云英谷赴港上市：估值倒挂、市销率高于同业 三年亏损7.7亿

全球第五、中国大陆第一的智能手机AMOLED显示驱动芯片设计企业云英谷科技，于2026年5月正式启动港股全球发售。然而，光鲜的市场地位之下，公司仍面临核心产品毛利率偏低、持续亏损、客户与供应商高度集中等压力。叠加基石投资者高度关联、发行估值倒挂、市销率高于同业等争议，云英谷的后市表现充满挑战。

招股书显示，云英谷采用Fabless模式，主营AMOLED显示驱动芯片。按2025年收入计，公司位列全球第五、中国大陆第一。

业务结构上，AMOLED显示驱动芯片仍是绝对收入支柱。2023至2025年，该产品销量从3229万颗增至5259万颗，但收入先升后降，三年分别为6.01亿元、8.16亿元、8.02亿元，占营收比重从83.5%降至72.6%。销量增长的同时，平均售价持续下行，从18.6元/颗降至15.3元/颗，三年降幅超17%。受此影响，该业务2023年毛利率为-1.4%，陷入“卖货即亏损”；2024年勉强转正至0.3%；2025年回升至6.4%，但仍难以支撑整体盈利。

Micro-OLED显示背板/驱动业务成为亮点，2025年营收3.0亿元，同比大增294%，毛利率达28.6%，但收入占比仅26.7%，尚不足以扭转亏损局面。

整体财务数据显示，公司陷入“高增长、低毛利、持续亏损”的困境。2023年至2025年，总收入从7.2亿元增至11.1亿元，复合增长率约23.9%；但年内亏损分别为2.3亿元、3.1亿元、2.3亿元，三年累计亏损约7.7亿元。毛利率从2023年的0.4%修复至2025年的12.9%。费用端压力巨大，2025年研发开支2.7亿元，占收入24.1%；期间费用率合计约37%，严重挤压利润空间。

公司已在招股书中预警，受存储芯片涨价、终端市场竞争加剧等因素影响，2026年亏损净额将进一步扩大。

此外，公司面临客户与供应商双高集中度的双向挤压。

2023至2025年，前五大客户销售额占比分别达91.0%、90.2%、90.7%，其中最大客户占比分别为48.2%、54.1%、34.0%。高度集中的客户结构导致公司议价能力薄弱，只能通过持续降价维持份额。

供应链端同样集中，前五大供应商采购额占比分别为97.8%、97.2%、96.4%；对台积电的采购占比分别为65.8%、74.5%、42.3%。尽管公司开始将部分晶圆供应转向国内代工厂以降低成本，但短期内仍难以改变对核心供应商的依赖。

本次IPO基石投资由Digital Vista及SpreadCom组成，穿透后的最终决策人均指向武平。Digital Vista投资3.5亿港元，占基础发行规模31.8%，其投资决策由广东武岳峰管理团队表决作出，武平为团队成员；SpreadCom投资3900万港元，由武平全资控制。基石阵容高度集中于武平个人，缺乏多元化机构参与，市场背书力度不足。

发行市值约89亿港元，而公司2022年12月及2024年8月的投后估值分别为82.0亿元、83.3亿元。这意味着自2022年底入股的投资者，经历近三年半等待后已陷入浮亏。在港股IPO回暖的背景下，估值倒挂尤为显眼。

按2025年收入计算，发行市值对应市销率(PS)约8.1倍。可比公司联咏、奇景光电的市销率分别仅为2.8倍、4.1倍。尽管国产AMOLED驱动芯片赛道具备一定稀缺性溢价，但当前估值仍显著高于同业，安全边际不足。