深耕智慧CRM，玄武云（02392.HK）的长期主义

来源：雪球App，作者： 港股投研所，（https://xueqiu.com/5028847775/231630885）

全球范围内不确定性加剧，当前市场情绪低迷，短期内未能见到明显方向。但是持续下跌让港股的估值落入历史低位，对于投资者来说或许迎来布局价值洼地的绝佳时机。

而波动大势之下更需谨慎，切忌无的放矢。在行业选择上，需求端要有强劲的支撑，能够跨越周期不断焕发出新的生机活力；在板块选择上，倾向于经历了全线深度杀跌，整体估值有着较大修复空间的板块；在企业的选择上，需要其拥有穿越行业低谷期并加速跑出能力。

放眼大盘，科技板块近两年由巅峰跌入谷底，风险加速释放的同时估值优势也愈发明显。作为智慧CRM这一科技细分领域的龙头企业，玄武云（02392.HK）于今年7月正式登陆港交所，公司的价值还需要拉长时间线持续检验。

一、智慧CRM服务领域龙头

玄武云是国内领先的综合智慧CRM服务供应商，已经拥有超10年的运营经验，稳居该领域头部地位。根据弗若斯特沙利文报告，按2021年的国内智慧CRM服务供应商收益计，玄武云是中国国内最大的智慧CRM服务供应商，于2021年的市场份额为13.8%；按2021年的智慧CRM服务供应商收益计，玄武云是中国第二大的智慧CRM服务供应商。

CRM全称是Customer Relationship Management，基于信息技术手段，围绕企业及其客户展开的，旨在改善企业与客户关系，进而提升整体经营效率。我国市场主体活跃度一直很高，根据工信部数据显示，截至2021年末，全国企业的数量达到4,842万户，增长1.7倍，其中99%以上都是中小企业，庞大的企业数量为CRM行业提供了充足的市场需求。尤其是近些年来经济社会数字化转型加速，CRM行业逐渐成为企业实现良性发展的刚需，当属SaaS赛道中最靓的崽。

区别于传统CRM，玄武云将CRM服务冠以“智慧”头衔。公司业务主要分为CRMSaaS、CRMPaaS两大板块。

CRMSaaS服务：由营销云解决方案、销售云解决方案及客服云解决方案组成，其将传统CRM功能与云、经升级及封装的通信能力以及人工智能及数据智能能力整合，为客户提供从前端营销到售后服务的全生命周期的一站式云端智慧CRM服务。

CRMPaaS服务：包含各种可组合的功能模块，主要以易于部署的应用编程接口（API）及软件开发工具包（SDK）的形式赋予客户综合通信能力。

由此可见，玄武云的CRM服务的“智慧”主要体现在——集云（营销云、销售云、客服云）、通信平台、数据平台及人工智能平台为一体，赋予了CRM服务更多的数字化、智能化特征，以获得更广阔的市场空间。

具体来说，全生命周期的一站式智慧CRM服务，主要是依托玄武云的CRMPaaS及CRMSaaS平台提供综合服务，服务包括产品展示、订单履行、全渠道营销、会员计划管理、业务分析及报告等传统CRM服务各环节，配以公司全面的服务矩阵及功能丰富的解决方案，并凭借玄武科技全面的服务矩阵及功能丰富的解决方案，全面满足客户的多元化需求。

虽然玄武云的业务囊括了诸多元素，但是归根结底，其业务最终落脚于最大程度、最多维度地满足客户需求。旨在以客户为中心，切实围绕客户需求进行研发和提供服务，建立起核心竞争壁垒。

据了解，玄武云是从“营销云”产品起家的，及后通过推出cPaaS平台、MOS解决方案、快消100、U客100销售云、通信中台等产品及服务不断完善业务矩阵。目前，玄武云的智慧CRM服务已经覆盖了快消品、金融、TMT及政企行业等多个行业。

值得留意的是，公司的核心客户（于相关年度内收益贡献为30万元以上的客户）数量逐年增加，约占总客户人数的10%左右；2021年，公司的核心客户贡献了其收益的94.6%，核心客户的年度净收入留存率达到102.2%。占比较少的核心客户群体贡献了收入绝对大头，体现出玄武云智慧CRM服务获得认可的程度，也在呈现出一定的依赖性。且公司近三年的核心客户留存率有所下滑，亦从侧面展示出业内竞争的激烈程度。

资料来源：玄武云招股书

此外，于2022年6月16日，玄武云拥有740名全职雇员，其中研发团队有268名雇员，相对于公司2021年近10亿的总营收，其人效尚有较大提升空间。

二、趁行业数智化东风打造alpha？

追溯历史，其实CRM行业在我国的发展时间并不长，至今也才十多年时间，企业对于CRM产品的认识、CRM厂商对于产品服务的打造都处于一个渐近摸索的过程。2015年，国务院推出《关于积极推进“互联网+”行动的指导意见》，首次提出“研究工业互联网网络架构体系”，国内的经济数字化时代才真正到来。

2020年新冠疫情影响下，社会经济数字化转型全面提速，数字技术进一步渗透到经济社会的场景和生态中，企业数字化转型进程加速，促使CRM服务市场呈现快速增长态势。根据艾瑞咨询数据，2021年中国CRM市场规模为156亿元，相较2020年增长了16.5%。

放眼长远，数字经济科学发展已经成为国家长期核心战略，《“十四五”数字经济发展规划》更是明确了数字经济未来五年的发展方向，提出到2025年国内数字经济核心产业增加值占GDP比重达到10%，为CRM行业发展提供了绝佳的土壤。

与此同时，随着大数据、5G等前沿技术的飞速发展，国内CRM市场出现诸多新的需求点，CRM行业进入竞争下半场，人工智能和大数据赋能成为行业竞争新的焦点。

人工智能：在科技赛道，人工智能的热度一直居高不下。目前国内人工智能产业化发展处于向成熟期跨越的阶段，其产业赋能能力与潜力被持续验证和认可，呈现出与实体经济紧密融合的趋势，有望成为CRM市场的重要需求点。

大数据：互联网时代，大数据技术被广泛应用，在市场营销中运用更是极为常见，能够通过提升营销准确性大大提升营销效果，帮助企业做出相对科学的、具有前瞻性的决策。“大数据技术+CRM行业”能够带来长效的技术赋能，亦将成为CRM市场的另一重要需求点。

回到玄武云本身，在行业趋势的把握上，公司深耕打造的智慧CRM服务所提供的服务矩阵是符合CRM未来发展方向的，有望受益于该领域的高增速。根据弗若斯特沙利文数据显示，2018年-2021年复合年增长率高达66.9%。

资料来源：弗若斯特沙利文，玄武云招股书

三、对标国际龙头，目标宏大且长远

今年7月，玄武云登陆港交所，其根据招股书，公司拟将上市所得款项净额总额的15%用于改善cPaaS技术基础设施并加强在人工智能及数据智能方面的研发能力，40%用于通过持续创新、增强及扩展CRMSaaS服务能力，30%用于提高销售及营销能力的投资，10%用于寻求战略投资及收购，5%用作营运资金和一般企业用途。

由此可见，公司未来的发展路径比较清晰：着力发展毛利率相对较高CRMSaaS业务，同时持续提升人工智能及数据智能的赋能能力，巩固其智慧CRM龙头地位。实际上，玄武云有着更加宏大的目标——成为中国版Salesforce+Twilio。Salesforce是全球最大的CRM SaaS厂商，Twilio首个PaaS云服务上市公司，这一目标必然是无法一蹴而就的，此次上市当属玄武云为长远发展蓄力。

盈利上，比起国内大多数一直处于亏损状态的SaaS公司，玄武云有着一定优势。2018-2021年，公司均实现盈利；2022年上半年，其实现收益同比增长约6.7%，剔除上市开支的影响后，经调整净利仍为正值。

另一方面，公司的整体毛利率及纯利率均呈现下降趋势，据了解，其毛利率显著下降主要是受供应商提价影响。同时也可以看到，玄武云的CRMSaaS服务保持着相对稳定的毛利率水平，一定程度上佐证了上文中公司上市资金配置方向的正确性，若是未来公司的智慧CRM龙头优势能够持续兑现，对于其盈利能力的提升将有所帮助。

资料来源：玄武云招股书

不过话说回来，CRM行业也才刚开始智能化、大数据化赋能探索进程，究竟智慧CRM能不能成为玄武云的alpha，检验的过程才刚刚开始。

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