维琪科技闯关北交所：毛利率滑坡，研发实力待考，或存在“赊销换增长”

证券之星：于莹

近日，多肽原料厂商维琪科技提交招股说明书，拟在北交所上市。而在2023年6月，国内最大的化妆品多肽原料供应商湃肽生物，也曾谋求过上市，但最终未能成功。如若成功，维琪科技将成为A股市场的“化妆品多肽第一股”。

证券之星注意到，近几年里，维琪科技虽然展现出营收与净利润的持续增长，但其冲刺北交所之路正面临严峻考验。例如，其高毛利率的化妆品原料业务占比逐年下降、低毛利率的成品业务占比持续提升，直接导致综合毛利率承压；而原材料与人工成本占比高企，叠加外部价格波动风险，进一步加剧了毛利率的不确定性。

从综合实力来看，公司前五大客户频繁变动，客户黏性不足，稳定合作基础有待夯实；尽管公司研发投入力度较大，但专利数量显著落后于同行，在多肽原料这一依赖技术壁垒的赛道上，仍需加速构建核心竞争力。

值得注意的是，维琪科技的应收账款激增、逾期规模高企，叠加预期信用损失计提不足，似乎暴露了“以赊销换增长”的短期经营隐患，更可能引发北交所对其营收真实性、现金流健康度及利润质量的深度问询。

业务调整后，毛利率反下滑

维琪科技是一家创新驱动的化妆品原料高新技术企业，致力于向全球市场推广源自中国的创新原料和特色植物原料，打造具有全球影响力的中国化妆品原料品牌。

公司已建立以皮肤活性多肽为主、以中国特色植物原料和油脂、乳化剂等基础原料为补充的化妆品原料体系，同时为客户提供原料定制开发和化妆品成品设计和制造等产品或服务，具备从原料创新研发、定制开发和生产应用到成品制造的全链条交付能力。

2022年至2024年，维琪科技的营收和净利润保持逐年增长态势，其营收分别为1.35亿元、1.65亿元和2.48亿元；净利润分别为3492.49万元、4228.72万元和7064.40万元；

而同期综合毛利率则分别为68.65%、65.42%、65.76%。处于相对较高水平，但整体呈现下降趋势。

从业务构成来看，维琪科技已形成化妆品原料业务和化妆品成品业务双轮驱动的业务格局。报告期各期，公司化妆品原料业务毛利率分别为84.15%、79.10%和80.23%，呈下降趋势，但整体仍处于较高水平，公司ODM成品业务毛利率分别为41.36%、44.87%和48.16%，呈现稳定上升的趋势，但对比原料业务，化妆品成品业务显然没有这么赚钱。

而近三年来，其化妆品成品业务占比逐步提升，分别为35.44%、41.11%、47.05%；而化妆品原料业务占比则逐步下降，分别为62.97%、56.88%、50.93%。因此，业务的改变也削弱了公司的综合毛利率。

可见，未来随着其业务结构的进一步调整，如果化妆品业务占比持续扩大，公司毛利率有可能会进一步下降。

此外，公司主营业务成本主要包括原材料、委外加工费、直接人工、运费等项目。报告期内，公司营业成本分别为4246.76万元、5699.81万元和8478.08万元，总体呈上升趋势。

其中，原材料和直接人工占主营业务成本的比重约75%，整体占比较高。

公司采购的主要原材料包括氨基酸、树脂、溶剂、试剂、多肽中间体、植物粗提物、包材、其他化妆品原料等，若未来出现原材料价格及劳动力成本持续上涨、市场竞争加剧、下游客户需求减少等情形，公司将面临产品成本上升或销售价格下降的困境，高毛利率或许难继续维持。

前五大客户变动频繁，专利数量弱于同行

多肽作为一类快速发展的活性原料，其能否持续拓展使用场景和扩大市场规模取决于是否有足够多具备市场影响力的化妆品品牌投入资源进行市场推广以及消费者的接受程度。

报告期内，维琪科技向前五大客户销售金额分别为4895.88万元、4858.94万元和9597.58万元，占当期营业收入的比重分别为36.14%、29.48%和38.76%，整体占比并不算高。

2024年，前五大客户依次排列为广州蜚美、丸美生物、迪仕艾普、速派来、深圳羽素。证券之星注意到，公司的前五大客户变动较为频繁。三年间只有和丸美生物持续合作，其他客户均存在不同程度的变更，比如广州蜚美，在2022年以及2023年均未上榜，但到了2024年直接跃升为第一大客户。

也就是说，从当前的情况看，公司稳定固定的客户资源相对较少。

另外，其他具有与多肽相同或相似功效的原料也会对多肽化妆品原料行业的发展形成竞争压力，从而影响公司经营业绩。

从研发投入来看，2022年至2024年，维琪科技的研发费用占营业收入的比例都在11%以上，分别为11.93%、13.67%、11.62%。并且，其年研发投入都超过了1000万元。同时，维琪科技的研发人员数量达到了83人，占员工总数的比例高达21%。

维琪科技表示，公司高度重视化妆品原料底层技术的创新研究，主要围绕发现、筛选以及开发新原料等关键技术展开研发。报告期各期，公司对于新靶点、新机制、新用途的功效原料的探究性研究以及相关新原料的开发和备案等研发活动投入分别为902.03万元、1436.56

万元和2087.07万元，占各期研发费用总额的比重分别为57.28%、63.77%和70.63%。

维琪科技也形成了众多知识产品成果。据招股书，截至2024年6月30日，其已取得46项授权发明专利、2项授权外观专利。但这个数量对比同行来说，还是略显弱势。

截至2024年末，已上市的锦波生物拥有发明专利70项；芭薇股份拥有发明专利数量119项，均高于维琪科技。

应收账款增速远超营收增速

本次冲刺北交所之际，维琪科技的应收账款问题浮出水面。2024年，公司应收账款金额激增至6537.85万元，同比暴增96.34%，远超50.23%的营收增速，占营业收入比重已达26.40%。

有业内人士对证券之星表示，通常而言，应收账款增速过快且远超营收，可能意味着公司为冲刺业绩(尤其是上市前的营收规模)放宽了信用政策，例如延长账期、降低客户信用门槛、扩大赊销比例等。

这种“以赊销换增长”的模式虽短期推高营收，但本质是将“未来的现金流”提前计入当期收入，若下游客户付款能力恶化，可能导致资金长期被占用，甚至形成坏账，反而加剧经营压力。对北交所而言，此类数据可能引发对“营收真实性”的质疑，即营收增长是否依赖非市场化的信用让步，而非核心竞争力驱动？

此外，公司的逾期账款状况更需警惕。截至2024年底，逾期90天以内的应收账款达2846.78万元，逾期90天至365天的金额为264.96万元。对拟上市企业而言，客户付款能力与回款效率是北交所关注的核心指标之一，逾期账款高企可能被质疑“下游客户质量不佳”或“供应链议价能力弱”，进而影响对其持续经营能力的判断。

而公司对逾期1～2年的应收账款仅计提44%的预期信用损失，这一比例显著低于行业常规水平。从会计准则和实务来看，逾期时间越长，回款可能性越低，计提比例应相应提高，例如，多数制造业企业对逾期1年以上的账款计提比例在50%～100%，逾期2年以上甚至全额计提。

若未来逾期账款实际坏账率高于计提比例，公司需补计提损失，可能导致上市后利润“变脸”，损害投资者利益。(本文首发证券之星，作者｜于莹)