火热布鲁可挤爆港交所，首日高开81.61%能否打破超购魔咒？

21世纪经济报道记者吴佳霖 深圳报道

你相信光吗？

正如奥特曼相信光，变形金刚相信擎天柱，资本市场也相信布鲁可的故事。

1月10日，布鲁可（0325.HK）港股布鲁可上市首日高开81.61%，收盘涨幅40.85%，总市值超250亿港元。

此前，IP授权玩具制造商布鲁可，孖展认购达到了6035.44倍，登上港股历史新股认购倍数榜前三；冻结资金8786.54亿港元，仅次于蚂蚁集团、快手，成为港股历史新股“冻资王”第二。

其中，景林资产管理香港有限公司、UBS AM Singapore、富国基金管理有限公司及富国资产管理（香港）有限公司三位基石投资者，累计认购5000万美元。其火爆交易导致港交所新股结算平台直接瘫痪。

据悉，布鲁可主营拼塔类玩具，旗下手握“奥特曼”等多个授权IP，被称为“中国版乐高”。根据招股书，布鲁可是全球第三大、也是中国最大的拼搭角色类玩具公司。2023年，其GMV约为18亿元，同比增长超170%，此GMV数额在中国拼搭角色类玩具细分市场和中国拼搭类玩具市场的份额分别为30.3%和7.4%。

上市首日，布鲁可股价大幅高开，涨81.61%，收终收涨40.85%，市值208.33亿港元。数据显示，布鲁可首日交易金额为26.76亿港元，成交2680.63万股，以可流通股份计算，首日换手率高达96.64%。

中小投资人为什么在首日就抛弃了布鲁可？

三大风险：到期，亏损，套现

事实上，在火热的认购潮背后，也许潜藏着许多风险。

目前，布鲁可主要面临着三大风险：撑起营收的授权IP快要到期，账面巨额亏损，创始人卡点套现。

第一大风险，奥特曼IP授权快要到期了。

为什么奥特曼IP这么重要？招股书显示，两大授权IP奥特曼、变形金刚支撑起了布鲁可近六成产品、逾八成营收。其中，2023年和2024上半年奥特曼系列的收入分别为5.57亿元和6.01亿元，占总收入的比重分别达到63.5%和57.4%。

值得留意的是，2024年一季度实现了0.44亿元盈利。数据显示，截至2024年一季度，奥特曼在售SKU占总SKU超三分之一，占授权IP在售SKU比例约58.6%。招股书中也提到，2023年及2024年第一季度的收入上升，基于奥特曼IP的产品占据其大部分收入。

值得注意的是，奥特曼IP在中国的授权到期时间为2027年。这意味着若无法再续奥特曼的授权IP协议，布鲁可的营收将大跌近六成。布鲁可在招股书中提到，其授权协议通常为期1~3年，一般不会自动重续。“公司也无法保证总能以类似条款成功重续或维持授权协议，或根本无法重续或维持有关协议。”

细究其2024年一季度的营收上升，除了奥特曼IP的独特性，不难发现是“以价换量”的策略起到了作用。

从2021年至2023年，以及2024年第一季度，布鲁可玩具产品的销量持续增长。2021年，销量为359.4万件；2022年，销量增至844.5万件；2023年，销量达到3740.0万件；2024年第一季度，销量为2413.5万件。

同时期，产品的平均售价也发生了变化。2021年，平均售价为89元；2022年，平均售价降至38元；2023年，进一步降至23元；2024年第一季度，平均售价为19元。尽管平均售价下降，布鲁可的毛利率却逐年提升，从2021年至2022年的不足40%，到2024年第一季度已超过50%。

“以价换量”的同时，其毛利率还在上升，却无法回避第二个问题，账面亏损。

招股书显示，2021-2023年及2024年上半年，布鲁可净利润的亏损金额分别为5.03亿元、4.2亿元、2.06亿元、2.58亿元。

布鲁可表示，2024年度的净亏损可能会大幅增加，主要是由于公司估值上升导致的可转换可赎回优先股的公允价值变动，及以股份为基础的薪酬大幅增加所致。面临亏损账面，背负对赌协议，布鲁可狼狈上市。

截至2024年3月31日，布鲁可的可转换可赎回优先股总额为19.15亿元。招股书中的风险因素部分指出：“投资者可在股东协议规定的情况下，要求我们赎回其全部或部分尚未行使的可转换可赎回优先股，这构成了我们的赎回责任。” 根据招股书，协议规定，若布鲁可未能在2024年6月30日前完成上市，或出现创始人严重违约、离职等情况，优先股股东有权行使赎回权。

这也许是第三大风险的来源，即其创始人朱伟松故技重施，再次在旗下公司递表前卡点套现。此前，朱伟松从游族网络中套现过10亿元，全身而退。如今，公开信息显示，朱伟松通过全资持有的Smart Bloks分别向5位投资者进行了股权转让，合计转让235.01万股，合计套现约7583.84万元。此外，高榕资本旗下的Gaorong BLK Holding Limited也转让了89.53万股优先股，套现约2889.08万元。

除了上述面临的风险之外，还有过于依赖线下渠道、连续经营亏损、市场竞争加剧等问题，等待着被资本市场青睐的布鲁可，提出自己的答案。

对于布鲁可来说，利剑高悬。

两大对照：“超购”魔咒，“谷子”风口

但高悬的利剑也有抵抗的手段，布鲁可身上有两个闪耀的标签：“超购王”和“谷子经济”。

目前的市场目前超过6000倍认购的，除了新秀布鲁可，还有2018年上市的毛记葵涌和2024年上市的草姬集团。前者股价跌了80%，后者腰斩。两位超6000亿认购的新股如此表现，也构成了“超购”魔咒。

单从原因分析，毛记葵涌面临的是媒体和娱乐行业市盈率整体的不景气，业务波动性大等；而草姬集团则面临着业绩下滑和过于依赖单一客户的困境。可以比较的是，布鲁可同样面临着类似的问题。

如果以历史冻资金额的标的作为比较，也可以作为重要的参照。

此次，布鲁可超越了此前的诺辉健康，荣登港股历史冻资金额第三，其其前面的，蚂蚁集团、快手。蚂蚁集团尚未上市，故此无从比较。但快手IPO价格为115港元，1月10日的收盘价为39.35港元；诺辉健康IPO价格为26.66港元，目前此一价格为14.14港元。

值得注意的是，如果布鲁可与泡泡玛特对标的话，可能在魔咒中找出一条出路。

因为泡泡玛特不仅仅是泡泡玛特，也不仅仅是IP的炒作和贩卖，泡泡玛特的背后是“谷子”经济的风口。

据央视财经，2024年中国“谷子经济”市场规模达1689亿元，较2023年增长超40%，市场处于高速增长期，预计2029年市场规模有望达3089亿元。

回顾2022年，泡泡玛特在港交所挂牌上市，开盘市值超1000亿港元。截至当天收盘，涨79.22%，报69港元/股。

事到如今，布鲁可的火热也侧面印证了市场对于谷子经济的看好。

招股书显示，布鲁可拥有470多项专利，与超过30个知名IP合作，包括奥特曼、变形金刚、火影忍者等，还推出两个自有IP：百变布鲁可和英雄无限。

然而，IP授权费用也水涨船高，2021年—2024年上半年，布鲁可授权费用分别为250万元、1485万元、7298万元、9123万元，2024年上半年的授权费超过了过去三年的总和，这在很大程度上压缩了利润空间。

布鲁可与泡泡玛特不谋而合，都高度重视线下渠道的营销策略。根据招股书，截至2024年6月30日，布鲁可已与511家经销商建立合作，其产品覆盖了约15万个线下网点，广泛分布于所有一线与二线城市，以及超过80%的三线及以下城市。从2021年至2024年上半年，布鲁可线下渠道的收入占比呈现出显著的增长趋势，分别为45.7%、48.2%、83.6%及91.6%，这表明线下市场对布鲁可的营收贡献日益凸显。

然而，布鲁可与泡泡玛特在市场定位上存在明显差异。泡泡玛特聚焦于小众潮玩领域，凭借独特的IP和盲盒销售模式，吸引了大量追求个性和潮流的消费者。相比之下，布鲁可则主打性价比，其产品价格亲民，主流产品价格区间在9.9元至399元，其中热销的大众价格集中在39元，入门门槛更是低至9.9元至19.9元，这使得布鲁可能够触及更广泛的消费群体。