院士光环难挡业绩下滑，康缘药业遭遇 “中年危机”

出品 | 子弹财经

作者 | 孟祥娜

编辑 | 胡芳洁

美编 | 倩倩

审核 | 颂文

曾以“江苏中药研发一哥”之名领跑行业的康缘药业，正陷入业绩持续下滑的困局。

2024年，康缘药业营收39亿元，同比下滑20%，归母净利润3.9亿元，同比下滑16%。在业绩增长骤然失速后，其员工股权激励计划也随之戛然而止。

2025年5月27日，公司一纸《2022年度限制性股票激励计划剩余全部限制性股票回购注销实施》公告，宣告155名激励对象的330.03万股限制性股票将被公司全部回购注销。

据悉，2022年，公司定下了限制性股票激励计划。考核年度为2022年至2024年三个会计年度，除全年营收、归母净利率增长率考核目标外，还设置了非注射剂产品营收增长率的考核目标。

但公司仅在2022年尚凭借市场红利达成首个限售期目标，却在后续两年接连折戟。2023年非注射剂产品营收同比下滑7.1%，与增长23%的目标相去甚远；而2024年全业务线的失速，最终触发考核红线。股权激励这一企业发展的“黄金引擎”失灵，康缘药业又将如何重拾增长动能？

1、业绩“失速”，330万股股权激励终止

康缘药业的前身可追溯至连云港中药厂，1996年5月，该厂改制为康缘制药。作为与恒瑞医药同期发展的老牌中药企业，康缘药业早在2002年便成功登陆资本市场。

康缘药业自上市以来，除2020年外，多年来业绩均保持稳定增长态势。然而，2024年公司业绩却出现显著下滑，打破了此前连续多年的增长轨迹——营收39亿元，同比下滑20%；归母净利润3.9亿元，同比下滑16%。

2022年，公司定下了限制性股票激励计划。考核年度为2022年至2024年三个会计年度，除全年营收、归母净利率增长率考核目标外，还设置了非注射剂产品营收增长率的考核目标。

（图 / 康缘药业公告）

2022年，公司顺利达成了第一个限售期业绩考核目标。但2023年，公司非注射剂产品营收26.9亿元，同比下滑7.1%，增长率不低于23%的目标未达成，部分限制股票被回购注销。

2024年，公司营收、净利润双双下滑，非注射剂产品营收25.57亿元，同比下降5%。这意味着股票解锁的两个条件均未达成。随着整体业绩的骤然失速，这场持续三年的股权激励计划最终画上句号。

2025年5月27日，公司发布公告称，因2024年度考核全面未达标，155名激励对象对应的330.03万股限制性股票将被全部回购注销。

值得注意的是，2024年上半年，董事兼董事会秘书邱洪涛、副总经理吴云均因个人原因离职。与此同时，股权激励计划未能达成，这两件事叠加在一起，难免让外界对公司团队的稳定性多了几分关注。

2、三大核心产品失速，金振口服液增长乏力

从产品结构看，公司业绩承压的主因在于核心产品的销售“失速”。

康缘药业主要产品线聚焦呼吸系统疾病、妇科疾病、心脑血管疾病、骨伤科疾病等中药领域。这其中，中药注射液是康缘药业的核心产品品类，占总营收的四成左右。

2024年，公司注射液板块营收13.4亿元，同比大幅下滑38%，其中热毒宁注射液、银杏二萜内酯葡胺注射液两大主力品种销量锐减。

具体而言，热毒宁注射液作为公司此前用于外感发热、高热等症的核心产品，2024年销量降至4194.57万支，同比减少31%；用于中风病中经络（轻中度脑梗死）的银杏二萜内酯葡胺注射液销量仅560.19万支，同比下滑48%。

（图 / 康缘药业官网）

销量的断崖式下滑背后，是多重不利因素的叠加冲击。

近年来，中药注射液一直是临床用药中的争议品种，争议原因主要是安全性问题。2017版《国家医保药品目录》首次对中药注射液严格限制使用规范，26个中药注射液品种限二级以上医院使用，部分还附加病症限制，这其中就包括热毒宁注射液。

2024年，热毒宁注射液在《国家医保目录》中成药部分医保支付范围由“限二级及以上医疗机构重症患者”调整为“限二级及以上医疗机构”。虽然医保支付范围解绑，但并没有带动其销量回升。

银杏二萜内酯葡胺注射液也是如此。在心脑血管疾病领域，银杏二萜内酯葡胺注射液主要用于轻中度脑梗死恢复期治疗，但面临激烈竞争。

具体来看，化学药如阿司匹林、氯吡格雷凭借充足循证证据和明确机制占据市场主导，生物药中的溶栓药物在急救场景优势明显，而口服中成药因便捷安全同样分流患者，多重挤压导致其市场空间持续收窄，这也导致银杏二萜内酯葡胺注射液销量下滑。

实际上，近年来，康缘药业也在大力发展非注射液产品，来抵挡注射液产品业绩波动带来的影响。

康缘药业在年报中提到，公司凭借独家品种较多的核心优势，积极布局金振口服液、杏贝止咳颗粒、参乌益肾片、散结镇痛胶囊等产品并取得增长。

作为国家中药二类新药，金振口服液专为小儿急性支气管炎痰热咳嗽症设计，2024年，金振口服液的销量达到2.14亿支。口服液产品营收8.75亿元，同比增长1.3%。

（图 / 康缘药业官网）

虽然个别产品实现营收增长，但从整体结构看，2024年，康缘药业非注射液板块（含金振口服液、杏贝止咳颗粒等）合计营收约25.6亿元，同比下滑5%。

这一现象背后存在显著的“结构性矛盾”，尽管金振口服液等头部单品展现韧性，但其他品种增长乏力甚至负增长，导致板块整体规模不升反降。

同时，注射液板块营收占比仍高达40%，其38%的断崖式下滑形成巨大业绩缺口，非注射液业务的萎缩进一步加剧了业绩压力。

更为关键的是，2025年第一季度，公司营收、归母净利润分别同比下滑35%、38%至8.78亿元、8341万元。其中，以金振口服液为主的口服液营收下滑64%，再叠加热毒宁注射液的销量持续萎缩，共同拖累整体业绩表现。

3、收购中新医药，输血母公司还是为布局创新药？

在业绩持续承压的背景下，康缘药业逆势出手收购一家尚处于亏损状态的创新药企业，引发关注。

2024年11月，康缘药业拟以2.7亿元收购中新医药100%股权。由于控股股东康缘集团持有中新医药70%股权，其全资子公司担任执行事务合伙人的南京康竹持有剩余30%股权，本次交易构成关联收购，标的企业实为上市公司“兄弟公司”。

中新医药是一家聚焦代谢性疾病及神经系统疾病的创新生物药研发企业，但其核心管线尚处于临床早期阶段——1个品种进入II期、3个品种处于I期。

财务层面，截至2024年9月30日，中新医药经审计净资产为-4.23亿元，处于持续亏损状态（2023年净亏损1.01亿元，2024年前三季度亏损6480万元），且在核心产品上市或出售前预计无法扭亏。

同期，中新医药存在对康缘药业控股股东康缘集团的借款本金、利息合计4.79亿元，同时四条核心管线后续仍需约4亿元临床研发投入。这意味着，康缘药业除支付2.7亿元收购款外，还需承接标的债务并持续投入研发资金。

值得关注的是，中新医药的在研产品对于康缘药业而言，面临双重压力。

一方面，部分管线研发进度可能滞后于同类竞品；另一方面，康缘药业现有业务以中药为主，与创新生物药在研发逻辑、商业化路径上存在显著差异，如果跨界整合及市场推广能力所有欠缺，可能导致未来产品商业化效果不及预期。

根据协议内容，康缘集团因持有中新医药70%股权，将从交易中获得1.89亿元转让款，其中60%（1.134亿元）为首期支付，剩余40%（0.76亿元）在管线上市后分期支付。南京康竹持有中新医药30%股权，对应0.81亿元转让款一次性支付。

此外，康缘药业还与南京康竹、康缘集团签订了对赌协议。然而，在本次交易中，关联交易的对赌与业绩补偿规则，对于康缘集团和南京康竹而言却呈现明显差异性。

康缘集团转让70%股权对应的1.89亿元转让款，采用“首付款+尾款”模式，即60%（1.134亿元）作为首付款，交易达成即固定收取，不受后续管线进展影响；剩余40%（0.76亿元）尾款，与管线药品上市情况挂钩，但首付款已“旱涝保收”。

而南京康竹转让30%股权获得对应的0.81亿元转让款，虽为一次性支付，但需将税后资金用于增持康缘药业股份并锁定，且设置了明确业绩对赌：若管线因临床未通过、上市审批未通过等原因而研发失败，或未在预测上市时间（含6-12个月缓冲期）获批，南京康竹需向上市公司进行业绩补偿。

（图 / 康缘药业公告）

此次交易迅速引发上交所监管关注。康缘药业迅速调整了支付方案，收购协议显示，康缘集团的支付方案不变，南京康竹的0.81亿元转让款则由一次性支付调整为分期支付，60%（0.486亿元）用于增持上市公司股份，剩余40%（0.324亿元）与管线上市挂钩。

针对债务部分，中新医药首先偿还对康缘集团的利息余额即0.89亿元，剩余本金余额即3.89亿元将于中新医药对应管线药品取得上市许可后分期支付，但需按年偿还利息。管线研发失败对应权重本金免还，上市后超预期收入或管线后期若被出售的超额收益，康缘集团分别享10%、50%收益。

（图 / 康缘药业公告）

尽管对支付及债务偿还方案进行了调整，但交易背后的关联关系仍引发投资者关注。

2024年12月13日，康缘药业完成对中新医药的收购，并将其纳入财务报表合并范围，后续中新医药研发能否突破、商业化能否成功，还需时间检验。

实际上，康缘集团自身也面临诸多困扰。官网显示，康缘集团成立于1999年，现有员工近万人，是一家以创新中药、医药流通以及大健康产品生产销售为主营业务的大型健康产业集团。

江苏康缘集团党委书记、名誉董事长肖伟，是中国工程院院士，中药学博士，研究员，博导。康缘集团和康缘药业的实际控制人都是肖伟。也正因如此，康缘药业被业内称为“院士股”。

但康缘集团虽然涉及业务领域广泛，但资产负债率也居高不下。截至2024年9月30日，公司的资产负债率高达91%。

事实上，这并非康缘药业首次因关联交易引发争议。

2023年以来，公司累计将2.6亿元的工程承包给康缘集团旗下新设企业江苏新基誉，而彼时后者成立仅一年且无实质经营业绩。因这一关联交易，康缘药业也收到上交所下发的监管工作函。

两年内超5亿元的关联交易规模，叠加康缘集团高达91%的资产负债率，难免让市场猜测是否存在“上市公司输血母公司”的可能。

曾经领跑行业的康缘药业，如今在业绩与转型的双重压力下举步维艰。核心产品收入下滑、股权激励计划终止、关联交易争议不断，这场“中年危机”考验着企业的战略定力与治理智慧。

至于这场备受争议的收购能否成为公司发展转折点，仍有待时间的检验。

*文中题图来自：摄图网，基于VRF协议。