银行股价值排行榜（第19期）：银行股的艰难时刻

继续我们的银行股价值排行榜，第19期，这是在2025年4月30日，所有银行一季报发布之后的榜单。

再强调一遍，本榜单是投资价值的排行，不是单纯质地的排行。

是公司质地+公司估值的综合评级。

质地不过关的，直接就PASS掉了。

比如民生银行，拨贷比都掉到2.1%了，未来一个不小心整出个大雷也不一定，这类型的银行即使估值看起来很低也不能参与，小心为上。

在质地较好，且最具代表性的银行股中选取19家进入备选池，其中包括：

国有大行3家，农行、中行、邮储；

股份行3家，招行、兴业、平银；

城农商行13家，成都、长沙、江苏、杭州、南京、宁波、常熟、无锡、张家港、苏州、齐鲁、青岛、渝农商行。

此为第一轮初选。

在以上股票池中，再选出质地最好，同时估值最低的14家银行进行排序，得到本期榜单：

本期处在投资价值T0级别银行只有一家，杭州银行；

T1级别银行四家，分别是齐鲁银行、成都银行、长沙银行、江苏银行；

T2级别银行两家，分别是常熟银行、招商银行；

T3级别为剩下几家银行。

以上榜单排名分先后，排名越靠前，投资价值越显著！

接下来针对本期榜单解答一下部分股民朋友的疑问。

1、为什么某某银行没有入选？

首先强调一下，所有上市银行的财报我都是看过的，应该很难出现漏网之鱼，我读财报的数量，一定能超过99.99%的银行股投资者。

以上19家银行的报表，关于资产质量，还原拨备后的真实盈利能力等数据更是反复地看了又看，仔细对比，再结合PB估值，分红比率等数据测算投资收益率，横向比较后才得到投资价值排行。

如果某家银行落选了，或者排名退步了，一定是有原因的，要么是盈利能力不足，或盈利能力下滑，要么是估值（主要是PB）偏高。

我做这个榜单已经到第19期，视角一定是中立的，客观的，以后回溯的时候要能经受得住时间的检验。

除了用于我自己的投资，也希望给银行股投资人朋友们提供一些参考。

2、评级的有效性如何？

我从2020年6月起，在球里建立了“银行评级同步组合”，选取榜单前三位的银行进行等比例配置，目前取得了104%的投资收益。

如图：

注意，这个收益完全是在被动配置评级前三位，不进行高抛低吸，不择时，不加杠杆的情况下取得的，几年时间里几乎没有回撤，我觉得很不错了，完爆大多数宽基指数，也包括银行指数。

从2020年6月算起，银行ETF加回分红后的涨幅是56%，我们的组合跑赢银行指数48个百分点；

沪深300ETF加回分红后的全收益涨幅是6.2%，我们的组合跑赢98个百分点；

期间银行股的标杆招商银行，加回分红后的涨幅是48%，我们的组合累计跑赢招行56个百分点。

很多老股民应该记得，2020到2021是招商银行表现最好的时期，我顶着压力发布评级，招来各种嘲讽、谩骂、质疑、贬低，说这些名不见经传的城农商行，怎么好意思和我们“伟光正”的价值投资标杆~~招商银行放在一起比较的？

但是事实证明，长期来看股价一定会向价值回归，再好的股票如果买贵了，也要遭受估值的惩罚！

比如之前非常好的招商银行，卖到了2倍PB，就有“高估”的嫌疑，其实绝对估值也不高，但是市场上同时还存在着0.5倍PB的，还不错的其他银行，这就不合理了。

对吗？

很多看起来很“烂”的股票，其实并没有那么烂。

尤其是我选的银行，质地至少是在银行业中上游的。说句不好听的，国内银行破产一半儿，也轮不上这几家，所以如果能兼顾一个很好的价格，假以时日，价值被市场发现了，其投资收益就很容易跑赢市场均值。

3、评级参考了哪些指标？

这个评级包括的客观指标有两个，PB和分红比率。

主观指标一个，还原拨备后各家银行的真实ROE，也就是真实盈利能力。

PB这个东西看起来简单，但是它对股价的支撑作用，依然被大多数股民朋友忽视。

我前几天给大家展示了一个关于“PB-ROE-分红比率”三个参数组合的投资收益测算表。

好多人也找我拿到了这个表格，但是我发现大家对这个表格的疑问很大，比如净利润是怎么产生的，如何分红，如何复投，净资产如何累积，等等。

而且好多人其实不理解“贴现”这个概念，即使得到了未来某一年的投资回报，也不会计算实际的年化投资收益率。

这里就出现分歧了。

我经过分析，测算，认为一家银行即使未来业绩不提升，估值不回归，分红比率不提高，也能至少给我带来13%的年化投资收益。

但是好多人算不出13%这个数，导致大家不敢买，不敢长期拿。

为什么银行板块长期遭受市场打压，估值始终上不去？一个重要原因就是会计算投资回报率的人，太少了。

这也是价值投资的门槛所在。

我早就发现，很多所谓资深的投资人，也少有能把估值讲明白的。

大家可以看看市面上关于价值投资的书，大部分都在讨论商业模式、竞争优势、成长性这些容易被定性的东西，而对于很重要的，估值的部分，基本都是一笔带过，包括很多券商的研报也是这个样子的，其实就是因为他们看不懂，或者说没有系统地学过，研究过估值。

说一家公司好，业绩好，利润增速快，这个很容易，但是如何定价，什么价格是高估，什么价格是低估，是用PB估值，还是用PE估值，还是PS估值？还是对自由现金流折现？

当涉及到定量的时候，难度就上来了。

你可以讲投资是“估值的艺术”，因为是艺术，所以允许模糊。

但我认为首先应该尽力往精确的地方探索，有了一个大致的“锚点”，再围绕这个锚点做模糊定价。

而不是一上来就在那儿模糊，那可能就偏得没边儿了。

扯远了。

这里要谈的重点是，理解PB和分红比率之间的关系：

对于高PB，且高ROE的银行，最好是少分红，比如曾经的招商银行，在以前PB达到2倍的时候，不分红才是对股东来说最好的选择，很多人理解不了这一点。

而对于那些低PB的银行，尤其是0.5倍PB以下的银行，则是分红越高越好，分红越多，越能迅速增厚股民们的实际收益，因为分红复投，用分红来继续买入极低PB的股票，那么我们实际持有的净资产的增长速度，将远远高于公司本身赚钱的速度，也就是公司自身的ROE。

而对于那些正好是1倍PB的股票，则分与不分，分多少，都是无所谓的，并不影响股票的实际价值。

而正因为市场上大部分股民，包括各种机构参与者，都不能理解以上的估值原理，所以他们发明了一个“高股息”的概念。

也就是说，他们认为，对于一个股票，永远是分红越多越好，股息率越高越好，这个肯定是不对的。

有多少人敢直截了当地讲出来，说我支持一家高成长的公司，少分红，最好不分红？

很少有人敢这么讲，因为“多分红的公司就是好公司”，已经成了好多人的思想钢印，我说不分红也无所谓的时候，一定会被口水淹没，是要被骂惨的。

但是我脸皮厚，我无所谓，大家不敢讲的话，我来讲。

我在最初看到“高股息”这个概念板块走牛的时候，还是有点儿蒙的，后来试着去理解市场。

其实这个感觉有点儿像，你已经上了三楼，但是市场还在二楼泡澡，还没有搓完背。而且因为市场手里拿着钱，能决定未来股价的走向，结账的人不来，导致你在三楼啥也干不成，走得再快都没用。你还得再返回二楼，陪市场把背搓完，陪他聊一会儿，还得试着理解它的想法，然后大家再一起上三楼，完成生命的大和谐，完成价值的最终回归！

这个过程是有点儿痛苦的，其实很多关于“策略”的研究，很多所谓“自上而下”的研究，就是在研究市场。

比如最近两年市场上一个很流行的说法，认为如果宏观不景气，那么就一定要降息，此时高股息策略就会占优。仔细想想，这个策略的逻辑其实很扯淡，它完全忽略了个体的差异，有些不是高股息的票，其实成长性更好，预期投资回报率更高，但是市场会认为这个票就是不如高股息。

没有办法，上面说过了，钱在市场手上，它很大程度上决定了资金的流向，也就会左右你未来的投资收益。

以上是PB和分红比率两个指标，这还是客观指标，打开股票软件一眼就能看见的。

能吃透这两个客观指标的人都不是很多。

而最后一个主观指标，真实ROE，是我自己根据不同银行的资产质量，拨备的边际变化，通过同业对比，将拨备还原到他们各自的净利润上，得到“真实净利润”，进而得到了真实ROE的指标。

我认为很好用，但是解释起来非常麻烦，各家银行历年真实ROE如下表：

很多时候我也就懒得详细解释，因为沟通是有成本的，而我的时间并不是无限的，还有好多工作要做。

有的时候也是有一点私心，我认为这个是我用来吃饭的家伙，是《银行股价值排行榜》之所以长期有效的核心竞争力。

简单说说。

很多人其实也知道，银行的拨备，就是银行利润的一部分，而银行的利润，是先流进拨备池，再流出来成为报表上的净利润。

所以，利润就是拨备，而拨备同时也是利润。

利润和拨备是不能割裂开来看的。

为什么有的银行即使在降息周期，在宏观环境不好的时候也能保持净利润的正增长？

其实就有之前储备的拨备比较多，比较厚，后面可以持续释放这个关键因素的影响。

如果我能掌握各家银行报表利润的增长情况，同时还能把他们拨备的变化也还原回去，得到更接近真实情况的“真实净利润”，那么也就能把握他们未来报表业绩的走向。

而这个过程，需要对各家的实际不良，逾期率、逾期90天以上率等进行处理，需要考虑拨备的充足程度，考虑对实际不良和新生不良的覆盖程度，对这些细节进行反复测算。

其中还有税收的影响，比如利润流进拨备，再流出到报表，变为净利润这个过程，是要扣一道20%左右的所得税的。

4、最后总结一下：

每发布一期这个榜单，涉及到的计算过程相当复杂，一些概念，其实是很多股民朋友之前没有接触过的，理解起来难度很大。

但是大家也能看出，我肯定不是乱评的，搞一遍这个东西耗时至少在二三十个小时，如果这个东西没有意义，我为什么要浪费这么多时间去做？

这还是后期系统搭建起来了，把一些关键的数据都填进去就可以了，早先构建系统的过程要困难得多。

依托《银行股价值排行榜》的研究成果建立的组合，我对这个组合未来五年继续跑赢沪深300ETF和银行指数ETF，非常有信心。

而且我敢断言，结果一定是大幅跑赢，每年至少跑赢5个百分点以上，五年累计跑赢30%以上！

这还是保守估计。

这不是我吹牛皮，而是股票的内在价值决定的。

我之前在《还买毛的高股息？》一文中，质疑了很多银行炒作高股息概念，使估值高于板块平均值很多的现状。

最近一季报出了，大家也看到了，一些高股息银行的业绩开始负增长了，然后我看很多人还有些惊讶，说是业绩暴雷了。在我看来完全就是符合预期的表现，因为高股息本来就是一些股票的虚假光环。

光环迟早褪去，所有股票最终都会呈现出他们本来的样子。

对于高估值的股票来说，时间是他们最大的敌人！

而一些真正优质的银行，低估值的银行，时间是他们的朋友，价值一定会在未来的某个时候，被市场重新发现！

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