对话联博：软着陆预期下美股牛市有望延续，A股市场有很大想象空间

21世纪经济报道记者吴斌 上海报道

2024年，全球主要市场股市一片火热。

在美股市场，截至美东时间12月13日，纳斯达克指数年内飙升32.74%，标普500指数大涨26.86%，道指涨16.29%。科技巨头纷纷大涨，英伟达今年飙升171.03%，脸书大涨75.78%，特斯拉涨75.74%，亚马逊涨49.68%，谷歌涨36.29%，苹果涨29.48%，微软涨19.83%。

亚洲市场今年整体也有不俗表现。截至12月16日，上证指数年内涨13.83%，深证成指涨11.02%，创业板指数涨16.40%，恒生指数涨16.12%，日经225指数涨17.91%。在主要市场中，韩国综合指数跌6.26%。

在经历了2024年的大涨后，2025年主要市场将走向何方？联博集团固定收益资深投资策略师黄庆丰、联博基金资深市场策略师黄森玮和联博基金副总经理、投资总监朱良接受21世纪经济报道记者采访时表示，整体而言，明年股债市场仍有众多投资机遇。

美股牛市有望延续

在经济软着陆的背景下，美股涨势或有望延续。

黄森玮对记者表示，参考美国股市过去100年每次的熊市情形，73%的原因都是经济衰退。在美国经济软着陆的预期下，预计明年美国股市上涨的趋势不变，回撤达20%以上的概率比较低。

从企业盈利的角度看，通过比较2024年和2025年标普500指数各行业每股盈利增长预期，黄森玮认为，信息科技行业的盈利增长较快，2024年增速为18%，2025年为23%，所以目前尚无理由看空美国的科技板块。

美国科技股今年和去年表现突出，黄森玮预计明年科技股仍有望上涨，但和其他板块的涨幅差距可能会缩小，主要是盈利差距会慢慢减少。此外，小盘股是对税率较为敏感的一个板块，较受惠于特朗普潜在的减税政策，而科技板块对税率变动的敏感度不高。

风险方面，美国科技公司的估值比较高，因此容错率比较低，一旦财报没有超预期，符合预期或低于预期都可能导致股价大幅波动。黄森玮认为，投资者也可以留意科技股以外的一些投资机会，比如明年盈利增长预计会大幅度提升的公司，医疗板块今年的盈利增长预计只有4%，但明年预计将高达21%；工业板块也有这样的现象，2024年零增长，2025年预计大幅增长19%。

从投资风格看，价值股明年也值得留意。黄森玮表示，价值股在传统行业比较多，例如金融、工业、医疗。过去10年美国成长股长时间跑赢价值股，从均值回归的角度来看，不是说成长股不值得关注，但投资者可以考虑分散风险，挖掘一些价值股的投资机会。

华尔街也普遍看好美股后市表现。高盛和摩根士丹利预测，2025年底标普500指数可能触及6500点，美银预测2025年底标普500指数有望达到6666点，瑞银和德银更是给出了7000点的目标点位。

A股市场有很大想象空间

随着美联储进入降息周期，中国“多箭齐发”，“增量政策举措”打开了市场想象力。

朱良对记者表示，近期A股市场情绪快速回暖。在今年年初以及年中的时候，联博中国A股市场情绪指数还处在低点，现在指数正快速回暖。

朱良分析称，不断的超预期刺激可以助力经济回暖。9月24日，中国推出一波超预期的刺激措施，近期中共中央政治局会议也释放了超预期的积极信号。此外，今年10月，国务院推出了《中华人民共和国民营经济促进法（草案征求意见稿）》，希望刺激民间投资，这也提振了市场情绪。伴随着一系列超预期的刺激，朱良相信投资者的信心会持续增加，资本市场自然也会从中获益。

需要注意的是，虽然最近A股市场出现了反弹，但很多是波动比较高、炒概念的“垃圾反弹（Junk Rally）”。朱良认为，这是不可持续的，市场最终将关注基本面。未来3个月到6个月，那些主题型的、没有基本面支撑的股票价格可能会回归，那些价值风格的投资一开始可能会跑输大盘，但长期前景乐观。

今年9月24日后，很多外资对冲基金进入A股市场，10月8日有些逐渐退出，在此期间长期耐心资本在A股的配置比例从5%升到6.1%。朱良分析称，比例提升的原因在于市值的增长，而不是主动加仓，目前外资的中国股票仓位过低，随着中国逐渐刺激经济，未来配置比例回升可期。

在朱良看来，目前A股市场的整体估值水平是合理的，中国股市是全球最具吸引力的市场之一，随着中国政府推出更多刺激措施，A股市场其实有很大想象空间。现阶段估值水平显示投资A股胜率仍高。从A股整体估值水平来看，目前的市净率在1.4倍左右。从历史经验来看，2008年以来，当A股市净率回落至1.3~1.5倍时，未来两年累积收益率平均为58%。

对于特朗普的潜在关税，朱良认为不需要过度担心，中国对关税的抵御能力已经增强。2018年中国就已经开始注意分散出口目的地：发达市场的占比在下降，从2004年的60%下降到2023年的43%；“一带一路”倡议共建国家的占比从2004年的31%上升到2023年的46%；新兴市场的占比从2004年的28%上升到2023年的35%。

事实上，对于中国股市来说，A股市场中国上市公司多为内需导向，营业收入很大比例源于内需，来自美国的非常有限。所以A股最主要还是靠内需，而中国消费仍有巨大增长空间。

债券市场资金流入或持续

在火热的股市之外，2024年全球债券市场的表现也颇为亮眼。

黄庆丰对记者表示，今年美国、欧洲、亚洲等债券市场都交出了不错的成绩单，整体经济下行的幅度比市场预期小，通胀下滑也带动各国央行逐步降息。目前全球债市的估值仍具有吸引力，种种利好带动全球资金持续流入债券市场，明年债券市场持续上涨的概率仍非常高。

货币政策方面，除了日本央行，过去一年全球主要央行普遍在降息。黄庆丰预计明年全球主要央行持续降息的态势不会改变，虽然“特朗普2.0”背景下降息的速度会慢一些，但方向不变，这对债市来说是一个正面的因素。预计本周美联储可能降息25个基点，明年上半年还会再降息两次左右，随后根据宏观经济指标和特朗普政策的经济影响决定下半年的降息步伐。

相对于美国，欧元区整体经济压力更大，明年欧洲央行降息的速度会更快，黄庆丰预计会有5～6次降息，在明年夏天利率达到2%左右的中性水平后，欧洲央行会考虑下一步怎么走。

更重要的是，目前美国货币市场基金有近7万亿美元的资金在观望，未来随着欧美央行持续降息，届时存放在银行的现金利率就越来越不具有吸引力了。黄庆丰表示，这些资金会慢慢回流到债券市场，预估明年会有2万亿～3万亿美元资金回流债券市场，可能进一步刺激债券市场表现。

债券估值也具有吸引力。截至11月底，美国10年期国债收益率约为4.2%，美国投资级企业债收益率为5.1%，美国高收益企业债收益率为7.1%，新兴市场企业债收益率为6.3%，中国企业债收益率为5.9%，均高于过去10年的均值。在黄庆丰看来，2023年、2024年债市大涨之后，目前的估值并没有太贵，在降息的环境下，未来收益率有望进一步下滑，债券价格会上涨。

投资机会方面，黄庆丰看好美国国债，明后两年短期和中期美国国债投资潜力较大，而长期债券收益率或相对上升，整体波动会比较大。美国投资级企业债可以提供比美国国债高出将近1%的收益率，目前基本面也不错。中国10年期国债实际收益率约为1.75%，与主要国家类似，明年仍有持续降准、降息的空间，中国国债也是可以关注的投资板块，同时中国信用债也可以提供收益率更高的投资机会。

展望未来，黄庆丰表示，全球经济温和增长，通胀率持续下滑，再加上众多央行持续降息，对于债券来说明年是一个不错的投资机会。