ST葫芦娃连续跌停之际押宝院士工作站！技术救市面临财务考验

中午院士工作站的消息公布后，午后有一波明显的拉升，不过收盘前还是又回到了跌停的位置。这种剧烈波动折射出市场对公司的矛盾认知，一边是尖端技术的想象空间，一边是财务治理的严重缺陷，影响力孰强孰弱？

连吃4跌停后，ST葫芦娃押注院士工作站，是解药还是烟雾弹？

5月8日，海南葫芦娃药业集团股份有限公司（605199.SH，以下简称“葫芦娃药业”）消息，根据海南省科学技术厅公告，葫芦娃药业正式获批设立张强院士工作站。

图片来源：葫芦娃药业集团公众号

这一消息来得或许正是时候，公司似乎正盼着一场甘霖解燃眉之急。截至5月8日，葫芦娃药业的股价已出现连续4个跌停（2025年以来已累计下挫33.15%），而这主要缘于公司不久前刚公布的2024年年报及审计报告。葫芦娃药业的内部控制遭否定，审计机构出具保留意见，公司因此被停牌一天并带帽ST。

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院士工作站助力研发

公开资料显示，中国工程院院士张强，在纳米药物递送领域成果丰硕，他带领团队开发出多种创新型纳米药物递送系统，如用于增强光动力治疗的微波合成的纳米共价有机聚合物。他还致力于研究纳米药物在抗肿瘤靶向递送中的应用，通过精准调控药物释放，提高治疗效果，降低副作用，为纳米药物递送技术的发展和应用做出了重要贡献。

注：以上人物系张强院士

借助院士团队的科研力量和先进理念，葫芦娃药业有望提升药物研发的技术水平，加速新药的研发进程，推动前沿制剂技术与产业化应用的深度融合，从而增强公司在儿童药市场的核心竞争力。

而在此之前，葫芦娃药业重销售轻研发的模式一直备受诟病。近5年里，葫芦娃药业的这两项费用均在走高，销售费用从4.75亿元增长至6.11亿元，同期公司研发费用虽然也有明显增长，从0.52亿元增长至2.02亿元，但仍远低于其销售费用。2024年，销售费用和研发费用占营收比例分别为43.19%和14.30%。

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5月8日早盘ST葫芦娃本来一直处于跌停状态，中午院士工作站的消息公布后，午后有一波明显的拉升，不过收盘前还是又回到了跌停的位置。这种剧烈波动折射出市场对公司的矛盾认知，一边是尖端技术的想象空间，一边是财务治理的严重缺陷，影响力孰强孰弱？

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可疑交易缺乏合理解释

审计师对葫芦娃药业2024年财务报表出具保留意见，表明公司的财务管理和内部控制很可能存在漏洞，财务报表的可信赖程度显著降低，根据审计报告内容，该意见主要基于以下三方面原因。

其一，葫芦娃药业2023年财务报表重述后，涉及以前年度综合收益的调整，部分科目变动较大，但审计师无法获取充分证据判断这些调整的准确性。

其二，葫芦娃药业2024年末应收账款余额排名前10的部分客户，无回款或回款金额较小，而公司管理层也未就上述情况提供合理解释和相关支持性资料，因此应收账款以及相应的营业收入的真实性存在较大可疑。

其三，葫芦娃药业连续2年向海南中旺支付的费用堪称“天价”，2023年就曾花费1800万元向其购买4个研发项目，2024年又向其外购8个研发项目耗资超过4205万元。但要知道，海南中旺这家公司成立不足3年，除葫芦娃药业外没有向其他任何客户转让过研发项目，而其法定代表人耿磊与葫芦娃药业的实控人刘景萍又是亲属，这种关联交易情况值得进一步关注。

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多项财务指标预警

尽管审计师的意见表明财报存在质量隐患，这份有水分的财报仍可谓“伤痕累累”。对比2023年调整后的指标，2024年的营业收入从17.95亿元减少至14.14亿元，同比下降21.26%，归母净利润从0.11亿减少至-2.74亿元，同比骤减2629.23%。

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每股收益从2023年的0.03元暴跌至-0.69元，同比下降2400%，俯冲速率堪比“自由落体”。更值得注意的是，销售的毛利率和净利率在近5年均呈现出持续走低，2024年的毛利率已低至47.85%，而净利率则为-19.07%。而同期中药行业（申万行业分类二级）的毛利率中位值为51.86%，净利率中位值为8.34%。

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偿债能力濒临崩溃边缘，公司的资产负债率已攀升至74.9%，同时流动比率仅0.85倍，速动比例仅0.47倍，均已低于行业警戒线。更严峻的是，有息负债/净资产的“真实杠杆”已至1.99倍，距离高度危险的2倍阈值仅一线之隔。

营运效率也正处于全面失速之中。应收账款周转率从2023年的4.90次跌至3.53次，应收账款周转天数升至101.96天；存货周转率从3.58次降至2.03次，存货周转天数升至177.60天；虽然应付账款周转率有所下降，使得应付账款周转天数大幅提升至136.37天——这是利好一面，说明公司能更多的无偿占用上游单位的资金——但综合来看，公司的现金循环周期还是创下历史最差记录，已长达143.19天，即公司资金每年也只够做2.5次的生意。

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葫芦娃药业的破产指标也闪起了预警的红灯，根据Z-score模型计算，葫芦娃药业近5年的得分急速下降，目前已处于1.81至2.675之间的灰色不稳定区域，距离1.81的破产警戒线已非常接近，显示出极高财务风险。

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依此看来，带帽的ST葫芦娃，这家曾经市值超百亿的药企，似乎越来越接近退市边缘，而管理层显然比外部人士更早更了解情况。

公司2025年一季报显示，营业收入3.37亿元，同比下降28.42%，归母净利润0.24亿元，同比下降11.23%。保留意见尚余音未绝，一季报还是未审计结果，因此实际情况如何，恐还需再打一个问号。

与院士工作站的合作固然值得欣喜，但其科研成果的经济效益想要落地开花也非一日之功。而且市场早已反复证明，没有治理革新护航的技术创新，终是空中楼阁。

作者 | 魏思

编辑 | 吴雪