21深度｜眼见并购重组“变天” 投行保代着手转型

21世纪经济报道记者 崔文静 北京报道  

并购重组市场迎来新的发展契机。

9月24日，《关于深化上市公司并购重组市场改革的意见》（以下简称“并购重组六条”）出台。

仅一天后，即有资深保代告诉21世纪经济报道记者，“已经开始着手转型做并购业务了。”

其认为此番“并购重组六条”政策给力程度远超预期，未来券商投行创收重心可能将由IPO转向并购重组。

根据受访人士分析，当前5000多家A股上市公司中，大部分属于传统行业，“并购重组六条”明确支持运作规范的上市公司围绕产业转型升级、寻求第二增长曲线等需求开展符合商业逻辑的跨行业并购。

这意味着，未来数年间，可能会有大批量上市公司选择收购非上市企业，以实现产业迭代。对于券商投行而言，则是可观的并购重组业务机会。

相较于产业并购，跨行业并购往往能为投行带来更高收入。因此，投行对于跨行业并购的投入热情通常更高。

与此同时，“并购重组六条”明确提高财务顾问业务在证券公司分类评价中的评价比重，更刺激了券商在并购重组业务的积极性。

值得注意的是，与IPO业务马太效应显著不同，由于2015年以来并购重组成交量连年递减，证券公司在并购重组业务上的投入力度普遍不大。

如今，除了中信证券、中金公司等极个别券商并购重组市占率相对偏高以外，其他券商几乎站在同一起跑线，并购重组市场正是蓝海一片。

Wind数据显示，2023年1月1日-2024年9月25日期间，除中信证券（30.27%）、中金公司（26.11%）、中信建投（13.94%）、华泰证券（6.37%）以外，其余券商境内并购重组业务市占率均不足3%。

从IPO转至并购重组

“此前听说监管正在就并购重组进行调研，但万万没想到政策力度如此之大。”有券商股权业务负责人告诉21世纪经济报道记者，“以前以为股市涨起来后，IPO节奏将会明显提速，投行IPO业务高创收的机会还会回来。如今从‘并购重组六条’等来看，IPO黄金时代一去不复返了，并购重组或将成为投行的创收新主力。”

来自头部、中小券商的多位资深投行人士向记者表达类似观点，并且以IPO业务为发力重点的保代们，已经着手计划向并购重组转型。“IPO虽然不能扔，但得抓紧转型，转型慢的人可能要失业。”某投行资深人士直言。

投行人士认为，根据“并购重组六条”、证监会主席吴清提出“保持IPO、再融资适当节奏”、8月16日发布的《国务院关于规范中介机构为公司公开发行股票提供服务的规定（征求意见稿）》禁止地方人民政府为公司上市发放奖励等信息综合判断，IPO节奏短期内难以提速。即便提速，每年新上市企业数量恐怕也无法突破200家。

与之相反，并购重组正是一片蓝海，接下来数年或有大批量上市公司选择并购重组之路，这将给券商投行带来可观的业务体量与创收机会。

投行人士认为，在“并购重组六条”中，值得关注的是，其提出支持运作规范的上市公司围绕产业转型升级、寻求第二增长曲线等需求开展符合商业逻辑的跨行业并购，加快向新质生产力转型步伐。

而在其中，有三个词需要特别注意——跨行业并购、第二增长曲线、运作规范。

在A股5000余家现有上市公司中，大多数属于传统产业，其中运作规范者占大头。今年4月，退市新规出台之初，曾有投行人士向记者感叹，“规范运作但受行业限制，经营已经走上下坡路的上市公司，未来该何去何从？坐以待毙，业绩持续滑坡后，终有一天走上被迫退市之路吗？”

如今，监管鼓励规范运作的上市公司进行跨行业并购，将使得此类企业有机会寻得再生之路，如若能够通过收购朝阳企业实现“1+1>2”效果，或者成功进行产业转型，上市公司将会焕发全新活力。

跨行业并购蓝海？

尽管市场对于此次提出的跨行业并购充满期待，但从政策表述来看，此次放开的跨行业并购仍有一些前置条件。

新规提出，“支持运作规范的上市公司围绕产业转型升级、寻求第二增长曲线等需求开展符合商业逻辑的跨行业并购，加快向新质生产力转型步伐”。

对此，业界较为关注的是，“围绕产业转型升级、寻找第二增长曲线，以及符合商业逻辑”如何定义。

有投行人士认为，这些词语或是未来跨行业并购项目能否成行的关键所在，但就此次文件内容来看，对于这几点并没有特别详细的规则，具体尺度到什么程度，或也是未来操作的空间所在。

也有投行人士认为，这些规定目前来看较为模糊，未来会不会打政策补丁，还需观望。但至少给跨行业并购开了口子，对于投行而言，目前主要的工作就是寻找符合规则的项目。

此外，并非所有上市公司都有机会进行跨行业并购。从措辞来看，监管对于跨行业并购企业的限定词为“运作规范”。

这意味着，一方面，存在涉嫌严重财务造假、已经被ST或*ST、股价接近1元等濒临强制退市红线的上市公司，并不在此番支持跨行业并购的范围之内；外加“并购重组六条”强调打击各类违规“保壳”行为，说明借壳上市同样是严监管重点，徘徊在退市边缘的企业大概率将照退不误。

受访人士同时指出，监管需要濒临退市企业加强监管，不要给其提供并购重组炒作机会，以防ST股股价大涨、炒壳之风再度四起。

另一方面，对于运作基本规范的上市公司，为了获得更大的并购重组机会，则需要进一步通过重视市值管理等方式自我规范。

与“并购重组六条”几乎同时发布的《上市公司监管指引第10号——市值管理（征求意见稿）》，在说明上市公司市值管理手段时，把“即将并购重组”放在首位，紧随其后的才是股权激励、现金分红、投资者关系管理、信息披露、股份回购等方式。

如果大量规范运作的上市公司进行跨行业并购，投行自然将迎来大量业务机会。由于与产业并购相比，跨行业并购留给投行的操作空间相对更大、收入更高，投行的并购重组创收增长空间自然更大。

业务壁垒尚未形成

值得关注的是，激发券商并购重组积极性，也是“并购重组六条”的重要内容之一。

其明确，引导证券公司加大对财务顾问业务的投入，充分发挥交易撮合作用，积极促成并购重组交易；定期发布优秀并购重组案例，发挥示范引领作用；强化证券公司分类评价“指挥棒”作用，提高财务顾问业务的评价比重，细化评价标准；督促财务顾问、会计师事务所、律师事务所、评估机构等中介机构归位尽责，提升执业质量；同时支持上市证券公司通过并购重组提升核心竞争力，加快建设一流投资银行。

在券商人士看来，上述五条措施中，最能调动券商并购重组业务积极性之处是，加大财务顾问业务在公司分类评价中的比重。由于分类评价结果对于券商申请新业务资格等诸多方面具有显著影响，任何在分类评价结果中占比提升的业务，券商通常都会加大投入力度。

值得注意的是，对于券商，尤其是广大中小券商而言，吸引其尽快加大并购重组业务布局的一大关键点是，由于2015年以来并购重组成交量连年递减（2015年过审项目一度多达316个，月均26个；截至今年9月25日，年内过审项目仅有8个，月均不足1个），券商在并购重组业务上的投入力度普遍较小，并购重组业务行业壁垒尚未形成，除了中信证券、中金公司、中信建投、华泰证券四家券商市占率相对较高以外，其他券商并购重组业务规模大同小异。

根据Wind，截至9月25日，2023年以来境内并购业务交易金额在千亿元以上的仅有中信证券、中金公司、中信建投三家，分别为3321.08亿元、2863.93亿元和1528.72亿元，市占率分别为30.27%、26.11%和13.94%。此外，华泰联合证券以698.64亿元的交易金额实现6.37%的市场占有率，其他券商交易金额均不足300亿元、市占率不足3%。即使是投行综合实力首屈一指的国泰君安，其并购重组市占率也仅有1.08%。

从年内境内并购交易金额来看，排在第四的并非内资券商，而是大和证券；位列第五的甚至不是证券公司，而是清科资本。华泰联合证券市占率降至1.58%，市占率前三名为中信证券（38.21%）、中信建投（28.14）、中金公司（11.01%）。

这也意味着，对于大多数券商而言，并购重组业务仍有很大的发展潜力。哪家券商能在此次政策带来的新机会中弯道超车，仍有待观察。