龙湖：一家民营房企的“以时间换空间”自救之路

龙湖@文轩图库

转型不是口号，是取舍。

中国房企的救赎之路终见一丝曙光。

3月27日，龙湖集团管理层在2025年度业绩发布会上表示：明年1月境内债全部还清，2027年恢复利润增长，最晚2028年运营及服务业务收入超过地产开发……

这家曾经与碧桂园、万科并称“房企三巨头”的民营开发商，在经历了三年多的行业深度调整后，不仅活了下来，而且试图为新模式的落地标定一个可见的终点。

2025年：

开发业务拖累利润，运营服务撑起“半边天”

从财务数据来看，龙湖2025年的业绩呈现鲜明的“K型分化”。

全年实现营业收入973.1亿元，同比下降23.7%。剔除投资物业及其他衍生金融工具公平值变动影响后，公司拥有人应占核心亏损为17.0亿元。这是龙湖上市以来首次出现该口径下的亏损。

2025年，龙湖地产开发业务分部溢利由盈转亏，录得亏损81.4亿元，而2024年该分部尚有盈利13.2亿元。

该公司首席财务官赵轶在业绩会上坦言，这主要是受大环境影响，“这些年整个地产市场的量价持续下行，公司的开发业务销售毛利率明显承压，这一压力会在2025年、2026年的结算中集中体现，这也是整个行业共同面临的考验”。

在开发业务下滑的背景下，龙湖的运营及服务业务展现出强大的韧性。2025年，运营及服务业务合计收入267.7亿元，占总营收比重从上一年的约20%提升至27.5%。

更关键的是，这两块业务合计贡献核心权益后利润79.2亿元。其中，运营业务实现收入141.9亿元，分部溢利88.4亿元；服务业务实现收入125.8亿元，分部溢利48.9亿元。商业租金收入同比增长4%至112.1亿元，期末累计运营商场99座，出租率保持在97%的高位。

这些数据意味着，虽然开发业务拖累了整体利润表现，但运营和服务业务已经成长为龙湖的“第二增长曲线”，且开始扮演“压舱石”的角色。

债务方面，龙湖在2025年继续有序压降。期末综合借贷总额为1528.1亿元，较上年末下降235.1亿元，降幅达13%；净负债率稳定在52.2%，平均融资成本降至3.51%，平均合同借贷年期拉长至12.12年。

赵轶透露，2025年全年偿还集团层面债务共220亿元，其中包括境内信用债超100亿元、中债增进担保债券超35亿元、境外信用贷款85亿元。

回望2022：

从风暴中心到评级修复的三年

要理解龙湖今天的转型布局，需要回到三年前那个行业信用崩塌的时刻。

2022年，房地产行业经历了一场前所未有的债务危机。当年7月，“停贷潮”引发市场对房企交付能力的普遍担忧；9月，多家头部房企境外债券价格暴跌，融资渠道近乎冻结。

据机构统计，截至2022年底，已有约70家房企向三大国际评级机构提出撤销评级申请，境外债权融资一度出现单月为零的局面。

2022年8月，一则关于龙湖商票逾期的谣言引发股债双杀，公司市值单日蒸发近200亿港元。尽管龙湖迅速辟谣并提前偿还了部分债务，但市场的恐慌情绪已经蔓延。

次年2月，标普发布报告，将龙湖集团的评级展望由“负面”调整至“稳定”，同时确认长期发行人信用评级为“BBB-”。这是自2022年年中以来，三大国际评级机构首次上调中资房企的评级展望。

标普在报告中指出，稳定的展望反映了对龙湖集团的“良好预期”，认为其将在未来12至24个月内改善流动性缓冲和资本结构。

标普特别提到，龙湖的融资渠道，特别是在银行融资方面，已得到加强，这主要得益于2022年11月初以来相关部门对部分房地产开发商采取的一系列支持措施。龙湖与全部六大国有银行签署了战略合作协议，获得了超过3000亿元人民币的框架性授信额度。

但真正的考验还在后面。从2022年到2025年，龙湖用了三年多时间完成债务结构的深度调整。

龙湖董事会主席陈序平在业绩会上回顾：“过去三年半，龙湖整体压降了约600亿元有息负债。2021年末，龙湖约有一半的债务来自信用类融资，额度约1000亿元；如今该规模已下降到200亿元左右。”

这一降债过程并非没有代价。陈序平承认，债务结构的转换客观上对地产开发新拿地造成影响，“倒逼公司更加重视存货的去化，所以这几年龙湖整体的存货包括未开发土储是显著下降的”。

截至2025年底，龙湖土地储备为2235万平方米，较2021年末的7354万平方米大幅收缩。

更重要的是，龙湖在这一过程中保住了什么。陈序平强调：“这一轮降负债时，公司所有运营服务业务的核心资产都没有进行出售或者稀释，保住了公司最核心的资产，也为业务持续增长提供了有利条件。”

自救策略：

业务与债务调整的深度绑定

龙湖的自救之所以能够按计划推进，关键在于管理层抓住了业务结构调整和债务调整的同步推进、互为支撑。

陈序平在业绩会上阐释了这一逻辑：“过去地产开发的规模足够大、销售速度足够快、现金流足够好，房企的收入、债务结构等建立在这个地产开发的地基上。现在提出发展新模式，如果不重新打地基，仅靠业务的迁移是不现实的。”

这个“新地基”的搭建过程，在龙湖表现为三个层面的同步推进。

债务端，用长周期资金置换短周期信用债。截至2025年末，银行融资占比已上升至接近90%，其中经营性物业贷加长租贷规模超过1000亿元。这类贷款的特点是周期长、利率低，与持有型物业的现金流特征高度匹配。

与之对应，信用类融资规模从2021年末的约1000亿元下降至200亿元左右。这意味着龙湖的负债结构正在从“依赖信用”转向“依赖资产”。按照管理层的规划，到2028年，整体有息负债将降至1200亿元左右，且几乎都是长周期的经营性物业贷，届时债务结构的转型也将同步完成。

业务端，用运营服务收入对冲开发业务波动。2025年运营及服务业务贡献利润近80亿元，这个数字的意义不仅在于弥补了开发业务的亏损，更在于它提供了稳定、可预期的现金流。

赵轶预计，未来这两块业务每年将保持两位数增长。而根据陈序平给出的时间表，最晚到2028年，运营及服务业务收入将超过地产开发业务收入。这意味着龙湖将完成从“开发为主”到“开发与运营并重”的收入结构转型。

投资端，用严格的纪律确保资源聚焦。地产航道总经理张旭忠在发布会上表示，龙湖在投资拿地方面“始终把财务安全放在第一位，保兑付的优先级高于新增投资”。

2025年，龙湖新增收购土地仅7宗，总建筑面积37.7万平方米，且全部集中在西部地区、长三角地区和华南地区等高能级区域。这种“以销定产、以销定投”的策略，确保了有限资源投向回报率最高的地方。

从2022年到2025年，龙湖累计压降有息负债约600亿元，这一过程与开发业务主动降速、土储规模收缩几乎是同步发生的。

三者的联动逻辑清晰：运营服务业务提供稳定现金流，支撑债务结构优化；债务结构优化降低融资成本、拉长负债周期，为运营服务业务的持续投入提供资金保障；投资纪律则确保开发业务不再成为现金流的“出血点”，而是成为聚焦高能级城市的“稳定器”。

这一切的最终检验，都将在2027年和2028年这两个关键节点。

陈序平@网络

曙光初现：

2027年压力消化完毕

债务和收入的良性调整，最终将反映在利润上，这成为市场对龙湖转型成效最直接的检验。

赵轶在业绩会上给出了明确的利润回归时间表：整个集团利润的低点在2025年到2026年，从2027年开始恢复增长。

赵轶解释，2025年出现核心利润亏损，主要还是受大环境影响，“因为这些年整个地产市场的量价持续下行，公司的开发业务销售毛利率明显承压，这一压力会在2025年、2026年的结算中集中体现”。

这意味着，到2026年底，开发业务结算端的压力将基本消化完毕。而与此同时，运营及服务业务仍在持续增长。2025年这两块业务贡献利润近80亿元，今年预计实现10%以上增长，力争尽快达到100亿元利润规模。一减一增之间，利润的拐点自然指向2027年。

陈序平在发布会上给出了境内债务的清偿时间表：明年1月，龙湖集团境内债及境内中票将全部还清，仅余少量海外美元债在2027年之后陆续清偿。这意味着2027年不仅是利润恢复增长的起点，也是龙湖境内公开市场债务清零的时间节点。

龙湖的转型自救之路仍在继续，但过去三年多的实践，已经为整个房地产行业提供了几个值得深思的参照。

当然，龙湖样本的可复制性是有限的。龙湖在过去十几年间积累的99座商场、约3.6亿平方米在管面积等核心资产，并非所有房企都具备。

此外，龙湖在2022年至2023年获得六大国有银行超3000亿元框架性授信支持，也与当时的政策环境和公司自身的信用基础密切相关。

龙湖样本的价值恰恰在于，它提供了一个在极端压力下如何完成自我重构的完整案例：打好地基、守住核心、坚持纪律、给时间以空间。对于那些仍在转型路上摸索的房企而言，这些经验或许无法直接复制，但至少可以成为参照。

陈序平在业绩会最后说：“我们一路走过来，经历过才知道其中的艰辛。面对当下，我们几乎已经完成了债务结构的转化，我们也会更加有信心在未来的两三年时间，把这段转型之路坚定走下去，坚定去实现。”

转型不是口号，是取舍。