先导人工智能创业投资基金，以自有资金认缴1.5亿元份额，占已确认认缴出资总额的68.18%。该基金专注于投资以人工智能为主的新一代信息技术领域。

对于正大力推行“AI First”理念的拉卡拉来说，该笔投资或为其AI叙事的一次重要战略押注。

2、“跳码”事件后，主业青黄不接

拉卡拉财报显示，其近9成收入源于支付业务。自2019年上市后的三年间，拉卡拉交出了一份不错的答卷。2019年-2021年，公司营业收入由48.99亿元增长至65.96亿元；归母净利润由8.06亿元增长至10.83亿元。

（图 / 东方财富）

拉卡拉的高光时刻，止步于2021年。此后，公司净利营收增长停滞，扣非净利润逐年下滑，毛利率更是从2016年的72.23%，一路跌至2025年的25.33%。

（图 / 东方财富）

这一切的转折点，指向2022年的“跳码”事件。所谓“跳码”，是指支付机构按照优惠费率，为并不该享有优惠的商户办理结算，从而赚取费率差价，其本质上是一条灰色套利路径。

2023年4月，拉卡拉公告，承认公司收单业务中存在“跳码”情形，需要按照相关协议退还涉及资金。该事项直接造成公司2022年计提大额损益，全年净利润断崖式亏损14.37亿元，股价也随之暴跌。

同年，被业内称为“跳码终结者”的259号文全面落地——这份由中国人民银行于2021年10月发布的通知，要求“一机一码、一码一终端”，从制度层面封堵了支付机构通过篡改商户类型套取费率差价的空间。

灰色套利终结后，拉卡拉的主营业务能否找到新的增长支点？

目前，银行卡支付业务的“天花板”已清晰可见。中国人民银行发布的《支付体系运行总体情况》显示，2025年全国范围内银行卡消费业务金额达130.91万亿元，同比减少2.11%。

与此同时，拉卡拉的核心收入来源银行卡收单，正在被二维码支付所蚕食。2025年，拉卡拉境内综合收单交易金额为3.94万亿元，同比下降6.75%,其中，银行卡交易金额2.47万亿元，同比锐减13.73%；而扫码交易金额为1.47万亿元，同比增长7.90%。

扫码支付因去中介化分润模式和低运营成本，在多数场景下费率更低。低费率业务占比的上升，或将进一步拉低拉卡拉公司整体毛利率。

行业的竞争格局同样不容乐观。支付宝、微信支付主导C端市场，银联云闪付借政策东风抢占政务场景，抖音支付、美团支付等新兴势力也在分切蛋糕。

夹缝之中，渠道分润成本持续攀升。中金公司在近期研报中指出，竞争加剧、渠道分润成本提升是拉卡拉2025年毛利率下滑的一个重要原因；2026年一季度公司毛利率同比略微改善，或主因科技服务业务占比提升，可持续性仍有待观察。

面对困局，拉卡拉将目光投向跨境支付、SaaS服务等新赛道。尽管拉卡拉跨境支付业务在2025年交易金额达889亿元，同比增长80.69%，但占公司总支付交易额的比例仅2%左右。

事实上，跨境支付市场已经比较稳定，头部机构如连连、空中云汇、寻汇等已经占有绝对市场份额。加之支付行业严监管常态化，合规体系的建设和维护本身就是一笔巨大的持续投入，拉卡拉在跨境支付业务上将持续面临挑战。

此外，2025年，拉卡拉斥资2.5亿元战略入股天财商龙并成为其最大机构股东（持股35.71%），2026年6月持股比例提升至45%，天财商龙主要为餐饮企业提供数字化解决方案。

通过并表天财商龙，拉卡拉快速切入了餐饮SaaS赛道，即为餐饮企业提供科技服务。财报显示，2025年拉卡拉科技服务业务营收同比增长44.05%，不过该业务毛利率同比下降14.66个百分点。

（图 / 拉卡拉公告）

拉卡拉在最新业绩预告中表示，2026年上半年银行卡支付业务已企稳并重回增长，扫码支付与跨境支付均保持快速增长。

然而，增长的表象之下，几个核心问题悬而未决：银行卡交易的“企稳”是趋势性反转，还是季节性反弹？体量尚小的跨境支付业务，何时才能在利润层面撑起一片天？科技服务业务毛利率下滑，是否受天财商龙的拖累？

就上述问题「子弹财经」致函拉卡拉，但截至发稿，未获得对方回复。

3、递表港股前，两大股东合计套现10亿

2025年10月17日，拉卡拉正式向香港联交所递交了H股上市申请。根据招股书，此次上市募资主要用于加速牌照布局及扩张海外市场、增强技术能力以形成全球化的全流程产品体系、未来五年战略投资及收购，以及运营资金等。

拉卡拉曾在相关公告中表示，筹划在港股上市是为了推进公司国际化发展战略，构建国内国际双循环格局，打造国际资本运作平台，加快数字货币在跨境场景的应用，进一步提升公司国际影响力。

近日，有投资者在互动平台上询问“拉卡拉港股上市第一次递表材料已过期，请问计划何时进行第二次递表”。对此，公司董秘回应称：“将结合市场情况和审核进程开展相关工作。”

值得一提的是，在冲刺港股前，拉卡拉主要股东启动了密集减持计划。

（图 / 拉卡拉公告）

相关公告显示，2025年6月-8月，股东孙浩然通过集中竞价和大宗交易方式累计减持19,270,852股，减持均价分别为28.7元/股、23.4元/股。

据此计算，孙浩然此次套现金额约为4.93亿元。孙浩然为孙陶然胞弟及一致行动人。此次减持过后，孙浩然不再持有拉卡拉股票。

此外，拉卡拉第一大股东联想控股也在递表港股前实施了减持计划。根据相关公告披露，联想控股于2025年7月-9月通过集中竞价和大宗交易方式累计减持2,364.2154万股，减持均价分别为27.88元/股、20.63元/股。联想控股此次套现金额约为5.45亿元。

此次减持完毕后，联想控股仍为拉卡拉第一大股东。截至今年一季度，联想控股持股比例为23.88%。

（图 / 拉卡拉公告）

事实上，过去几年，拉卡拉遭多位股东减持。

从2022年5月至7月，联想控股共减持1682.29万股，减持比例为2.16%。拉卡拉前财务总监周钢2022年计划减持拉卡拉不超过39.56万股，同年5月30日，通过集中竞价交易方式减持，减持均价为18.165元/股，套现约718.52万元。

孙浩然此前也曾多次减持拉卡拉股份，在2024年9月19日至11月28日期间，孙浩然通过集中竞价交易方式累计减持公司股份403万股，占剔除回购股份后总股本的0.50%。减持价格区间为11.73元/股至23.87元/股，减持均价为18.23元/股。

大股东在H股上市筹划期间密集减持套现超10亿元，市场难免质疑股东与企业长期价值判断是否分化。

15亿元股权收益终究是一次性现金流，一旦这笔储备消耗完毕，跨境支付、SaaS和AI三条转型赛道能否撑起拉卡拉的盈利基本盘，将成为市场持续追问的核心命题。

*文中题图来自：拉卡拉官网。